第三章假设的提出
3.1国内公司多元化发展的制度背景
这些年来,理论界对公司多元化战略的研究趋势是从国内各项制度背景的角度出发的。因为我国是正处在制度转型和新兴经济双重背景之下的国家,相比于国外具有特殊的政治背景,最重要的特征就在于市场的高度不确定性与国家制度的大范围改革,我国的制度存在缺陷,因此对公司的战略选择也有着重要的影响,分析公司多元化经营只有将制度因素加以研究才有意义[56]。
国内企业的发展背景具有一定的特殊性,不同于发达国家。在新中国成立以后,国内实行的是计划经济体制,所有企业均按单一的产品进行改造或建设,建设了一种刚性很大的行业体系,绝大部分企业的发展均处在条块分割的现象中,公司规模的扩展大多数仅仅是同一类产品,其产量的增加,最多也仅仅是据由垂直一体化来扩大最终产品的产量[57]。
国内自从第二个五年计划幵始,就已经在中西部和东北的偏远地区建设一些国家大型重点企业。因为偏离中心城市,为了解决其家属就业并保障其职工的生活供给,企业往往从事其主营行业之外的农业及副业的生产。与此同时,其它的企业也幵始利用主营业务生产中产生的废品、边角料等开展“修旧利废”、“变废为宝”等多种样式的生产和经营,成为了这段时期内,国内公司多元化的两种最主要的形式[58】。中共中央在总结经营的基础上提倡“一业为主,多种经营”的口号。这段时期的公司多元化主要是服务于保障主营业务,带着显着的自然经济印记[59】。
改革开放以后,由于政府军事方面的订单量急剧减少,使得大量军工厂开始往多元化经营方向发展,第一批多元化经营的“军转民”企业在此时出现,例如长虹电视机就是由生产雷达的军工企业转变而成_。从此以后,一些随着改革开放而新生的企业也开始尝试多元化发展,例如深圳宝安实业等。
20世纪80年代是我国大部分企业尝试公司多元化的关键时期。改革开放以后展现了出国内大量的市场机会,为上述这种公司多元化的尝试提供了优异的利润空间。国内的国有企业渐渐转制与脱困,促使许多后勤服务相关职能的剥离与法人化,同时也助力了行政干预下相对强势的企业对弱势企业的救助式并购和接管,是推动这段时期国内公司多元化的另外一个关键因素[61】。到20世纪80年末,这一种公司多元化趋势开始呈现出跨地区的态势,还因为如此形成了一些大中型企业。例如万科,其在1984年是以“深圳现代科教仪器展销中心”的名称进行注册的,主业为办公设备、视频器材的进口和销售,在这之后渐渐进入了零售业、工业、房地产、影视、酒店经营等行业,按照综合商社模式,迅速演变成以贸易为主的多元化公司。到20世纪90年代初,万科拥有“四大支柱”产业,十多个部门,每一个部门所经营的商品种类达到十个以上,成为了国内公司多元化的先驱。但是,如何在公司高效地分配管理和资金资源是多元化扩张留给万科的巨大难题,也给万科在此之后进行“归核化”,致力于房地行业埋下伏笔。
20世纪90年代前期是公司多元化发展迅猛的时期。在经济持续性的高速增长下,不断涌现新兴行业,国内企业掀起了一股多元化热潮,许多企业向不同行业进行投资,形成了为数众多的多元化公司集团[62]。1992年,海尔公司结束了历时7年的专业化经营,由冰箱的生产扩张到了小家电、DVD、电脑、手机、洗衣机、电视等行业。1992年,巨人集团成长为中国电脑行业的领头羊,大举进入国内市场的国外电脑企业让史玉柱做出了公司多元化经营的决定,斥资5亿人民币推出药品、电脑、保健品三大系列的30多个新品。与此相同,1993年是太阳神公司发展最辉煌的一年,其销售额在一年内达到了 13个亿,怀汉新斥资3.4亿投资房地产、电脑、石油、酒店等20多个产业。
国内的“归核化”的趋势从20世纪90年代中后期开始出现。因为国内的市场经济体系开始成熟,竞争渐渐加剧,国内经济社会的宏观供给与需求情况也从早期的商品短缺转变为一种商品相对过剩。不少公司由于产品线太长,资金链开始断裂,企业在此之前在高额利润遮掩下的管理漏洞立即显现出来。例如巨人、太阳神等公司,因为盲目四处出击而快速用完了公司资源,这些曾经的明星企业轰然倒塌。然而那些顺利渡过了公司多元化难关的企业,许多都开始在多元化的基础上实行“归核化”战略,降低公司的多元化程度,将资源集中于某几项甚至只有一项核心业务。例如深圳赛格、万科、联想等为应对日渐激烈的竞争,只好“收缩战线”,剥离其非主营业务,集中企业的资源做好主营业务。
自2000年以后,许多企业再度走上了多元化经营的道路。一方面,因为行业内消费结构和总体需求的限制,产品的市场份额很难取得较大突破,许多在业内领先的企业尝试通过进入新兴的领域以找寻新增长点。例如方正科技,它的电子出版业务市场份额在90年代末时就己经是行业之首,然而在市场己经饱和、同时利润率日渐下降的经营状况下,方正尝试以公司多元化的方法找寻新的利润增长点,因此进入了钢铁行业、花旗参茶和金融服务。娃哈哈公司在2000年之后日渐感觉到在饮料市场扩容的无力,因而从和饮料相关的营养品和食品幵始,推出了儿童服装,同时声称日后将考虑进入日化行业和房地产行业。另一方面,伴随着中国产权交易市场和资本市场的日渐成熟,公司多元化在操作上具备更加广阔的空间,借助于资本市场实现公司多元化的潮流有逐渐蔓延的势头,大量企业借由资产重组、并购等资本运作方式在服务业、金融业、房地行业、商业等行业实行不同程度的多元化扩张战略。国有及家族上市公司作为我国企业的特殊组成部分,它们的多元化发展正是在我国近年来资本市场迅速发展的背景下进行的,频繁的企业资本运营活动对上市公司的多元化发展历程产生了重要的影响,在这段时期,许多公司开始进行公司多元化的发展战略。现今,我国国有与家族企业的多元化经营现象己经非常普遍。
3.2制度背景对多元化动因的影响
新兴经济与转轨经济这两个大背景下,由于客观条件存在差异,虽然都是公司多元化,但是国内公司多元化的动因可能区别于西方的公司多元化[63]。研究国内国有与家族上市公司多元化的动因,首先就要研究国内的制度背景特征及其对国有与家族上市公司多元化动因的潜在影响164】。本节将依据西方的公司多元化理论,结合国内的经济转轨背景在上述方向上进行尝试。
如果我们把企业看做处在内部和外部环境中的一个生命体,那么它的内部和外部环境同时影响着它的生存与发展,同样也影响了公司多元化的动因[65]。所谓的制度背景研究正是研究对国有与家族上市公司具备特殊影响的内部与外部环境要素特点以及它对国有与家族公司多元化动因的潜在作用。本篇文章在参考林晓阵(2008)研究的基础之上,重点从经济环境、政府影响和资本市场发展情况三个方面研究外部环境要素对公司多元化的作用,从公司治理和企业资源状况的角度研究内部环境要素对公司多元化的作用。由于资本市场的发展情况与公司治理具备密切的关联,本文将通过合并来分析上述两者对公司多元化的作用。
3.2.1经济环境
在计划经济的时期,国内基本上只有国有企业与集体企业这两种企业形式。这一些企业的经营范围是根据上级政府所指定的,企业无法拥有经营的自主权,因此完全没有要不要进行公司多元化的问题。改革开放以后,随着国内经济改革的不断推进,国有企业自主经营的权力不断地被扩大。同时,由于外资企业大量涌入国内以及乡镇企业与私营企业的不断发展,企业之间的互相竞争也逐步加强,企业不得不思考怎样在日趋激烈的市场竞争中寻求自身的生存与发展。公司多元化在这种环境下,以一种公司战略的形式曰渐受到各大企业的重视。如今的经济环境也为企业的公司多元化供给了优质土壤,具体而言,以下几个方面的要素使得国内企业,尤其是家族企业,具备了强烈的多元化经营动机。
第一,社会经济的迅速增长,社会需求日趋多样化。从1978年的改革幵放开始,国内经济一直维持着高速增长的态势,年均国内生产总值基本上一直保持在8%以上。社会生产力的高速发展使得人们的消费范围不断扩大、消费欲望迅速增长,同时消费需求更加多样化。这些都为公司的多元化经营制造了良好的市场基础。
第二,各行业的发展不均衡。我国经济转轨时期的显着特征就是各行各业的发展不均衡,每个行业不管在市场容量还是利润空间上都存在着巨大的差异。传统的行业面临着扩张的限制,而新兴的行业具备高利润、低壁垒的特征,有不少潜在的暴利机会。这些都为企业的健康发展供给了许多的市场机会,使得一大批企业为了寻求迅速发展的机会而幵始进行多元化经营。
第三,市场环境的高度不确定性。新兴市场的还有一个很重要的特点就是其产品的生命周期更短、行业的兴衰更替更加迅速,使得聚焦于单一经营领域的企业面临着更大的经营风险。因此,不少企业,尤其是风险规避型的家族企业,尝试经由公司多元化来分散其经营风险。
3.2.2政府影响
转轨经济的关键特点就是政府对它的微观经济主体的影响依然很大,很多时候普遍存在着政府的直接干预。
首先,国内政府对不同行业有着不同的政策,甚至对于同一个行业中的不同企业也施行着不同扶持政策。行业的政策大致能够分为三类:第一类是影响着国计民生的基础行业,政府对此类行业施行行业准入政策,例如港口、民航、通信等行业。这些行业的规模经济很显着,其发展潜力巨大,同时关系国计民生等大师,正因如此,政府施行了严格的行业准入制度,仅仅扶持数量较少的国有企业,其它性质的企业如果想要进入将会非常困难。正因为这类行业的发展潜力巨大,利润率也很高,同时企业的发展战略被政府控制得很严格,所以很少施行公司多元化,至多也只是相关行业的多元化。第二类是政府逐步放开的行业,此类行业的准入壁垒已经不复存在,但是国有企业的主导局面还没有改变,例如家电制造业、机械制造业等。因为其竞争一天比一天激烈,其利润空间也渐渐降低,行业的成长局限性渐渐出现,所以那些资源相对丰富的企业逐步施行适度的多元化,例如兼并上下游企业或者横向扩张,来使得企业的竞争力得到提高。第三类行业的政策已经完全放开,属于竞争性行业,例如服装业、旅游服务业等。这些年以来,在国家“抓大放小”政策领导下,这类行业中的国有企业渐渐退出,所以这些领域很大程度上是被非国有企业,尤其是家族企业所占据的。更是因为这些领域的进入门植普遍偏低,所以它们往往不具备明显的规模经济效应,因而竞争非常激烈、利润率比较低。许多早期己经积累了一定资源的企业则幵始在新兴行业上寻求新的增长点,施行公司多元化经营。
其次,张翼2005年的研究显示,在国内的国有上市企业中,由于其国有股权往往占了很大一部分,它们的经理层也常常由政府部门来派人担任,因此其管理者与大股东的利益是一致的[66]。正是由于股权集中度高的国有企业,其管理人员常常由政府相关部门派人担任,使得管理人员与大股东的利益一致,随着股权集中度的提高,政府及经营者的多元化成本会上升,因此,国有企业更倾向于集中化策略。
3.2.3资本市场与公司治理
身为上市公司融资渠道的资本市场,它的发达程度必然会影响上市公司资金的获取和使用的效率。同时,由于公司治理是为了保护投资人获得其相应的投资回报所作出的制度安排[67],它同样影响公司的资金使用效率甚至是公司的发展战略。
投资者相关的法律保护比较薄弱,资本市场不够发达。Stein (1997)研究认为,当外部的资本市场不够发达时,信息的不对称影响下,外部投资者很难知晓企业所投资的项目相关信息,为了防止企业出现过度投资的行为,外部投资者常常对企业的投资活动加了许多限制,直接导致了企业的融资约束问题非常严重,外部投资者的投资效率低下;与此同时,企业为了提高资金的分配效率,缓解各项业务所面临的融资约束问题,利用公司多元化来构建其内部资本市场以降低资金分配者(这时的资金分配者是多元化企业总部而不是外部投资者)和各项业务的经理之间的信息不对称程度。这项理论有一个假设前提,即投资者是理性的,同时也是成熟的,因此为了避免出现过度投资的问题,投资者会对企业施加非常严格的融资约束。
在我国转型经济的大背景下,国有与家族企业的大股东身份截然不同,这种身份差异必然将导致企业在市场资源配置的能力方面存在着先天的差异。我国的外部投资者主要为几个大型的国有银行,而这些银行作出投资决策时往往也更喜欢将款项交给同属国家的国有企业,家族企业则很难从银行中获得贷款或其他金融投资。另外,正如上文所述,国有银行在我国资本市场不够发达的情况下,很难知晓企业所投资项目的详细信息,因而更愿意将金钱投给风险更小的国有企业,家族企业则很难获得银行的亲睐,也正因如此,家族企业有着很强的动机来建立企业内部的资本市场以解决融资困境。在政治上,国家也倾向于扶住国有企业,例如,就上一次的金融危机来说,中央财政面向全国拨款了四万亿以刺激经济发展,这其中的惠及对象很大一部分都是国有企业重工业。通过这些现象,我们很容易发现,国有企业在获取资源方面的优势要远远高于家族企业。
综上所述,本文将国有与家族上市公司的制度背景及其对公司多元化经营的潜在影响总结如表3-1。
3.3假设的提出
3.3.1家族企业
本文认为,解释公司多元化现象必须要区分上市公司中的不同控股股东类型,并将国内的控股股东类型分为了国有和家族两大类。目前国外大多数研究的基本出发点在于股东动机各不相同的论断,而股东的动机是通过社会关系中不同的力量与相互作用而增强的[68】。
国外的研究发现,家族企业比起国有企业更加重视公司的存活,同时很注意保持股东自身对公司的控制权,并始终有着“将公司传给下一代”的最终目标。家族企业控股股东的持股比例在这里是一个很重要的角色。由于在公司投资了大量财富,股东们偏向于将公司多元化以多元化他们的投资。与国有企业相比,家族往往投资了更大比例的私人财富在公司内部,因此它们的偏好也明显不同。
根据防御假说,由于家族企业的所有人们拥有保持自身控制力的动机,他们往往将投资集中于公司。这种行为使得家族企业的所有人可以通过减少公司风险来减少个人风险(Miller,Le Breton-Miller and Lester, 2010_)。由于实行集中化战略的公司,其成长可能被市场容量所约束,如果经营过程中遇到问题,公司缺乏有效的途径进行补救;而公司多元化的突出优势就在于能够分散风险,经由运营不同的业务,使得公司持续发展。这样,公司就不会被某个行业的经营不善所拖累而导致整体危机,因此很好地预防了企业面临的风险。公司多元化经营可以降低收入的不稳定性,因此提高公司的存活几率。总之,上述因素使得家族成员们通过分散公司的投资来多元化他们自己的财产(Gomez-Mejia, Makri and Kintana, 2010[7g]):为了保持存活和降低风险倾向于选择多元化战略。
正如上文所述,在我国目前新兴经济和转轨经济的双重制度背景之下,以经济环境的角度来看,一方面我国各行各业的发展非常不均衡,每一个行业不论在市场容量还是在利润空间上都存在着极大的差距。国内传统的行业正面临着继续扩张的局限,但是新兴的行业则具有低壁垒、高利润的特点,有许多潜在的暴利机会。这些都为企业的发展供给了许多的市场机会,使得一大批企业为了寻求迅速发展的机会而开始进行多元化经营;另一方面,市场环境具有高度不确定性的特征。新兴市场的产品的生命周期更短、行业的兴衰更替更加迅速,使得聚焦于单一经营领域的企业面临着更大的经营风险。因此,风险规避型的家族企业,往往尝试经由公司多元化来分散其经营风险。
从政府对企业的影响角度来说,由于政府对不同的行业实行有差别的行业政策,家族企业一般处在政府政策完全放幵的行业中。此类行业的进入门滥普遍偏低,所以它们.往往不具备明显的规模经济效应,因而竞争非常激烈、利润率比较低。许多早期已经积累了一定资源的家族企业开始在新兴行业上寻求新的增长点,施行公司多元化经营。
最后,由于我国的资本市场不够发达,信息不对称现象非常严重,投资者很难知晓企业的真正运营情况。金融机构,尤其是国有银行,往往将资金投入到风险系数更小的国有企业中,家族企业很难通过国内的资本市场获得公司发展所需要的资金。根据内部资本市场理论,在上述情况下,家族企业具有很强烈的动机来通过公司多元化建立其内部资本市场,缓解其面临的融资困境。
基于以上分析,本文提出如下假设:
假设一:家族企业的股权集中度与公司多元化正相关。
3.3.2国有企业
尽管己经有一篇重要文献研究过国家持股对公司绩效的影响(Vining andBoardman, 1992[7i])但是国家持股与公司多元化之间的关系的研究非常少。现有的两篇文献分别研究印度和欧洲的情况,关于印度公司的研究显示国家股权与公司多元化不相关,因为印度的国家监控能力有限,而关于欧洲公司的研究则表明国家股权与公司多元化负相关。
如果公司多元化经营会对公司业绩造成负面影响,则股权的价值也势必被减小,并且随着股权的增加,价值减少得越严重,所有者也将承担更多的成本。在我国国有上市企业中,由于国有股权往往占绝大多数,经理层通常由政府相关部门派人担任,因而管理者与国有大股东的利益一致。与Denis等(1997) 寸论的内部人持股情况一致,随着国有股权占比的上升,公司多元化程度应该降低,因为国有大股东及经营者的多元化成本会上升。
在我国的学术界,研究与企业相关的问题,尤其是上市公司相关的问题的时候,不可避免地需要讨论我国的所有制。我国正处在制度转型的背景之下,因此制度本身就有着许多不足,常见的有资本市场不够发达有效、信息不对称严重、产权保护方面的法律制度不完善等等。在这种环境下,为了提高国内市场的资源配置效率,我国政府常常干涉市场的资源配置,希望能够在某种程度上取代市场的作用。然而此类行为的出现,使得国内的国有企业和家族企业的外部融资渠道相差甚远。由政府所有的国有企业,受尽政策上的各项优势,同时在国内的市场环境中一直处于主体地位之上,它们的融资环境比家族企业宽松很多[M。国内的市场环境中,大多数企业都是国有企业,相比于家族企业,国有企业在股权融资方面的能力优势显着。同时,国内的四大银行均为国有,为国家所掌控,由于国有企业在国家的政策的庇佑下风险较小,同时政府和银行之间存在着特殊的关系,使得国有企业往往成为银行房贷对象的首选。产权歧视问题的存在加大了家族企业取得外部资本的难度,降低了国有企业取得取得外部资本的难度,家族企业的融资能力备受限制。
另外,张翼2005年的研究表明,在国内的国有上市企业中,由于其国有股权往往占了很大一部分,它们的经理层也常常由政府部门来派人担任,因此其管理者与大股东的利益是一致的[@。正是由于股权集中度高的国有企业,其管理人员常常由政府相关部门派人担任,使得管理人员与大股东的利益一致,随着股权集中度的提高,政府及经营者的多元化成本会上升,因此,国有企业更倾向于集中化策略。
基于以上分析,本文提出以下假设:
假设二:国有企业的股权集中度与公司多元化负相关。
