随着行为金融学的兴起，学者们越来越重视投资者情绪因素在股票收益产生过程中所起的重要作用。下面由学术堂为大家整理出一篇题目为“各类型股票在不同情绪期内收益的变化”的证券投资论文，供大家参考。
原标题：投资者情绪对不同类型股票收益影响的实证研究
摘要：随着行为金融学的兴起，学者们越来越重视投资者情绪因素在股票收益产生过程中所起的重要作用。特别是，我国股票市场以个体投资者为主，而个体投资者的交易行为极易受到情绪影响，因此投资者情绪势必对我国股票收益的产生具有重要影响。为验证这一论题，实证分析了不同类型的股票在情绪乐观期和情绪悲观期内各自收益的变化情况，其中对于情绪期的划分主要依赖于所构建的投资者情绪指数的大小，对于股票类型的划分主要基于股票的自身特征、股票的交易特征和股票的行业特征。结果发现，在不同情绪期内，各类型股票收益的变化情况均不相同，由此证实了投资者情绪在我国股票定价过程中扮演着重要角色。
关键词：股票市场；投资者情绪；股票收益；行为金融
一、引言
Fama（1970）[1]提出的有效市场假说（EMH）是传统金融研究领域中最核心的假说之一，该假说认为在有效的证券市场中，股票等金融资产价格已经包含了一切存在的、新的甚至是隐藏的信息，投资者只需采取“买入-持有”等被动型交易策略即可，无须花费时间和精力进行主动投资。然而，现实证券市场中众多套利机会的存在，使得EMH理论受到普遍质疑。究其原因，EMH主要建立在投资者是完全理性的基础之上，假设在面对相同信息时，所有投资者对该信息的解读是一致的，忽视了投资者个体之间的异质性。近年来，认知心理学的大量实验已经证实人类个体之间存在差异性，而且每个人并非都是完全理性的，因此部分学者逐步放松了投资者完全理性假设前提，尝试研究投资者的心理活动如何影响投资决策，于是融合了认知心理学和金融学理论的行为金融学科开始兴起并得到长足发展。不同于传统金融理论，行为金融学强调了投资者情绪等心理因素在证券收益分析中的重要作用，认为证券收益不仅受其内在价值影响，还在很大程度上受投资者情绪影响。正如Baker和Wurgler（2006）[2]所述：“如今的问题已不是投资者情绪能否影响股票收益，而是投资者情绪在多大程度上影响股票收益！.”
与发达国家的资本市场相比，我国资本市场具有新兴加转轨的特征，尤其是我国股票市场的投资者结构主要以个体投资者为主。由于受经验及知识技能所限，个体投资者通常被认为是噪声交易者，因此在我国的股票市场中，个体投资者之间的相互异质性无疑会让投资者情绪在股票收益的变化过程中扮演着重要角色。对于不同类型的股票，投资者受其情绪的影响可能表现出不同的投资偏好，从而让各类型股票收益的变化与投资者情绪的变化密切联系。在这样的背景下，如何合理而有效地测度投资者情绪，并据此分析由于投资者情绪给不同类型给股票收益变化带来的影响，对于准确理解我国投资者的交易行为，把握我国股票市场的变化规律具有重要的现实意义和应用价值。基于此，本文将试图分析出各类型股票在不同情绪期内收益的变化情况，从而验证投资者情绪在我国股票收益变化过程中所起的重要作用。其中，本文的贡献主要体现在：第一，采用偏最小二乘法（简记为PLS）构建出投资者情绪指数来衡量投资者情绪，并以该指数为基础划分出情绪乐观期和情绪悲观期；第二，基于股票自身特征、股票交易特征以及股票所属的行业特征三个维度划分出股票类型，然后比较了各类型股票在情绪乐观期和情绪悲观期内收益的变化情况。
本文剩余研究内容的结构安排如下：第二部分，文献综述，主要对现有的国内外相关文献进行梳理和简单评述；第三部分，投资者情绪指数构建，主要通过PLS方法构造出投资者情绪指数，并在此基础上将样本期划分为情绪乐观期和情绪悲观期；第四部分，股票类型的划分，主要基于股票自身特征、股票交易特征和股票所属行业特征三个维度将样本股票划分为不同类型；第五部分，投资者情绪对不同类型股票收益影响的检验，重点考察各种类型股票在情绪乐观期和情绪悲观期内收益的变化情况；第六部分，总结全文。
二、文献综述
顾名思义，投资者情绪对股票市场整体收益的影响主要以整个市场为研究对象，考察了投资者情绪对股票市场整体收益率的影响。由于所选情绪代理指标、研究对象、研究样本期及研究目的的不同，所得到的结论也有所不同。部分学者只是单纯地证实股市收益受投资者情绪影响，但并未具体指明存在何种方向的影响，例如Baker、Stein和Wurgler（2003）发现，投资者情绪越是低落，投资者对股票收益的变化就越是敏感，使得投资者情绪对股市预期收益存在非对称影响；等等。部分学者证实投资者情绪与股市收益之间存在正向影响，例如Charoen-rook（2005）[3]发现消费者情绪的变化与同期的超额市场收益正相关；等等。部分学者也曾证实投资者情绪与股市收益之间存在着负向影响，例如Brown和Cliff（2005）[4]采用市场调查问卷的数据作为情绪代理指标，发现在未来的1-3年内投资者情绪与股市收益之间呈现出显着的负相关关系；等等。而国内学者在这方面的研究，主要是利用Granger因果关系检验来验证投资者情绪与股市收益的因果关系，例如程昆和刘仁和（2005）[5]发现市场收益率是短期情绪指数的Granger原因；于全辉和孟卫东（2010）[6]将样本期分成了上升和下降两个不同阶段，发现在全样本和下降时期，上证综指收益是投资者情绪的单向Granger原因，而在股市上升时期，投资者情绪与上证综指收益互为Granger原因；等等。
与此同时，国内外学者们还从横截面角度出发，考察了投资者情绪对具有不同特征的股票收益的影响。例如，Baker和Wurgler（2004）[7]发现那些未来有更高回报的股票在初期都有较低的投资者情绪；随后，Baker和Wurgler（2006）又发现投资者情绪与股票预期收益所呈现出的负相关关系在不同的股票类型上呈现出不同的特征，在小市值、次新股、高波动性、非盈利、不分红、极端成长型等股票类型上，投资者情绪和股票预期收益的负相关关系更为明显，同时他们还发现情绪对不易估值和难以套利的股票影响更大；Kumar和Lee（2006）利用散户交易数据构造情绪指数，检验发现小市值、低价格、机构持股比例低以及价值型股票的收益变化受情绪影响的敏感程度相对较高；Lemmon和Golubeva（2006）以消费者信心指数作为投资者情绪的代理指标，发现情绪与小市值股票、价值型股票和机构持股比例低的股票收益之间的关系较为密切。而国内在该方面的研究成果也较为丰硕，例如蒋玉梅和王明照（2009）[8]发现情绪乐观时，有形资产率低的、资产负债率高的、无现金分红的股票，低价股、亏损型、高账面市值比、利润增长率比较极端的股票在情绪乐观时能够获得超额收益，情绪悲观时则相反。随后，蒋玉梅和王明照（2010）[9]又发现股息率、有形资产率、价格、市净率、市盈率、波动率、户均持股比例等特征值低的股票和资产负债率高的股票，更容易受到情绪影响，同时在情绪乐观时，该类股票在当期或滞后一期具有超额收益，情绪悲观时则相反。宋泽芳和李元（2012）[10]通过在扩展的CAPM模型中加入情绪指数检验了情绪对不同特征股票组合的敏感度，结果发现波动率高、市净率高的股票收益率对情绪的敏感性较强，但是小规模流通市值的股票收益率对情绪的敏感性较弱。陆江川和陈军（2012）[11]以好淡指数的周度和月度数据来衡量投资者情绪，将情绪分为乐观和悲观、极端和非极端四种情形，并根据上市公司的市值、账面市值比、市值-账面市值比将上市公司分为35个组合，然后检验了不同情绪情形下，35个股票组合收益的变化情况，结果发现周投资者情绪对股票横截面收益有正向影响；月投资者情绪仅对小市值股票横截面收益有负向影响；周极端乐观和极端悲观情绪对股票横截面收益影响具有非对称性。池丽旭等（2012）[12]发现投资者情绪对小规模公司股票的影响显着高于大规模公司的股票，并且情绪波动能够预测小规模股票的短期收益惯性和跨期收益反转的特征等。
经上述文献梳理可知，无论是从市场总体的角度还是从横截面的角度，学者们在研究投资者情绪对股票收益的影响时基本上均是选择或构建出反映投资者情绪的代理指标，根据此指标来探讨投资者情绪与股票收益之间的关系。本文亦采取同样的研究思路，从横截面的角度出发，重点考察不同类型的股票在不同情绪期内收益的变化情况，由此验证投资者情绪对我国股票收益的影响。
三、投资者情绪指数的构建
