5 结论与相关建议
5.1 主要结论
本文以“东证资管-阿里巴巴 1-5 号专项资产管理计划”为例，对我国券商资产证券化以及小额贷款资产证券化进行了研究。该项产品在我国资产证券化历史可谓是一个标志性产品，创造了几个国内的首例：首例以纯小额信用贷款作为基础资产的资产证券化产品；首例小额贷款公司的资产证券化产品；首例将动态资产池作为资产支持证券的基础资产产品，这些创新型的特质都十分值得进行研究。本次项目自发行以来已经半年，倍受投资者欢迎，截止至 2014 年 3 月 10日，其优先级证券的转让价格皆高于其发行价格，可见该项目目前来看是成功的。
经过对本次项目的研究，本文指出了本案以及小额贷款资产证券化这两方面中存在的优点以及一些问题，具体如下：
优点主要包括：
（1）收益性良好。对比其他 AAA 级证券（如公司债）有更高的收益率。
（2）风险水平合理，优先级投资者偿付有保障。阿里小贷采用了内/外部增信、资产池中的贷款分散化等各种措施控制了其风险，对于优先级证券持有者的权益能得到较好保证。
（3）对比其他小贷公司融资渠道的优势。主要是在融资规模上的优势。
存在的问题如下：
（1）产品审批时间长影响融资效率。本次项目从提交到证监会正式发布审批通过的批复文件，经历了七个多月，使得资产证券化无法真正为企业流动性。
（2）资产支持证券流动性不足。本次项目中的次优级证券不能进行转让，仅仅优先级的 AAA 评级部分证券能进行转让，且转让的对象仅限于 200 人以内投资者。而且，我国目前资产支持证券市场规模不足，因此本次项目所发行的证券流动性不足。
（3）券商专项计划在法律层面存在改进空间。本次仅仅是证监会的《证券公司资产证券化业务管理规定》中规定了专项计划即 SPV 机构必须实现破产隔离，但 SPV 即非信托主体更非公司主体，在实践中会出现无法真正隔离破产风险的问题。
（4）小额贷款公司大规模资产证券化融资困难。目前证监会仅允许阿里小贷这一背景较强的小贷公司进行在大型交易所的相关项目，大多数小贷公司只能从诸如重庆金融资产交所等地的准资产证券化项目寻求类似的融资渠道，但规模无法与大型交易所的项目相提并论。
5.2 问题改进的建议
无论是小额贷款资产证券化，券商资产证券化，乃至国内整个资产证券化市场，都处于初步阶段，尤其是小额贷款资产证券化的模式更是仅处于起始探索的阶段。针对本案例研究所发现的问题，本文主要提出以下建议：
（1）实现会计法律层面上的破产隔离和真实出售在法律层面上，应该正式确立券商专项资产管理计划的信托主体法律地位，将其改制为“专项资产管理信托计划”（即特定目的信托 SPT 模式）。同时，针对收益权基础资产的转让，法律上应该明确实现收益权（依赖于“未来的债权”）的真实出售。这样才能使得整个券商资产证券化才在真正意义上符合资产证券化的机制设计。
在会计制度方面，应解决基础资产出表和资产证券化的定价中涉及资产证券化交易实质的会计处理问题，实现“真实出售”;在税收方面，应避免在资产转让中发生的重复征税问题。另外，券商证券化应该学习商业银行主导的信贷证券化的经验，信贷资产证券化模式在会计、税收和信息披露制度上更为完善。
（2）放松监管限制，完善资产证券化市场监管层应放松部分对资产证券化的尽管限制，如本文第四章的建议，尝试放开对部分非优先级证券的转让限制，应初步允许评级较高的非优先级证券的转让。
另一方面，针对证监会新规中规定的对投资者的限制--200 人以内，将削弱券商类资产证券化产品的流动性，使得券商类产品相对信贷资产证券化产品必须支付更高的流动性溢价，长期而言对发展不利。
为了适应场外交易和高风险证券，需要建立好“中国证券业协会机构间报价与转让系统”,根据国外的经验，资产支持证券非常适合和中小企业私募债以及新三板股票一起在采用做市商制度的场外交易市场（OTC）交易。
（3）尝试开拓研究动态资产池形式的资产证券化本次在国内首先采用滚动投资模式的动态资产池管理，可以解决期限错配问题并缓解提前偿付风险，适合小额贷款这种每笔现金流都是短期限（最长期限也明显低于半年，因而必须对回收款进行再投资）的资产进行证券化，这种模式对于国内小贷公司和商业银行来说都是一个很大的启发。但应用这种模式，需要加强对于再投资风险、利率风险、信用风险的管理和预测，也需要国内的学者对此作深入研究。
（4）采用分级的方式提高优质小贷公司的负债能力小贷公司一直有着“只贷不存”的问题。同为高风险经营的公司，小贷公司的债权融资占总资产的比例为 0.5 倍至 1 倍（部分地区）。相比之下，担保行业的融资杠杆则可多达 10 倍，与本次项目的资产出表带来的融资杠杆相同。业内已经多次要求监管部门将小贷公司的债务杠杆提高到 2-3 倍，实际上，就目前的情况而言，很多小贷公司从银行渠道的债务融资还达不到原先规定的注册资本50%,因此一味提高从银行的负债比例并不会有很大的帮助。针对于此，小贷公司一方面会积极增资扩股，另一方面会寻求各种创新的融资渠道，包括信托融资、类资产证券化、资产回购等方式。监管部门应该加强对这类表外融资的监管，同时可以规定某些指标达到监管部门设定（比如资产规模、注册资本金、不良率逾期率、资本充足率、信用风险指标等）的小贷公司可以允许进一步提高负债比例，即分级杠杆率，同时允许这些品质较好的公司发行公司债券。
（5）鼓励小额贷款收益权类产品从实践来看，许多小贷公司在公司背景和资产规模上都无法和阿里小贷公司相比，因此这些小贷公司如果想要发行贷款收益权凭证，那么仍然推荐采用重庆金融交易所的“准资产证券化”模式，在有限区域和金额内进行小规模融资。同时应该鼓励各地的地方金融交易所模仿重庆金交所，创设带有资产证券化性质的小贷资产收益权凭证产品。
参考文献
[1] Amelia Pais. The Role of Securitization in the Capital Structure of Banks [C].SSRN Working Paper Series, 2005.
[2] Anand K. Bhattaharya, Frank J. Fabozzi. Asset-Backed Securities[M].London:Frank J. Fabozzi Associates,1991, 61-63.
[3] Frank J. Fabozzi. The Handbook of Fixed Income Securities [M]. Chicago: Irwin Professional Publishing,1997.
[4] Hugh Thomas. A Preliminary look at Gains from Asset Securitization [J]. Journal of International Financial Markets, 1993: 321-333.
[5] Jess Lederman. The Handbook of Asset-Backed Securities [J]. New York Institute of Finance, 2009.
[6] Steven L. Schwarcz. The Alchemy of Asset Securitization [J]. Stan. J.L. Business& Finance, 1994:133.
[7] Pennacchi. George. Loan Sales and the Cost of Bank Capital[J]. Journal of Finance, 1988（43）
[8] Andrew Davidson, Anthony Sanders, Lan-Ling Wolff, Anne Ching 着，王晓芳译。资产证券化：构建和投资分析[M]. 北京：中国人民大学出版社，2006.
[9] 巴曙松，韦勇凤，孙兴亮。 中国小额信贷机构的现状和改革趋势[J]. 金融论坛，2012,（6）：18-25.
[10] 陈冰 . 资产证券化法律问题研究 [J]. 武汉大学学报（哲学社会科学版），2011,（6）：109-114.
[11] 崔洁。 我国资产证券化中存在的会计问题及对策思考[J]. 财会月刊，2010,（9）：10-12.
[12] 陈科。 我国中小企业贷款证券化研究[D].西南财经大学，2009.
[13] 傅穹 , 潘为 . 非金融贷款人自身融资问题研究 [J]. 经济体制改革 . 2012,（5）：130-134.
[14] 高保中。 中国资产证券化的制度分析[M]. 北京：社会科学文献出版社，2005.
[15] 管同伟 . 美国资产证券化的最新进展及其演变趋势 [J]. 国际金融研究，2007,（10）：10-16.
[16] 胡威。资产证券化的运行机理及其经济效应[J]. 浙江金融，2012,（1）：62-72
[17] 扈企平。资产证券化：理论与实务[M]. 北京：中国人民大学出版社，2007.
[18] 胡颖毅。 小额贷款公司的融资“瓶颈”及其资产收益权评估[J]. 改革，2013,（6）：135-143.
[19] 黄星澍，乐韵。 小额贷款公司融资渠道的现状、困境与出路[J].浙江金融。 2013,（10）：63-66.
[20] 陆晓明。 从金融产品异化角度解析次贷危机的特征、发展和前景[J]. 国际金融研究，2008,（11）。
[21] 梁志峰。 资产证券化的风险管理[M]. 北京：经济管理出版社，2008.
[22] 倪志凌。 动机扭曲和资产证券化的微观审慎监管--基于美国数据的实证研究[J]. 国际金融研究，2011,（8）：75-87.
[23] 沈炳熙。 资产证券化：中国的实践[M]. 北京：北京大学出版社，2009.
[24] 沈炳熙。 资产证券化与金融改革[J]. 金融研究，2006,（9）：104-117.
[25] 孙俊东 . 利用资产证券化破解小额贷款公司资金瓶颈 [J]. 财会月刊，2011,（7）：47-49.
[26] 宋信。 交通银行信贷资产证券化案例研究[D]. 暨南大学，2012.
[27] 王开国。关于中国推行资产证券化问题的思考[J].经济研究，1999（6）：29-36.
[28] 王元璋，涂晓兵。 试析我国资产证券化的发展及建议[J]. 当代财经，2011,（3）：67-72.
[29] 谢永江。 资产证券化特定目的机构研究[M].北京：中国法制出版社，2007.
[30] 宣昌能，王信。 金融创新与金融稳定：欧美资产证券化模式的比较分析[J]. 金融研究，2009,（5）：35-46.
[31] 肖崎。资产证券化的宏观经济效应：理论评述[J]. 新金融， 2010,（2）：39-43
[32] 张超英。对金融资产证券化经济学意义的再认识[J]. 财贸经济，2002,（1）。
[33] 张超英。 关于资产证券化动因的理论探析[J]. 财贸经济，2003,（6）。
[34] 周夏飞。 基于经济后果分析的资产证券化会计问题研究[J]. 会计研究，2007,（4）：41-46.
致谢
经过两年在暨南大学金融专业学位硕士研究生的学习，我得到了充分的成长，专业相关的理论知识和实践应用水平都得到了很大的提高，这两年的研究生生活对我而言具有非常重要的意义。尽管短短两年的研究生生活转瞬即逝，但对于我一生而言都有着无可估量的影响。这两年来，我的进步和提高，有赖于暨南大学母校和我身边的人给予我的支持和帮助。
首先我要特别感谢我的导师，姜永宏老师。姜老师在生活和学习上特别关心我，使得我可以在学术上勤奋地向高深的知识探索；在生活上，姜老师又屡屡关心我的生活近况，在就业上提供了很大的指导。姜老师治学态度严谨认真，要求严格，是我和我们师门同学的学习榜样。本次文章，从初稿到终稿，姜老师在每个细节上都抓得很细，给予了大量的宝贵意见。
其次，我要感谢我的校外导师，刘志发老师，以及金融系的每一位老师。你们的认真教学使我的金融知识越发丰富，功底越发扎实，视野越发开阔。你们的悉心教导不但使我掌握了充分的理论知识，而且在具体实践中也能将知识学以致用，发挥才能。
再次，我要感谢我的同窗以及同师门的兄弟姐妹，以及金融专硕班的同学，是你们在生活上给予我鼓励和帮助，我从你们身上学习了很多很多，与你们的友谊使是我一笔宝贵的财富！希望能力在离开学校后，依然能在各行各业发光发亮，为我们师门、我们金融专硕 2012 届打出一片天下！
最后，我要感谢我的家人，在你们的支持和理解下我能得以顺利完成学业，祝你们健康长寿！
