6.3 “两岸四地”构建最优货币区的成本与效益分析
6.3.1 “两岸四地”构建最优货币区的成本分析
1.丧失货币政策独立性
根据蒙代尔-弗莱明模型或“不可能三角”原理可知，一国不可能同时实现固定汇率制、资本项目开放和独立的货币政策。最优货币区的构建需要实现区内汇率固定和资本项目开放，这就使得两岸四地放弃独立的货币政策，即让渡货币主权。货币政策作为调节与稳定经济周期的重要手段，一旦丧失则不再拥有实施反周期货币政策的自主权，也会引起经济体产出波动加剧，国内价格和就业的波动可能引发经济不稳定。内地与香港、澳门、台湾同属“一个中国”,在一定程度上避免了这一难题，但两岸四地“一国四币”的格局和差异化的货币政策制定执行机制仍然客观存在，上文 6.2 部分也实证证明两岸四地的货币政策差异化也较为明显。因此，内地与港澳台地区一旦丧失独立的货币政策所带来的损失是巨大的。
2.丧失汇率政策工具
从汇率制度安排来看，内地实行有管理的浮动汇率制度、香港和澳门实行货币发行局制度、台湾实行浮动汇率制度，汇率制度安排差异明显，组建两岸四地最优货币区后汇率政策工具的调整成本比较大，也意味着有经济体必须放弃当前实行的汇率制度安排及放弃通过汇率调节国际收支平衡的机制。尤其是，工资价格弹性低、劳动力流动性差的经济体，在遭受非对称性冲击下，放弃汇率政策工具对冲机制将蒙受重大经济损失，尤其是对于当前出口导向型经济体的影响更为强烈。考虑两岸四地经济结构、劳动力结构和工资价格弹性的差异，最优货币区构建对四地的影响也是异质化的。
3.组织与协调成本
从欧元的诞生来看，区域货币合作乃至统一流通货币需要各方政府层面协调、统一货币制度的设计、实施等严密周详的计划，需要经过会谈、商讨、修订等循环过程并最终逐步确定，过程中需要大量的人力成本、组织成本和时间成本。在最优货币区进入管理运作期后，持续的运作管理成本也不容忽视，为了防止成员的机会主义行为需要付出较多的监督成本和调试成本。两岸四地实行的是“三种金融制度、四个监管机构、四种货币”的模式，在制度安排、监管办法、运行环境6.3.2“两岸四地”构建最优货币区的收益分析
1.减少汇兑损失、降低交易成本与融资成本
组建最优货币区最直接的好处是减少汇兑损失、降低交易成本。梁隆斌（2010）指出组建货币区能够消除域内各经济体的汇兑损失，对小型开放经济体而言，降低的汇兑损失约占 GDP 的 1%,对大国而言约占其 GDP 的 0.1%~0.2%,综合整个区域而言减少的汇兑损失可达 GDP 的 0.4%.根据世界银行 2014 年统计数据，内地与港澳台的 GDP 分别为 9.24万亿美元、2891.83 亿美元、517.53 亿美元和 5295.15 亿美元，按照上述标准估算出所节约的汇兑总额将超过 400 亿美元。实际上，一旦货币区组建完成，考虑到由贸易量增加、资本转移加速、人员往来便利化等因素刺激货币的跨境单位流量，所减少的汇兑损失远不止400 亿美元。
同时，还能降低融资成本，有助于企业扩大投资。Boris Hofmann & Hermann Remsperger对欧元区内 10 个国家进行企业数据调查，结果显示企业成本因货币风险降低而下降，同时企业借债融资能力也显着增强。两岸四地一旦组建最优货币区，区内统一的大市场将促使域内企业融资便利化，推动企业扩大发展、提升区域影响力。
2.消除汇率风险，促进两岸四地贸易、增加福利收益
两岸四地最优货币区的组建消除了汇率波动风险、降低了交易成本，有助于促进区内贸易发展。George S. Tavlas （2009） 指出统一的货币等同于边界消除，会激励货币联盟内贸易开展，其内在逻辑是消除汇率风险、降低信息成本、价格透明度提高，减少了市场细分并鼓励了竞争。Rose（1999）指出货币区内的两个国家的贸易量，比区外类似的两个国家的贸易量高出 3 倍，其逻辑在于边界或他国概念的淡化，进而形成一种本国偏好。根据Charles Engel &Richard Rogers 指出边界因素带来的价格因素差异相当于 2500 英里的距离效应，Jonquiere（1990）的研究表明，在没有贸易壁垒的情形下，跨区域的商品价格差异仍可能高达 40%~70%.因此，随着两岸四地经贸往来越来越频密，最优货币区的构建将提高区内的市场价格及供求关系透明度，降低信息传达及消化成本。
3.集中外汇储备减少非对称经济冲击
任何经济体都可能面临国际收支顺差或逆差，这就要求各经济体持有一定规模的外汇储备。最优货币区的构建能够节约成员国之间国际收支事宜而持有的外汇，节省了储备成本、盘活了节储资源、提高了资金利用效率。据相关数据统计，欧元启动后，欧元区国家的外汇储备需求从 3000 亿欧元减少到 500 亿欧元，节省储备超过 80%.类似地，2014 年，内地与香港的外贸总额达 5117.39 亿美元，内地与台湾的贸易总额达 1301.60 亿美元，港澳台地区两两贸易总额合计超过 500 亿美元；同时，2014 年“两岸四地”官方统计的外汇储备总额合计 41246.46 亿美元，其中大陆外汇储备超 3 万亿美元，香港外汇储备 3300 亿美元，台湾外汇储备 4180 亿美元，澳门外汇储备相对较少，各经济体的外汇储备总额均超过国际公认的三个月进口所需储备。两岸四地可节约的外汇储备是巨大的。
同时，通过最优货币区的构建，实现区内经济体的外汇储备资产集中，能够发挥规模经济作用，也能够更好地应对域外的投机性冲击或减少金融危机的影响。
6.4 港澳台货币对人民币的货币锚定分析
6.4.1 理论基础与模型介绍
现有文献建立的货币一体化研究框架所提出的判定某种货币成为“锚货币”的方法多从双边汇率角度出发，在理论上考察其他货币受“锚货币”的影响程度。本文从多边汇率的角度出发，考虑两岸四地货币合作的宏观经济基础，实证分析人民币的汇率变动对港币、澳门币和新台币的联动影响，从而衡量三地货币对人民币的锚定程度、两岸四地构建人民币区的可行度，进而为两岸四地人民币通货区的形成寻找理论支撑和决策支持。
Frankel 和 Wei（1994）在研究东亚经济体汇率政策的参考标准是否正逐渐从参考美元转向参考日元时，提出货币锚效应模型，以测算东亚各国制度中的锚货币权重，该模型如下：
6.4.2 数据来源与模型设定
对经济时间序列数据进行 ADF 检验，根据 AIC 和 SC 信息准则，设定滞后阶数为 1,结果显示在 1%的显着水平下所有变量取对数后的一阶差分序列都是平稳的，原时间序列为一阶单整序列。
根据ADF检验结果，说明原时间序列存在协整关系的可能。本文采用EG（Engle-Granger）两步法进行协整检验，即首先计算非均衡误差，然后检验残差序列单整性。通过协整检验得出迹统计值检验（trace test）和最大特征值检验（maximum eigenvalue test）：
再对回归方程的残差序列进行 ADF 检验，结果显示统计值-5.27424 小于 1%显着性水平时的临界值-3.45673,因此可以判断残差序列平稳，变量之间存在协整关系，即样本国的汇率指数存在长期均衡关系。
6.4.3 实证研究与结果分析
根据上述货币锚效应模型，运用 Eviews6.0 以 LUSD、LGBP、LJPY、LEUR 和 LCNY作为解释变量，LHKD 和 LTWD 为被解释变量进行回归分析。考虑到 1997 年亚洲金融危机和 2008 年全球经济危机对汇率的影响，除了对区间数据进行整体回归，还分阶段对港币和新台币进行回归分析：第一时期为 1994 年 1 月至 1997 年 6 月，是亚洲金融危机爆发前的阶段；第二时期为 1997 年 7 月到 2008 年 1 月，这是亚洲金融危机爆发后至全球金融危机爆发前；第三时期为 2008 年 2 月至 2014 年 12 月，是全球经济危机爆发之后的时期。
从表 6-10 和表 6-11 的回归结果可以看出，整体而言，港币估值中对美元和欧元的锚定权重最大，其中美元对港币汇率波动影响系数为 0.8072,重要性影响程度明显高于其他四种货币，这符合港币长期实行钉住美元的联系汇率制度的事实情况；同时，新台币对欧元和人民币的锚定权重最大，影响系数分别为-0.4068、-0.1182,即欧元和人民币对新台币产生较强的负向影响。
分阶段进行比较篮子货币对港币和新台币的影响权重。对港币而言，三个时期内美元对港币的影响系数分别为 0.3453、0.7913、1.0219,这表明两次金融危机并未影响到港币对美元的锚定作用，反而强化了美元的驻锚地位。截然相反的是，英镑、日元、欧元对港币的影响系数分别从第一时期的 0.0604、-0.2076、-0.2221 减小到第三时期的 0.0448、-0.1003、0.0079,受两次金融危机影响，港币对英镑、日元、欧元的锚定权重日趋弱化。
对于新台币的回归结果，我们发现美元对新台币由正向影响转为负向影响，英镑对新台币的影响已经越来越不显着，日元和欧元对新台币的负向影响得到不同程度的提高。
通过表 6-12 可以更清楚地看到人民币汇率波动对港币和新台币的影响。人民币对新台币和港币的影响分别在第一时期和第二时期开始产生显着影响。到第三时期，人民币已经成为港币汇率组成中的第二权重货币，新台币汇率组成中的第三权重货币，这说明亚洲金融危机和全球金融危机之后，并伴随着人民币国际化进程加快，人民币的区域影响力得到体现，尤其是人民币对新台币的影响系数第一时期为-0.1756,到了第三时期转为 0.2334.
显而易见，人民币对港币、新台币的影响呈现上行波动。
经过横向和纵向分析不难发现，在两次经济危机中，人民币对港币和新台币的币值稳定逐渐发挥越来越重要的作用，并在危机后影响得到强化。可以判断，内地与香港、台湾乃至澳门的货币合作和经济一体化进程正在加快，人民币已经成为港澳台货币汇率波动中最重要的“隐性锚”之一。
