第五章万科与保利地产的财务指标体系比较分析
5.1盈利能力指标分析
5.1.1盈利能力数据分析
1、从销售的盈利能力看
万科的营业利润率、EBrr利润率呈"先升后降再趋稳",即从2008年开始迅速升高,在2010年达到最高点23. 55%和24. 54%,此后有所回落并逐步趋向稳定.
而保利地产的营业利润率、roiT率则呈"先降后升再趋稳",即从2008年开始直线下滑,在2010年达到最低点20. 68%和20. 34%,此后稍有回升并逐步趋向稳定.
因此,2010年是个分界点,在此之前万科的营业利润率、EBIT率低于保利地产的营业利润率、EBrr率,在此之后万科的营业利润率、EBH率略高于保利地产的营业利润率、EBrr率,且在2012年趋于一致.从近五年变化趋势看,两家企业的营业利润率、EBH利润率均呈较大的波动态势,但是在经过了 "大起大落"之后,双方在营业利润率和EBH利润率两个指标更趋接近.
2、从资产的盈利能力看
2008年-2010年期间保利地产的ROA呈直线下降的趋势,在2010年降到最低点,此后2011年及2012年又缓慢回升.而在2008年万科的ROA低于保利地产,但其呈上升趋势,在2009年接近保利地产,并于2010年超过保利地产,此后两年又有所回落,至2012年两家企业的ROA基本持平.
3、从权益的盈利能力看
在2008年至2012年期间,总体上万科的ROE变动曲线位于保利地产的变动曲线下方,其权益盈利水平低于保利地产.
5.1.2盈利能力变化的主要原因
1、从营业收入的总量看,近十年来,房地产业取得了令人瞩目的成就,房地产业日益显现出国民经济支柱产业的风范.2003-2012年,是中国房地产业发展的黄金十年,我国出现了房价的全国性上涨.幅度之大,范围之广,在我国房地产历史上是少有的.①10年间,全国商品房销售面积从3. 4亿平方米增长至11.1亿平方米,累计增长3. 3倍(复合增长率14.2%);销售额从7956亿元(人民币.下同)扩大至6. 4万亿元,累计增长7. 1倍(复合增长率26. 2%);房屋新开工面积由5. 5亿平方米增长至17. 7亿平方米,10年平均增速达到14. 6%,增长速度十分显着.②从下图可以看出,近5年两家企业的营业收入均有不同程度的上升.其中保利地产的营业收入上升比较平稳,而万科则是前3年小幅增长,2011年以后销售规模迅速扩大.
2、从营业成本占营业收入的比重看,两家企业都呈先升高后下降而后又升高的趋势.2010年万科修订了企业各类的成本管理制度,不断推动成本优化,实施成本对标管理,提高集中釆购度水平,对所有的成本内容都以严格、细致的科学手段进行管理,使得其营业成本得以控制,占营业收入的比重降低超过10个点.这些措施提升了为股东持续创造价值旳能力.而保利地产的营业成本占比逐年缓慢上升后,于2011年幵始波动性降低.
5.1.3盈利能力分析的结论
万科的盈利能力略低于保利地产.万科和保利地产都是定位于普通住宅,都坚持规模化的商业模式,其特征是"低利润X高周转".但两者相比,万科的利润率更低,表现出更强的商业模式特色.万科领袖王石曾有名言"超过25%的利润率不做".从以上数据也可证明万科的确坚持低利润率的商业模式,后文我们将可以看到万科的高周转.
5.2资产使用效率指标分析
资产使用效率,主要指企业营运资产的效率与效益,使用现有资源创造社会财富的能力,是评价企业资产利用程度和营运活力的标志.?强有力的营运能力既是企业获利的基础,又是企业及时足额地偿付到期债务的保证.②资产使用效率指标分析,主要用营业收入与企业各项资产的比例关系,计算出资产的周转速度,了解各项资产对收入和财务目标的贡献程度.资产使用效率,就是要以尽可能少的资产,占用尽可能短的时间周转,产尽可能多的产品,实现尽可能多的销售收入,创造尽可能多的收入.
5.2.1资产使用效率数据分析
1、从总资产使用效率来看
两家企业的总资产周转速度在2008年至2011年期间均呈下降趋势,2012年两家企业都表现出升高的现象.其中在2008、2009年,万科的总资产周转速度显着高于保利地产的周转速度,但2010年万科的总资产周转速度迅速下滑,甚至略低于保利,此后两家企业的总资产速度基本持平.
2、从流动资产使用效率来看
自2008年以来,两家企业的流动资产周转速度整体上呈现出与总资产周转速度一样的变化的趋势.这是因为房地产企业的流动资产占比非常高,从下图中可以看出两家企业的流动资产占比都高达95%左右,其中保利地产的占比更高,都在96%以上,2008年甚至达到99. 22%.
比较两家公司资产负债表,两家企业最主要的流动资产是货币资金、应收账款,预付款和存货.
在货币资金方面,保利地产现金周转速度比较稳定,变化幅度不大,五年平均值0.5次/年.与之相比,万科周转速度虽有波动,但显着高于保利地产,五年平均2. 1次/年.
在应收账款方面,自2008年以来,保利地产总体上高于万科,但一直处于不断下降趋势,直至2012年降低至低于万科水平;而万科的应收账款周转速度在这期间则是波动性上升,2009年曾迅速提高到59. 76%,但2010年却又跌落到比2008年还低的水平,此后两年则是逐渐回升,终于在2012年超过保利地产.根据资产负债表分析,万科和保利地产应收账款占比非常低,分别为0.6%和0.52%,因此应收账款周转速度对整个资产的周转速度影响不大.
在预付账款周转方面,万科在2008年及2009年期间大大高于保利地产,但2010年以后迅速降低并将这一周转速度保持至2012年;而保利地产的预付账款周转速度总体上呈现缓慢上升的趋势,与万科的差距一直减小,直至2012年超过万科.但总体来看,万科预付款的周转速度快于保利地产,五年平均5.4次/年,保利地产五年平均3. 2次/年.
在存货周转速度方面,两家企业在总体上都呈波动性降低的趋势,变化趋势与流动资产以及总资产的变化趋势一致.这主要是因为如前文所述,在房地产企业中,存货在流动资产中的占比以及流动资产在总资产中的占比相当高.因此三者表现出的变化趋势图基本相同.从两者的横向比较来看,万科的存货周转速度一直高于保利地产.
3、从固定资产使用效率来看
两家企业的固定资产周转速度呈现不同的变化趋势,万科的固定资产周转速度一直平缓慢上升,而保利地产的固定资产周转速度在2010年以前直线上升,因此与万科的差距一直在拉大,但2011年后保利地产的固定资产周转速度大幅降低,当年略高于万科,而到2012年甚至出现略低于万科的情形.此外根据前文资产结构的分析,两家企业的流动资产占总资产的比重都非常高,其中万科和保利地产分别达到了 95%,97%以上,因此固定资产的周转速度对整个资产的周转速度影响也不大.
4、从投入资本使用效率来看.
万科的投入资本使用效率比保利地产高.除2010年外,万科的投入资本周转速度都是逐年增加的,而保利地产在2012年以前都是非常平稳,略有下滑,只有在2012年改变下滑趋势,不降反升,但是2008年至2012年期间保利地产的投入资本使用效率一直低于万科.
5.2.2资产使用效率变化的主要原因
1、从2008年至2012年之间,两家企业总体上资产规模都成上升趋势,其中流动资产规模,两家企业在2008至2010年之间都以相对较平稳速度扩大,在2010年后则快速增加.由于房地产企业流动资产占总资产的高比例,两家公司的流动资产的增加都导致了他们总资产规模扩大进而导致两家公司总资产周转速度呈现出下降趋势,资产使用效率降低.
2、2012年各项指标都增加的原因:2010年以后由于房地产行业形势好转,慢慢从2008年的金融危机复苏过来,尤其是到了 2011年以后市场上看涨的多,全国房地产业更是一片红火,但由于此期间存货、应收账款、预付款项的扩张规模也较快,直到2012年这些流动资产的周转速度才得以提高.
3、在预付款方面,万科的周转速度高于保利地产.前文己经说明房地产企业的预付款主要包括拿地办证过程中的预付地价款,土地保证金和拆迁款,项目开发环节的设计费和工程款以及部分预缴税费等.两家企业相比,万科更为积极地与拆迁各方沟通拆迁、补偿事宜,以及相关配套设施完善等问题,尽早完成土地过户,尽早开发,尽早销售,因此有效地缩短了预付账款的周转期,从而提高了预付款的周转速度.
4、存货方面,房地产业的存货是企业的核心资产,两家公司的存货水平都是逐年增加.但万科的存货不仅高占比,而且快周转,从而使总资产的周转速度也较快.万科存货的高周转主要是项目储备、房产开发、楼盘销售环节来实现的.
在项目储备环节,万科一向坚持"不囤地"策略,其土地储备只满足未来2-3年的开发需要;在开发环节,万科于1999年就成立建筑研究中心,2002年建成了万科建筑研宄中心大楼,推行住宅产业化,不仅完成了一系列的技术研宄工作,而且建立了集团的材料和部品战略采购平台,通过标准化的施工流程加速项目的施工.而在销售环节,万科坚持"不捂盘",以"新盘当月销售率"作为主要的控制指标,要求开盘当月认购率达到60%,通过积极营销,加速资金回笼.
5、万科的现金周转次数快于保利地产,这也意味着万科的现金周转期较短,其主要是通过采购、生产、销售3个环节"三管齐下",压缩采购资金积压期,生产资金积压期和销售资金积压期来实现的.其中在采购环节,万科尽可能的利用上游资金,一方面压缩预付款项周转期,另一方面适当延长了应付账款周转期.
从前文分析,我们得知,万科预付账款的周转速度快于保利地产,也就意味着其预付账款的周转期较短.另外从下图可以看出,万科应付账款的周转速度显着低于保利地产.房地产企业的应付账款主要包括拿地过程中的应付地价款,施工过程中的应付、预提工程款和质量保证金,销售过程中的应付、预提销售佣金等,其中最主要的是应付施工方的工程款.可见企业在管理资金时不应只局限于企业自身,而应学会从产业链的角度来管理资金.在采购环节尽量占用别人的资金,生产环节减少占用自己的资金,销售环节减少被别人占用资金.
5.2.3资产使用效率的分析结论
总体来说,万科的资产周转速度较保利地产快.两家企业的周转速度不一样,与两者的战略定位有关.如前所述两家企业都是定位于普通住宅,坚持"低利润X高周转"规模化的商业模式.在盈利能力分析中我们发现万科的利润率更低,在这里我们又发现万科的资产周转速度更快.因此万科规模化的商业模式特征更为明显.周转率对于房地产业是非常重要的.总所周知房地产是个周期性强,风险高的的行业,其利润率受宏观经济环境和国家调控政策影响非常大.而周转率则是企业通过提高自身的运营能力、管理水平能够把控的.通过高周转,能够减少未来的不确定性,从而控制风险,避免地产低谷期因囤地、捂盘行为造成损失.
5.3负债管理指标分析
5.3.1负债管理分析
1、从资产流动性看
从下面两图可以看出,保利地产的流动比率显着高于万科,且两家企业的流动比率在2008-2012年期间呈逐年下降的态势,但即便如此,两者企业的流动比率一直保持在较高水平.保利地产的流动比率更是在2008到2010年期间都保持在2以上,即便2011、2012年持续下降后也保持在1. 8以上,而万科则是从2008年的1. 84下降到2012年的1. 40.但需要指出的是房地产业的流动性并不适合作为评价负债管理水平的指标.主要是因为房地产业流动资产中存货主要为房地产项目,一般幵发周期较长,不属于真正意义的流动资产.因此用副除存货影响的速动比率和现金比率来衡量流动性更适合.另外房地产行业中的流动负债包含大量的预收房款,而预收款也并不是真正意义的负债,因此在计算速度比率和现金比率时,这里的流动负债采用剔除预收款项的数值.速动比率作为判断企业财务状况的重要指标,应当保持在一个适当的幅度.
如果速动比率偏高,由于占用大量资金从而减缓资产周转效率,虽然企业的短期偿债能力得到充足的保障,但是无法充分发挥有效的使用效益,进而损害了企业的收益性.但如果这个指标偏低,不仅说明企业负债比重过高,而且反映企业短期偿债能力没有保障,会给企业带来巨大经营风险.传统观念认为,速动比率为1较为合适.从图中可以看出,万科的速动比率比较稳定,并且接近于1,5年均值为0.96,堪称完美.保利地产速动比率波动性较大,且显着高于万科,5年均值为1.8,虽然偿债能力有保证,但过高的速度比率反而降低了资产的周转率.
从流动性最好的现金比率来看,万科的现金比率相对稳定,而保利地产的波动较大.万科的现金比率5年均值为0.53,保利地产5年均值为0.91,比较稳定.
一般认为现金比率保持在0.2左右较为合适.但房地产业普遍高负债,因此应在这个基础适当提高一点.万科和保利地产都保持较高的现金比率,偿债能力较为安全.但两者相比,保利地产的现金比率过高,从而降低了现金的周转率和使用效率.
从营运资本比率来看,两家企业都是逐年下滑,变化趋势相同:保利地产从2008年0. 59下降到2012年0. 43,而万科从2008年0. 43下降到2012年0. 27.两者相比,保利地产的营运资本比率显着高于万科.
2、从负债程度看
两家企业的总资产负债率从2009年以后都是快速升高,资产负债率均在66%-79%之间.但两者相比较,保利地产的总资产负债率在各个年份都高于万科.两家企业的负债率都很高,这与房地产业普遍依赖高负债进行扩张有关.但虽然负债程度高,利息支付压力却不大.从图可以看出两家企业的有息负债占资产比大大低于资产负债率.万科5年平均值仅为14.6%,且呈不断降低的趋势,保利地产5年均值为29.6%,各年较为稳定,仅在2012年有所降低.
万科凭借其高超的驾取技巧,精心设计资产负债结构、配置较高的现金持有率,将高财务杠杆的风险降下来,既充分利用了高杠杆对业绩的提升和撬动作用,又充分控制了财务风险.从两张图可以看出,万科的资产负债率一直持续地升高,有息负债占比却不断降低,其对融资效率的提升和融资风险的控制达到了炉火纯青的地步,从而使其资产负债率高而不危.
从权益负债率来看,保利地产的负债率也是显着高于万科,是万科的2-3倍.从2008到2012年,万科的权益负债率保持在相对稳定的水平,在40%-55%之间,而保利地产的权益负债率从2008年的96. 8%-直爬升到2011年的142. 8%,而后在2012年才有所改观,下降到114%.
3、从付息还本能力看
2008-2012年之间,两家企业的利息保障倍数1?都在逐年提高.万科是较为平稳地提高,且保持在较高的水平,从2008年的10. 6提高到2012年的28. 6,而保利地产在2008年至2011年期间是快速提升,2008年该指标为-120. 1,2011年由负转正,为26. 8,而后2012年又稍有回落,降低至16. 2.而从利息保障倍数2?来看,万科从2008年负数转为2009年15. 9后,在2010年到2012年期间都相对稳定在4. 5左右.而保利地产则起伏很大,从2008年的229骤然降低到2009年的18,2010年又回升到220,但是2011年又迅速降低到-21,此后2012年又反弹到3.
5.3.2负债和偿债指标变化的原因
1、在流动性方面,两家企业流动比率呈逐年下降的原因是流动负债逐年上升,速度快于各项流动资产.从图5.25可以看出,两家企业的流动负债在2009年以后快速增加.万科不仅流动负债的规模大于保利地产,其流动负债增加的速度也是快于保利地产.流动负债的上升主要源于应付款和预收款的上升.近几年房地产业的需求旺盛,很多房地产企业都采用预售的形式销售房地产,新房销售面积远大于梭工面积,因此造成了房地产企业流动负债规模的快速扩大.
另外由于保利地产在现金持有量的控制上不够稳定,造成了其速动比率和现金比率有较大的波动性.而万科则显得谨慎,不仅追求现金持有量的稳定,还力求将其控制在最佳持有量上,从而实现现金比率和速动比率的合理性和稳定性.
2、在负债程度上,两家企业的负债程度逐年增加,这主要是两家企业都是实行规模化的战略,都不断的追求企业规模的扩大.房地产业的资金需求量比较高,使得两家企业必然通过高负债来弥补资金缺口,才能支撑起不断扩大的规模.
3、在偿债指标方面,保利地产的利息保障倍数波动比较大,主要是因为保利地产将大部分的利息资本化,从而使得其财务费用很低,甚至为负.
5.3.3负债管理旳分析结论
总体来说,万科的负债管理水平高于保利地产.两家企业在规模化的过程中,负债程度在不断升高,但万科的负债水平更低,利息保障倍数更高,同时速动比率和现金比率控制在更为合理的范围,既保证了偿债能力又不失收益性.而保利地产连年激进扩张为资金链紧张埋下伏笔,2012年曾引发资金紧张的问题,一度陷入高增长、高负债的困境.企业负债管理的目标是配合其战略目标,争取大流动性、强稳定性,并不断调整负债结构,以适应资产结构的需要.
5.4现金创造能力比较分析
5.4.1现金创造能力分析
1、从销售、资产、权益和资本的现金创造能力看
通过分析下面四张图可以发现,无论从销售、资产、还是权益、资本的现金创造能力来看,万科2008年的现金创造能力几乎为零,2009年由负转正后,2010年-2012年期间相比2009年有所降低,但保持稳定.保利地产各年的现金创值能力指标变化波动性较大,呈现不同的变化趋势,2008年、2010年都处在坡底,都是负值,2010年以后逐年上升,2008到2012年期间,只有在2012年才出现正值.
从纵向比较来看,两家企业的现金创造能力在2009年均出现峰值,2008年和2010年的现金创造能力最差.从横向对比看,除了 2012年万科与保利地产的创现指标不相上下,其他各年,万科的创现能力都显着高于保利地产.
2、利润的现金含量
从下图可知,两家企业经营NCF/净利润变化趋势呈现出与以上各项资产创现能力相同的情形,主要原因是两家企业利润的变化趋势与销售额、资产、权益等变化趋势相同.从两家企业的比较来看,两者利润的现金含量都不高,但万科显着强于保利地产.
3、从实际与应得经营净现金比例关系看
从发展趋势看,两家企业的获现率变化趋势呈现出与以上各项资产创现能力相同的趋势.两家企业都是在2009年出现峰值,2008年、2010年出现低谷,万科的变化波动较小,保利地产的起伏较大,万科的获现率高于保利地产.由于两家企业的应收、应付票据较少,对获现率的影响较小,因此调整后的获现率与调整前基本相同.
5.4.2现金创造能力变化的主要原因
1、两家企业的现金创造能力都较低的,主要是因为房地产企业购买商品、接受劳务支付的现金涨幅远高于销售商品、提供劳务收到的现金涨幅.房地产开发企业的业务由于回报期长,资金回流比较慢,而且因为资本投资巨大,容易出现资金周转不灵的风险.
2、2008年万科和保利地产与现金相关的各项财务指标出现低谷,主要是受2008年世界金融危机爆发.受信贷紧缩和销售低迷的影响,当年大多数房地产公司的资金链持续绷紧.
3、2010年两家企业的现金创造能力又迅速下滑,主要是由于2009年下半年开始,全国房地产销售空前活跃,激发了许多房企拿地的热情,而2010年上半年由于国家房产调控新政策陆续出台,两家房企销售增幅不大,从而造成经营净现金大幅缩减.
5.4.3现金创造能力的分析结论
通过以上的分析,我们得出以下结论:
1、万科的现金创造能力大大高于保利地产,只有在2012年保利地产的创现能力才略超万科.
2、万科利润的现金含量高于保利地产.
3、两家企业各项资产现金创造能力指标都很低,只有万科的经营NCF/利润比例在2009年的峰值才超过1,而保利地产只有在2012年才出现很低的正值.因此房地产企业应采取积极措施,努力提高资产的创现能力.
