1 绪论
1.1 研究背景和意义
1.1.1 研究背景
（1）资产证券化
资产证券化是近40年来重大的金融创新，起源于20世纪70年代美国出现的住房抵押支持证券（下称MBS证券，Mortgage-Backed Securities），当时是为了解决地区性的储蓄与贷款协会的资金问题。当时该机构是唯一主要向个人提供住房抵押贷款的机构，资金来源仅限于当地的储蓄存款，融资渠道单一，资产证券化作为储蓄机构创新的融资渠道和金融工具，对美国整个住房抵押贷款行业产生了巨大影响。仅就MBS的领域而言，随后产生了三大住房抵押贷款信用公司，即政府国民抵押协会（Ginnie Mae,俗称“吉利美”）、联邦国民抵押协会（Fannie Mae,俗称“房利美”）和联邦住宅贷款抵押公司（Fredie Mac,俗称“房地美”），这些机构是半公营性质的政府背景的机构，专门为MBS贷款支持证券的贷款资产提供担保。但在2007年，这三个机构由于持有过多不良的次级住房抵押贷款支持证券资产而承受了巨大的损失，最后由美国联邦政府出手救助才得以幸存，此次次贷危机还使得着名的投资银行雷曼兄弟倒闭。这次波及全球的次贷危机，引发了人们对于资产支持证（Asset-Backed Securities,下称ABS证券）的重新思考。实际上，MBS证券只是资产证券化的形式之一。资产证券化产品的对象可以涉及各种带有现金流的资产，此外在次贷危机之前还出现了一些新的ABS证券，如担保债务凭证（CDO），成为了本次危机中的重要角色。图 1-1 说明了美国资产证券化的规模，可以看到，次贷危机之前，资产证券化产品的占比一度达到1/3.
为了规避广义ABS证券的风险，美国在2010年7月推出的《多德-弗兰克华尔街改革与消费者保护法案》中规定，ABS证券的发起人必须持有至少5%的份额，这意味通过ABS证券将资产出表来疯狂扩大融资杠杆的现象得以在法律上得到抑制，根据新法规定，融资人最多只能从资产证券化中获得不超过20倍的杠杆。
1987年以来，资产证券化开始在美国以外的地区出现。目前，包括我国在内的许多新兴发展中国家都开展了资产证券化业务。我国资产证券化的首例出现在海南省三亚市，是由海南省三亚市开发建设总公司发行的总金额为2亿元的“三亚地产投资权”,初步具备了资产支持证券的特征，是我国金融机构对资产证券化的首次积极探索。而在2003年，华融资产管理公司与中信信托投资公司合作推出的不良信托分层项目证券，则是我国对资产证券化模式的又一个典型探索。它通过信托分层的变例模式，委托中信信托将其下的不良资产打包设立为三年期财产信托，将优先级收益权以信托受益合同的形式出售给投资者，此次由于是不良资产的“准证券化”,是一次有意义的探索。
经历金融机构若干次探索后，首先在 2004 年，《国务院推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》的提出，标志着资产证券化拉开帷幕，率先进行的是券商和证监会主导的券商资产证券化项目--中金公司的中国联通 CDMA 网络租赁费收益计划。在商业银行和银监会方面，在 2005 年 4 月 28 日，央行和银监会则紧随其后颁布了《信贷资产证券化试点工作管理办法》，标志着我国正式的资产证券化的开端。当年的 12 月，国家开发银行就发行了第一期信贷资产证券化产品--开元 2005 号产品。2007 年，国务院下达了对试点扩大的批复。
但是随着 2008 年金融危机的爆发，监管层又重新审视资产证券化等金融创新的风险，银监会和证监会都叫停了资产证券化进程。在 2011 年，远东 2 期专项资金管理计划的推出，才意味着国内资产证券化首先在券商类产品启动。而由银监会主导的信贷资产证券化中的重启时间则是在 2012 年 5 月，由央行颁布了《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》。而在 2012 年 8 月，中国银行间市场交易商协会颁布的《银行间债券市场非金融企业资产支持票据指引》，则标志着又一个新的资产证券化形式--资产支持票据（Asset-BackedNote,ABN）的出现。至此，国内三大资产证券化模式全部出现。
（2）小额贷款公司融资
2008 年国际金融经济危机和 2011 年在温州等地爆发的民间信贷危机，都使得社会和政府重新审视我国中小企业历来的融资难问题。从温州信贷危机的过程中我们可以看出，在商业银行资金紧张的时候，风险较高的中小企业会首先遭受从银行获取间接融资困难的问题，此时，地下金融、民间信贷（民间俗称高利贷）成为了大量中小企业解决融资问题的出路之一，然而企业从民间借贷中承担的超高利息也是企业难以承受的，变相成为了一种饮鸩止渴的方式，最终许多小企业不但无法解决资金问题，最后还因负担不起巨额债务而倒闭。在次贷危机引发全球制造业危机的背景下，为了规范民间金融市场，2008 年 5 月银监会、人民银行联合发布的《关于小额贷款公司试点的指导意见》，允许民间设立小额贷款公司，使得民间借贷合法化并且进入监管的范围，大量小额贷款公司相继涌现。根据央行规定，小贷公司的贷款利率上限为基准利率的 4 倍，超过此利率则被定义为不合法的“高利贷”,另外规定小贷公司不允许使用暴力收贷。这两项规定使得民间借贷得以从地下走上合法正规化。从小贷公司短短六年半的发展时间来看，其发展非常迅猛，据中国人民银行公布的 2013 年上半年中国小额贷款公司数据统计报告，截至 2013 年 6 月末，全国共有小额贷款公司 7086 家，贷款余额 7043亿元，2013 年上半年新增贷款 1121 亿元。
尽管小额贷款公司如火如荼的开展，其融资问题却难以解决。《关于小额贷款公司试点的指导意见》规定，小贷公司从小额贷款公司从银行业金融机构获得融入资金的余额，不得超过资本净额的 50%,同时不能来自于超过两个银行业金融机构的融入资金。该项规定对于每一家小贷公司来说，意味着最大只有 1.5 倍的融资杠杆，业内称小贷公司的现状为“只贷不存”.杠杆的限制，使得许多小贷公司在成立很短时间内就将规定的贷款额度发放完毕。尽管重庆市、浙江省等地的地方政府在后来出台了新的规定，允许当地的小贷公司将杠杆扩充到 2 倍，并且允许使用一些其他融资渠道，如对贷款资产的回购转让业务等，但这并不能从根本解决问题，于是大量的小贷公司正在探索各种各样的表外融资渠道，在众多创新融资方式之中，资产证券化就是备受瞩目的一种国内的新兴融资方式。在信贷资产证券化的市场上，我国商业银行自 2005 年 12 月以来，已经进行了九年多的探索，贷款资产证券化业务较为成熟，为小额贷款资产证券化提供了宝贵经验和借鉴。
在 2013 年 7 月，证监会审批通过了“阿里巴巴 1‐5 号专项资产管理计划”,它是在国内出现的第一宗正式的小额贷款公司的小额贷款资产证券化案例。这无论对于我国的资产证券化进程还是对于小额贷款行业，都是一个标志性的事件。
1.1.2 研究意义
资产证券化作为国内新兴的创新金融工具，在国外已经有将约 40 年的历史，它促进了欧美国家金融经济的发展。尽管资产证券化（广义上包括抵押担保凭证CDO）和相关的衍生工具创新对于次贷危机有着推波助澜的作用，但人们不应该因噎废食，人们需要加强对于资产证券化的进一步研究和管理，便可以在有效掌控证券风险的同时，更好地让这种金融工具为金融市场服务。
本次通过对国内首例的小贷公司贷款资产证券化--“阿里巴巴 1‐5 号专项资产管理计划”的研究，分析了此次证券的收益、风险、流动性等基础特征，分析了其不足之处，又探讨了该案例对于我国小额贷款公司融资创新的启示。在文章最后，本文总结出本次项目所反映的问题和启示，并提出了相关的政策建议。
本文认为，相关监管机构应该对完善资产证券化的管理，完善券商资产证券化的SPV 机构的破产风险隔离制度，提高相关证券流动性，推进新的小贷资产证券化项目，放开对小额贷款公司经营杠杆的控制，小额贷款公司也应该积极探索各种新的融资渠道。本次研究和建议，对于监管机构、证券公司、投资者和小贷公司都有一定的参考意义。
1.2 研究方法和内容
1.2.1 研究方法
本文采用了文献查阅与案例研究这两大研究方法。文献查阅法主要是通过查阅国内外对资产证券化和小贷公司融资的相关文献资料，梳理了相关的理论和应用资料，阐述了资产证券化的定义、理论原理，并总结国内外小额贷款公司融资的具体应用。案例研究法主要是结合我国的具体实践和具体的案例，通过对本次阿里巴巴小额贷款资产证券化的项目的交易结构、风险控制、收益性流动性的详细分析和探讨，总结出该项目的优点和存在的问题，对问题进行分析，为监管机构、证券公司、小额贷款公司、投资者等证券化的参与者提出了相关的政策建议和意见。
1.2.2 研究内容
本文是阿里巴巴 1-5 号专项资产管理计划的案例分析，并着重于对其中的 1号的分析，在分析中结合了相关理论和具体实践。本文内容分为 5 章，结构安排如下：
第一章是绪论，介绍了资产证券化和小额贷款公司融资的研究背景，总结本文的研究方法和内容，并提出创新之处和不足。
第二章是相关理论的介绍与文献综述，介绍了资产证券化的相应原理、运行机制和理论，以及小额贷款公司的定义和情况。然后，本章对国内外对资产证券化以及小额贷款公司融资研究相关的文献进行了回顾和梳理。
第三章是案例介绍，介绍了本次“阿里巴巴 1-5 号专项资产管理计划”项目的背景、发起人和基础资产概况、交易结构、风险控制措施等。
第四章是案例分析，总结了本次项目的优点和存在问题，并对存在的问题进行了分析，也提出了改进建议。
第五章是结论与建议，总结了对于该项目的主要结论，并针对本次项目出现的问题，提出了政策上和应用上两方面的改进建议。
1.3 本文的创新之处与不足
本文主要创新点在于分析了我国首例正式的小额贷款公司作为原始权益人发起的小额贷款资产证券化项目案例，结合相关的理论和具体实践，总结本次项目优点与问题，并提出改进问题的建议，由于案例较新且有代表性，在理论和实践方面都提供有意义。
但由于笔者受到研究水平、研究时间、相关理论、数据可得性等各方面的限制，本次分析并未能彻底剖析问题的方方面面，尤其是并没有在针对会计、税收制度、定价机制、风险建模等方面做全面的深入分析，因此得出的结论并非完善。
