第五章 南方航空公司概况及财务风险分析
第一节 南方航空公司概况
一、公司简介
南方航空全称为中国南方航空股份有限公司,总部位于广州,是中国目前运输飞机数量最多、航线最为发达、年客运量最大的航空公司,并已加入天合联盟。目前,南航经营的客货运输机达500多架,机队规模在亚洲最大,在IATA全球成员中排名第五。南方航空每天约有1930个航班,遍及全球40个国家和地区,多达190个目的地。截至2012年底,公司员工数量达到73668人。
南航秉承“顾客至上”的服务理念,先后获得多项服务殊荣。2011年,南航被SKYTRAX授予“四星级航空公司”称号;2012年及2013年,连续被《财富》杂志(中文版)评选为“最受赞赏的中国公司50强”。
二、股权结构
公司与实际控制人之间的产权及控制关系如下图所示:【图9】
从图中可以看出,中国南方航空股份有限公司的实际控制人为中国南方航空集团公司,而南航集团的实际控制人为国务院国有资产监督管理委员会。
三、发展规划
南航股份以“一切从顾客感受出发,珍惜每一次服务机会”为服务理念,致力于满足并超越客户的期望,并将打造世界一流规模的网络型航空公司作为努力的方向。
南航集团的发展战略目标为,建设成为具有综合竞争优势以及价值创造力的航空集团,以成为“顾客首选、员工喜爱”的航空公司作为愿景和使命,以“打造中国最好、亚洲一流”作为自身的服务品牌目标。
第二节 南方航空公司财务风险分析
一、债务筹资风险分析
(一)债务筹资风险识别
债务筹资风险的一个重要表征就是无力偿付到期债务,债务又可以分为短期债务与长期债务,下面将使用财务报表分析法对南航的短期偿债能力、长期偿债能力进行分析。衡量短期偿债能力的财务比率包括营运资本、流动比率、速动比率、现金流量比率等;衡量长期偿债能力的财务比率包括资产负债率、利息保障倍数、现金流量利息保障倍数等指标,另外长期经营租赁等表外因素也会影响企业的长、短期偿债能力。
1.流动比率
流动比率指的是流动资产与流动负债之间的比值,反映流动资产对流动负债的保障程度。四大上市航空公司2009年一2012年的流动比率如下表所示:从数据可以看出南航的流动比率较低,4年以来均值不足0.4,而且近3年来呈现出逐步下降的态势。其他两大国有航空公司与南航情况基本相似,海航稍高。虽然流动比率指标有一定的局限性,如预收账款作为流动负债实际可能不需要用流动资产偿付,但是过低的流动比率仍然能反映出企业存在的偿债风险。查阅国外优秀的航空公司——新加坡航空的年报数据,可以发现其2011、2012年的流动比率分别为1.57、1.37,远远高于国内同样重视航空服务的南方航空公司,由此可见,包括南航在内的国内航空公司此项指标明显偏低。
2.速动比率
速动比率是指流动资产中扣除变现能力较差的存货、预付账款、其他流动资产后的余额与流动负债之间的比值。四大航2009一2012年度的速动比率如下表所示【表9 】
南航4年间的速动比率平均值仅为0.307.2012年更是跌至0.289,达到近3年来的最低值,其他3家航空公司只有海航略强。对比新加坡航空2011、2012年年报数掘,其速动比率分别为1.43、1.17,远高于国内上市航企业的这一指标。
3.资产负债率与债务结构
资产负债率是指的总负债与总资产的百分比,可用于反映企业的长期偿债能力。四大航2009一2012年度的资产负债率如下表所示:【表10】
南航近年来尽管资产负债率呈现下降趋势,但是仍然停留在72.21%的高位,其他3家上市航空公司2012的负债率也在70%—80%之间,从绝对数值来讲位于较高的水平。同样对比一下新加坡航空2011、2012年度的该项指标,分别为40.91%、40.17%,比较之下,南航的资产负债率不可谓不高。
除了资产负债率之外,负债中长期债务与短期债务的结构也会影响企业偿债能力。长期债务相对于短期债务通常名义利率较高,过多地使用长期债务意味着企业需要承担较高的筹措成本;短期债务相对于长期债务而由.,可能会面临频繁的偿债风险。合理确定长期债务与短期债务之间的比例,对企业控制筹资风险极为重要。【表11】
从数据可以看出,南航短期债务的结构偏高,其短期负债不仅为短期资金运用筹资,而且为长期资金运用筹资,也就是说采取了激进型债务筹资策略。
这种方式会使得企业面临频繁的筹资风险。
4.利息保障倍数
利息保障倍数指的是息税前利润相对于利息费用的倍数,能反映出企业经营业绩对利息费用的保障程度。四大航2009一2012年度的利息保障倍数如下表所示:【表12】
得益于近年来航空市场需求较为旺盛,航空公司经营业绩有所提升,使得息税前利润较高,利息保障倍数指标较好。南航2012年该指标为3.47,在国内三大航空公司中居于首位,但是同时也能看到该指标从2010年来呈现出逐步下滑的趋势,这和航空公司利润的逐年下降趋势相一致。
5.现金流量
利息保障倍数现金流量利息保障倍数,指的是经营现金流量相对利息费用的倍数,用该指标可以衡量每1元的利息支出能有多少倍的经营现金净流量作为保障。四大航2009一2012年度的该指标如下表所示:【表13】
南航在四大航空公司中现金流量利息保障倍数最高,主要得益于其营业收入最高,利息支出相对较低,另外,航空公司机票销售中的预收款方式也为公司提供了较为充足的经营现金流。然而海航的这项指标则显得并不乐观。
6.长期经营租赁
长期经营租赁事项并不直接反映在公司的会计报表中,但是对于经营租赁支出较大的企业,该项指标却会对长期偿债能力产生较大影响。一方面长期经营租赁不会像融资租赁那样影响到资产负债表,使得企业能够隐藏真实的资产负债率,另一方面长期经营租赁支出又是企业必须面对的长期债务问题。丨28]南方航空公司截至2012年底共有飞机491架,数量已经跃居国内第一,其中经营租赁飞机达168架,可以说经营租赁是南航近年来飞机快速增长的主要方式。
根据年报数据显示其2013年、2014年、2015年不可撤销飞机经营租赁等支出分别为4U亿元、36.8亿元、33.1亿元,这些表外事项都会在未来转变成真实的债务支出。
综上所述,由于在资产负债结构、流动资产、流动负债配置比例等方面存在问题,使得南航在短期偿债能力及长期偿债能力方面都存在着较大风险,加之巨额的长期经营租赁事项的存在,更是使得其在未来可能面临更大的偿债压力。
(二)债务筹资风险成因分析
包括南方航空公司在内的国内航空公司面临着较大的债务筹资风险,究其原因,可以归纳为以下两点:
1.高财务杠杆与高经营杠杆并存的发展模式
为了能获得较快的发展,在国内资本市场融资并不顺畅的情况下,南航能做出的选择就只有债务融资了,这样势必会使其承担较多的固定利息支出,形成了较高的财务杠杆。一旦企业的利润下滑,出现了利息费用的增加快于息税前利润增加的情况,就会使得企业由于负担过重的债务成本导致净利润减少。
而同时南航又处于资本密集型行业中,固定成本极高,这样又使得其具有了较高的经营杠杆。在这种高财务杠杆与高经营杠杆并存的运作模式下,一旦经营业绩波动,南航无疑将面临极大的偿债压力。
2.经营不善造成的股东权益减少
如果说举债发展是南航主动选择的结果的话,那么国内航空市场之前多年无序竞争,加之早年公司管理不善造成的年年亏损,使得股东权益不断减少则是被动承受的结果。国内外公认航空公司处于一个竞争激烈,回报缓慢的行业,正是由于早期经营的不断失利才使得南航净资产逐步减少,在2008年国际金融危机来临时,南航的资产负债率甚至达到了 90%,幸亏国家注资30亿才使其免于出现流动性危机。
公司经营业绩与资本结构互为制约、相互影响,正是这两大因素的作用下才使得南航处于较高的财务风险之中。
二、投资风险分析
投资可以分为对内投资和对外投资,就南航而言其对内最大的投资项目就是飞机购置,对外投资则包括企业并购及证券投资,证券投资由于南航有2005年窝案的前车之鉴,目前基本未涉及,下面将就其他两方面的风险进行分析。
(一)投资风险识别
1.飞机引进风险
南航至2012年飞机数量已达491架,根据其年报显示2012年至2014年承诺购入的飞机及飞行设备总价值高达586.12亿元,年均超过195亿元,计划以债务融资,这对于资产负债率已经较高的南航而言不能不说是一项不小的负担。
其他2大国有航空公司也多有这样的飞机引进计划,再来看看最近3年国内航空公司的盈利情况:【图10】
2010年以来,四大航空公司净利润呈现出逐年下降的趋势,南航2012年利润较2011年下滑了 37.62%,在各航空公司中跌幅最大。这一方面是由于高铁等替代性交通工具的出现,对现有的中短途航空市场格局产生了较大影响,如京广高铁、武广高铁等对南航相关航线产生了巨大的冲击;另一方面则是由于航空公司运力投放的增幅超过了客源增幅。在这样的市场环境下,继续大规模的举债进行飞机引进,不能不说是一?卜极其冒险的行为。
除了飞机引进规模的问题之外,对于机型的合理配置也会对公司经营造成影响。2011年10月,南航首开先河地引入了巨无霸机型空客A380,本来意图借此机型开辟国际市场,但由于航权等方面的问题,只能用于北京、上海、广州等国内城市之间的飞行,结果可想而知,据南航集团党组书记谭万庚表示,仅2012年全年,南航的四架A380飞机亏损金额就高达1.5亿一2亿元。2.企业并购风险。。
航空公司并购事件时有发生,这也是其快速扩张规模,增大航线覆盖率的有效途径。国际市场近年来有达美航空同西北航空合并,汉莎航空收购奥地利航空,国内航空公司中也有东航上航合并,国航控股深圳航空等事件,多元化经营的海航集团更是不断上演着并购大戏,相比之下南航在这方面的作为则极少。也正是因为这方面过于保守,也使得南航错失了一些机会,如2010年错失对深航的控股机会,使其失去了在华南市场的绝对控制权,反而是给竞争对手国航造就了四角菱形的战略布局。由此可见,并购对企业而言是机遇与挑战并存的,并购虽然可能短期内增加财务负担,但是具有战略意义的并购则有利于企业长远发展。
综上所述,南航在投资方面的风险主要表现为飞机的盲目引进与外部并购的不作为。
(二)投资风险成因分析
1.追求规模而忽视效益
国内航空公司的发展模式还较为粗矿,多年来形成的重规模而轻效益的观念在一些大型国有企业中还普遍存在。从2008年金融危机中国家对国有航空公司的态度可以看出,政府究底的行为仍然存在,这更是让南航等企业失去了应有的危机意识。此外,南航与国航对于国内第一的地位之争也是促使两家公司不断较劲的原因,规模与实力相当的两家企业,都企图在飞机数量、航线网路等方面超越对方。南航等大型国有航空公司并未将自己作为一个完完全全的市场竞争参与者看待,因而出现非理性的投资行为就不难理解了。
2.政府行政指令影响
除了航空公司主观上对规模的追求外,行政干预也是航空公司过度引进飞机的一个重要原因。目前飞机引进协议成为中国平衡与美国、欧盟之间贸易顺差的一项重要手段,三大航空公司的国有属性决定其必须无条件接受协议中引进的飞机。所以,即使面对并不理想的航空市场,各大型航空公司也只能选择接受每年数百架的飞机引进指标。
三、收益分配风险分析
(一)收益分配风险识别
上市航空公司普遍存在股利支付率较低的现象,这种股利分配政策对于信奉“双鸟在林,不如一鸟在手”的投资者而言无疑会造成较大的冲击,而且长期不分红所造成的铁公鸡形象对公司声誉也会产生不良的影响。国内上市航空公司近年来的股利支付比例如下表所示:【表14】
从各公司历年股利分配情况来看,收益分配的随意性较强,分配比例较低。
南航2009年未进行股利分配,2012年分配比例也仅有18.70%,国航该年仅有15.69%,东航则由于留存收益为负数,已经连续4年未进行股利分配。
针对国有企业分红比例较低的问题,2013年11月,《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》中提出,至2020年,要将国有资本收益上缴公共财政的比例提高到30%,这种强制性的收益分配政策势必会对包括南航在内的三大国有航空公司产生冲击,收益分配风险也将成为南航不得不正视的问题。
(二)收益分配风险成因分析
股利政策的制订目前并未被南航作为一项重大事项对待,这与中国资本市场的不成熟有关,也与某些国有企业对中小企业股东权益不够重视有关。而国家强制性收益上缴政策的出台,必定会影响到公司的现金流量,这对于本来流动性已经显得较为紧张的南航而言将会雪上加霜。
四、会计政策及运用风险分析
国内会计法规、会计准则虽然对会计核算及财务报告做了较为严格的要求,但是由于会计估计、会计政策等因素的存在,也给予了企业运用政策调节利润的空间。对于南航而言,折旧政策确定、资产减值计提等会计处理都可能隐藏着一定的财务风险。
(一)会计政策运用风险识别
1.固定资产折旧年限风险2012年度,南航固定资产总额为995.9亿元,占总资产比重达到70%,而固定资产中飞机、其他飞行设备、高价周转件的占比达到了 93%,2012年飞机及相关设备的年折旧额为75.1亿,而其2012年净利润为37.9亿,折旧年限的确定对利润的影响可谓举足轻重。
比较国内外航空公司的折旧政策,南航对于飞机及发动机的预计使用寿命为15一20年,国航为15一30年,东航为15一20年,而以优质服务着称的新加坡航空2012年年报显示,其引进新客机及发动机的折旧年限为15年。对比之下,国内航空公司飞机折旧年限相对较长。过长的折旧年限虽然可以降低每年的折旧费用,但是这种方法对利润的调节只是暂时的,一旦飞机需要提前处置或报废,其出售收入低于账面价值部分就将影响当期利润。由此可见,南航相对于国际上其他同类型的航空公司而言,在折旧年限确定上存在一定的风险。
2.资产减值计提风险资产减值计提的问题之前在航空公司财务风险事件中已经有所提及,国航在净利润较高的2010年及2011年分别对持有待售的旧飞机计提了 16.1亿以及16.89亿元的减值准备,其违规操作涉及金额10.63亿元已被审计署公告指出。
无独有偶,查阅南航2011年年报,我们可以发现其将使用年限达到13年到19年的21架波音737一300飞机列入淘汰计划,根据可回收金额对该批飞机计提了5.44亿元的减值准备。此外,南航还对以前年度列入淘汰计划的飞机专用高价周转件计提了 4000万元的减值准备。
南航以及国航的这种减值计提,可能有两方面的原因:其一是由于之前确定的飞机折旧年限较长,使得在实际处理时可回收金额低于账面价值,不得不在会计利润较好的年度计提减值,以免在以后年度产生更大影响;其二是希望通过调整评估价值,对持有待售的资产计提减值准备,等到实际处理寸溢价部分可以转换为:损益,形成了利润的秘密准备。无论是出于哪方面的动机,这种通过会计政策调节利润的方法都是存在风险的,以上操作都必须在会计年度具有超预期的利润时才有可操作性,但如果这种情形并未出现,则会使得公司出现巨额亏损。
(二)会计政策运用风险成因分析
会计政策之所以成为南航等航空公司调节利润的手段,主要是因为该政策的运用有着立竿见影的效果,资产折旧及减值计提对利润的影响在上述章节中已经做了具体说明,简单的操作即可以有效的完成利润调节,这和公司管理者追求短期绩效目标的出发点一致。从经济学的角度,管理者作为理性经济人必然会选择最有利于自身的会计政策,这也可以说是委托一代理理论的一种表现形式吧。
五、内部控制风险分析
(一)内部控制风险识别
在上一章的典型案例分析中提到南航在近年来曾先后发生3起窝案,不禁令人对其内部控制体系的风险防范能力产生怀疑。回顾三起窝案,第一起挪用公款理财案件跨度长达5年之久,金额高达12亿元,案件牵涉财务部经理,公司副总等人;后两起案件均发生在营销委内部,一起与航线审批有关,另一起与机票销售有关,主管相关业务的领导均牵涉其中。纵观这三起窝案,权力部门的主要管理者均直接参与,公司的财务部门、营销部门等资源输出部门成为了案件发生的重灾区。三起窝案并没有采取多么高超的技巧或多么隐蔽的手段,但是却能行之有效,一方面说明了公司内部对对权力监管与制约的失效,另一方面反映出了舞弊者的有恃无恐。
南航2012年年报中专门提及了内部控制制度的建立健全情况,称公司已经建立起了较为完善的内控制度,内部控制有关工作在董事会的安排下进行。2013年发生窝案的部门营销委员会还设有独立的纪检办公室,可见公司内控制度的建设与实际执行效果之间存在一定差异。
(二)内部控制风险成因
舞弊三角论认为企业中舞弊行为的产生由压力、机会和借口三要素组成,南航在内部控制过程中屡屡出现失控的局面,至少说明企业内部管理一直给予了这些舞赞者得逞的机会,而产生如此多机会最根本的原因则是公司内部对权力缺乏制约与监督。南航虽然建立起了内控制度,也设立了内部审计、纪检等机构,但是这些部门的职能并未能完全发挥。而在掌握了销售政策投放、票价制订、航线资源申请等实权的营销委内部,操作的公开性,权力的透明性,内部的牵制性均未得到有效的体现,这也是为什么两起窝案均出自该部门的原因之一。挪用公款理财案件就更能说明问题了,5年的挪用过程中连最起码的审计监督都没有,一个财务经理在副总的首肯下就可以动用12亿的资金,如此轻而易举的生财之道自然会被某些有压力、有借口的人利用了。
六、成本风险分析
关于企业成本方面的风险,从财务管理的角度来看,可以分为两个方面:一是成本信息扭曲的风险,二是成本失控的风险。对南航而言,所面临的主要是后一种风险。
(一)成本风险识别
航空公司各项成本中最不可控,占成本比重最大的非航空燃油莫属,2012年度,南航航空油料成本为人民币374.01元,占公司主营业务成本的比重为44.2%,国航的这一比重为44.12%,东航则为39.99%。可以说航油价格轻微的波动就会给航空公司造成巨大的影响。南航2012年所做的敏感性测试表明,在航油消耗总量不变的情况下,航油价格上升10%,将会导致集团营运成本上升人民币37.4亿元。国航、东航也在2012年也做过相关敏感性分析,影响数据如下表所示:【表15】
航油价格对航空公司经营业绩的影响程度可见一斑,而现时条件下并无任何可以替代的燃料。要想主动规避航油风险,所能选择的方法就是进行燃油套期保值交易,前述风险回顾中已经提及国航、东航因为套期保值造成巨亏的事件。2009年3月,国资委印发了《关于进一步加强中央企业金融业务监管的通知》,同年4月,财政部也发文,要求企业审慎从事套期保值等金融衍生品投资。
在此类事件之后,南航等未再进行燃油期权合约交易,对成本上升的风险采取了财务风险保留的方式。
(二)成本风险成因
南航所面临的航油价格波动风险,主要由于外部原因所造成,国际原油价格波动受诸多政治、经济等不可控因素影响,而国内航油供应商则根据国际原油价格波动调整航油价格,再销售给南航在内的航空公司。在国内航空市场激烈竞争的环境下,通过提高价格将成本转嫁给消费者的可能性不大,航空公司成为了油价波动的最终承受者。面对油价的波动,航空公司能够选择的处理方法有两种:其一是风险保留,其二是采取燃油套期保值的方式进行风险对冲。
事实上南航等公司被允许利用期权等相关衍生工具,在获批限额内与经批准的对手一进行交场,但是由于专业交易人才的E乏,加之2008年国内航空公司套保失利的阴影犹存,使得南航选择了被动接受航油价格波动所带来的巨大风险。
七、汇率风险分析
(一)汇率风险识别
南航的所有租赁债务及大部分的贷款均以外币结算(主要为美元),且在公司的经营过程中外币收入的金额低于外币支出,因此人民币对美元的e值将给公司带来汇兑损失,与之相反,人民币对美元的升值则会给南航带来汇兑收益。
2009年以来,人民币对美元汇率一?路飙升,这也给航空公司带来了可观的利润,各航空公司近4年来的汇兑收益如下表所示:【表16】
4年以来,南航、国航、东航、海航的汇兑收益总额分别为46.%亿元、36.69亿元、31.90亿元、10.77亿元。虽然航空公司在人民币升值的过程屮享受了一定的收益,但是同时也要认识到,人民币对美元的单边升值是不可持续性的,因此公司也有可能会承受人民币e值所带来的损失。
根据南航2012年年报中进行的敏感性分析,以2012年12月31 FI持有的、面临外汇风险的金融工具为基础进行测算,若人民币兑美元的汇率变动使得人民币升值2%,将导致净利润增加9.38亿元人民币,若人民币兑美元的变动贝乏值2%,则会导致利润减少相同金额。对国航所进行的敏感性测算显示,人民币兑美元变化1%,将导致利润变化9.38亿元人民币。汇率波动对公司业绩影响的程度可见一斑。
(二)汇率风险成因
南航的负债结构决定了其结算货币多为美元、円元等币种,自从2005年7月汇改以来,人民币对美元汇率超过30%的升值,近4年来走势如下图所示:【图11】
在这种单边升值的过程中,南航固然能享受到了升值带来的汇兑收益,但是iF.如一些学者所认为的,这种单边升值周期很可能将要结束,届时公司极有可能承担高额的汇兑损失。日前,南航除了在国家外汇管理局允许的范围内保留以外币为单位的资金,或在一些特定的限制条件下与国内的核准银行签订外汇期权合同外,并没有采取其他方法有效的对冲此种汇率风险。
