本篇论文目录导航：
【题目】一带一路沿线国家货币期货市场构建探究
【第一章】一带一路区域中货币期货市场建设研究引言
【第二章】发展一带一路沿线国家货币期货市场的背景
【3.1】国际与人民币外汇期货市场的发展
【3.2】一带一路沿线国家外汇市场与外汇期货市场的发展
【第四章】建设一带一路沿线国家货币期货市场的思路
【结论/参考文献】一带一路相关地区货币期货市场发展研究结论与参考文献
3.2 一带一路沿线国家外汇市场与外汇期货市场的发展
3.2.1 一带一路沿线国家外汇市场的发展状况。
新加坡外汇市场是在上世纪 70 年代初亚洲美元市场形成后，经过快速的发展，成为国际外汇市场的，如今已经位居全球第三位，仅次于英国和美国。新加坡所处地理位置优越，上午可与东京、下午可与伦敦、晚上可与纽约，进行外汇交易。另一方面，活跃的外汇市场需要市场主体积极地参与，而新加坡外汇市场的主要参与者包括：开展外汇业务的内资银行、获批准的外资银行、外汇经纪商、机构投资者、和新加坡金融监管局。新加坡外汇市场委员会在 2015 年 4 月对新加坡外汇交易量的调查显示，新加坡外汇市场日均交易额为 3806 亿美元，其中即期 1011 亿美元、远期 605 亿美元、外汇掉期 1303 亿美元、货币掉期 467 亿美元、外汇期权 420 亿美元。所以在新加坡外汇市场中，外汇即期、外汇掉期和其余外汇交易目前形成了三分天下的局面。
俄罗斯外汇市场伴随着汇率制度改革不断发展壮大，外汇产品和货币种类也不断增加。如今，俄罗斯外汇市场上产品齐全，已经涵盖了外汇即期、外汇远期、外汇掉期、货币掉期、外汇期货、和外汇期权等全部产品，交易币种则包括了美元、欧元、英镑、日元、和人民币等。俄罗斯的外汇期货和外汇远期市场几乎是同时于 1992 年建立起来的，两者都是俄罗斯最早的衍生品市场，因此可以说俄罗斯的场内市场与场外市场是站在同一起跑线上起步的。但是在之后的一段时间内，场外交易一直滞后于场内交易，主要原因是场外市场违约风险高于存在中央对手方的场内市场。直到 2004 年，外汇掉期在有形的场外交易场所推出，这才使俄罗斯场外外汇衍生品市场真正发展起来。之后俄罗斯外汇衍生品的场内市场与场外市场则进入了共同快速发展的阶段。但外汇远期在外汇市场上的相对规模仍然较小，仅为即期交易量的 4%;外汇掉期则已经成为外汇市场的主力军，约占整个外汇市场交易量的 50%;货币掉期和外汇期权推出的时间较短，市场份额也较小；外汇期货交易规模则很庞大，市场地位十分突出。
印度外汇市场随着上世纪 90 年代经济自由化政策的推进而开始发展。伴随着 1993 年有管理的自由浮动汇率制度的实行，印度境内的场外外汇衍生品市场应运而生，截至目前主要包括远期、掉期与期权产品。经过二十年的发展，印度场外外汇衍生品市场已经初具规模，具有一定的市场深度与市场广度。有了场外市场的基础，印度的三家交易所于 2008 年先后推出了外汇期货产品。2010 年，其中的两家交易所又上市了外汇期权合约。至此，印度的场内与场外外汇衍生品市场已经形成了平分秋色的局面，两者形成互补并协调发展。具体来说，场内与场外的市场份额各占印度外汇衍生品市场的一半：场外市场中，掉期约占 60%,远期约占 35%,期权约占剩下的 5%;场内市场中，期货约占 75%,期权约占剩下的 25%.
3.2.2 一带一路沿线国家外汇期货市场的发展状况。
新加坡于 1981 年宣布采取有管理的浮动汇率制度，并且至今也并没有完全放开本土新元市场。1984 年，原新加坡黄金交易所与 CME 合并，创建新加坡国际货币交易所（SIMEX）。而新加坡作为全球性的外汇交易中心，推出了外汇期货合约，但由于在外汇管理体制上存在管制，SIMEX 只上市了交叉汇率期货，包括德国马克对美元、日元对美元、英镑对美元等外汇期货产品。同时由于 CME是 SIMEX 的股东，SIMEX 在合约设计方面则与 CME 完全相同，两家交易所的会员也可以 24 小时不间断地在两家交易所之间任意交易，这样便延长了外汇期货的交易时间，另外也是因为这个原因，新加坡成为了继美国之后的最具影响力的外汇期货市场。1999 年，SIMEX 和新加坡证券交易所合并，产生了新加坡交易所（SGX），并放弃了外汇期货产品，导致外汇期货市场处于真空状态。直到2010 年，SGX 引入印度金融技术集团，新加坡商品交易所（SMX）正式成立，并推出了欧元兑美元等外汇期货产品，这才使得新加坡的外汇期货市场得以重建。
俄罗斯于 1992 年正式实行浮动汇率制度，之后莫斯科商品交易所（MCE）便开始了美元兑卢比的期货交易。但是外汇期货市场并没有因此而得到良好的发展，原因是激进式的汇率体制调整和不合理的交易规则设计。1998 年违约风险暴露，很多俄罗斯交易所都面临着关门的危险，外汇期货市场一蹶不振，其需求和成交量便转向了 CME.经过调整，俄罗斯外汇期货市场于 2000 年重新启动，之后推行了做市商制度、扩充了资本金规模、加强了结算风控体系等，使俄罗斯卢布期货交易重新回归俄罗斯境内。2008 年的国际金融危机给卢布期货交易带来了负面影响，但是凭借多元化的产品结构、强健的风险控制体系等优势，RTS取代了 MICEX 在俄罗期外汇期货市场上的霸主地位。之后，在汇率自由化的进程中，俄罗期外汇期货市场发展迅速，新产品层出不穷，市场效率也得到了很大的提高。
印度于 2008 年国际金融危机期间，受到汇率剧烈波动的影响，之后为了使经济体能够有效管理汇率风险，印度首先批准了国家证券交易所（NSE）上市外汇期货合约，在随后的几个月中又批准了两家交易所上市外汇期货合约，但绝大部分交易量都集中在 NSE 和 MCS.外汇期货产品刚推出的时候，非常成功，市场发展态势良好，成绩喜人，交易量也是突飞猛进。原因之一就是印度这三家交易所之间激烈的竞争，促进了市场的良性发展，并且起到了一定的宣传作用，吸引了更多的客户群体，提高了市场的流动性。NSE 自 2008 年以来期货合约的年交易量呈直线增长，在 2011 年达到顶峰并且维持相对稳定，但从 2013 年起至今都呈现出了下滑的趋势。原因主要是 2013 年印度经济危机所致，危机期间 3 个月内印度卢比曾贬值 13%,并至今都没有恢复到贬值前的水平。
3.2.3 一带一路沿线国家外汇期货市场的国际比较。
一是，在场内外汇衍生品合约交易数量方面排名前五位的交易所，其市场份额总计达到了 87%,换句话说，剩下的所有交易所才交易了全球 13%的场内外汇衍生品合约。如图 3.2 所示，这五家交易数量最多的交易所是印度的 NSE 和MCX-SX、俄罗斯的 MOEX、美国的 CME、和巴西的 BM&FBOVESPA.其中前三位的印度 NSE 和 MCX-SX 与俄罗斯 MOEX 都是一带一路沿线国家的交易所，其外汇期货和外汇期权的交易合约数量占全球的 73%.应当指出的是，印度和俄罗斯的外汇期货合约价值仅为 1000 美元，比美国 CME 的典型外汇期货合约小约 100 倍。尽管印度和俄罗斯的交易所在交易合约数量上占据主导地位，但是在名义金额上美国和巴西的交易所代表了大约 90%的市场份额。但这并不妨碍亚太地区成为当前全球货币期货交易的主要市场，而亚太地区也正是一带一路的重点区域，一方面这为发展一带一路区域性的场内外汇交易市场打下了良好的市场基础，另一方面这也为一带一路外汇期货市场的建设留下了成长的空间，而且随着一带一路战略的实施，使用外汇期货来对冲汇率风险的需求将会进一步增加。特别是大宗商品出口在许多一带一路沿线国家的经济中都扮演着极其重要的作用，因此，对外汇进行套期保值的强烈需求也将会带来巨大的外汇期货持仓量。
二是，从区域分布来看，一带一路区域的外汇期货合约交易量占全球市场的75%,可以说，一带一路区域已经成为全球外汇期货交易的一个主要市场。其中，印度又贡献了接近 70%的一带一路区域的外汇期货交易量，是区域中交易量最大的国家。如表 3.5 所示，印度、俄罗斯、和美国是外汇期货交易量排名前三的国家，而印度和俄罗斯两国又都属于一带一路沿线国家。交易金额方面，由于一带一路沿线国家外汇期货合约价值普遍较小，因此其总体名义交易金额却只占全球外汇期货市场的 6%.而印度又做出了超过 50%的贡献，从名义金额来看印度依旧是区域中最大的交易市场。全球范围看，美国、巴西、和印度是外汇期货名义金额成交最多的三个国家，而这次只有印度一个国家属于一带一路沿线国家。另外，通过计算量仓比，可以看出全球范围内不同国家外汇期货市场的投机性具有很大差别。印度市场的交易量最大，占全球市场的 51%,但量仓比也最大投机性最强。但这并不能说明，市场大就会导致很强的投机性。比如，美国市场的交易金额是世界上最大的，占全球市场的 76%,但量仓比适中，显示了该市场具有较好的风险对冲功能。而香港市场外汇期货的交易量和交易金额分别仅占全球市场的 0.01%和 0.04%,但量仓比也是最小的，表明了香港市场的主要功能在于汇率的套期保值和风险管理。全球投机性最强和最弱的外汇期货市场都处于一带一路区域，说明区域内的投机性也存在很大差异，这更需要一个有管理的市场来充分发挥外汇期货的避险功能。
三是，全球最活跃的场内外汇衍生品中期货产品占据了绝大多数，如表 3.6所示。第一，2014 年成交量最高的 20 支期货和期权产品中期货占据了 16 个名额，而期权只占据了 4 个名额。这说明了外汇期货产品占据了场内外汇交易的主导地位。第二，最活跃的这 20 支场内外汇产品来自全球 11 家交易所，而这 11家交易所中有 5 家出自一带一路沿线国家，印度一国就占了 4 家，另外 1 家来自俄罗斯。这说明一带一路地区场内外汇衍生品的活跃度非常集中，而一带一路沿线绝大多数国家的外汇期货产品活跃度和流动性还有待提高。第三，这 20 支产品中的 9 支涉及了一带一路沿线国家货币，即印度卢比 6 支，俄罗斯卢布 3 支，而且印度卢比和俄罗斯卢布期货包揽了前 5 名的位置。再一次证明了印度和俄罗斯两国场内外汇衍生品市场发展良好，并且在全球市场上也发挥了极其重要的作用。第四，一带一路沿线国家的 10 支外汇期货和期权产品以涉及美元的直接汇率合约为主，其中只有俄罗斯 MOEX 推出 2 支不一样的产品，一个是欧元/美元期货属于交叉汇率期货合约，另一个是欧元/俄罗斯卢布期货属于涉及欧元的直接汇率期货合约。第五，一带一路沿线国家的场内外汇衍生品的合约价值都较小，仅为 1000 美元或 1000 欧元。但这有助于提高交易活跃度和流动性，排名前 4的俄罗斯和印度外汇期货产品的成交量都为上亿张，而大合约价值的产品交易量排名相对较后，成交量为千万张级别。第六，全球成交量最活跃的外汇期货合约，美元/俄罗斯卢布期货，在俄罗斯 MOEX 的成交量呈现出爆发式的增长，增长75.8%跃升至 6.6 亿张合约，显示了俄罗斯卢布期货强劲的增长势头，同时，美元/卢布期权和欧元/卢布期货的交易量也非常活跃。
四是，交易所之间的兼并与收购是为了在全球市场上形成具有国际竞争力的交易所。全球最大的 3 家交易所 CME Group,Intercontinental Exchange,和 Eurex都拥有几家附属交易所，成交量排名前 10 的交易所中也有 6 家是合并后的交易所集团，如果扩大范围到排名前 20 的交易所，那么 8 家交易所集团是经过合并的。这说明兼并和收购是帮助各国交易所参与全球竞争的有效途径。如表 3.7 所示，2014 年全球交易合约数量最多的交易所中，印度的 NSE 排在第 4 位，俄罗斯的 MOEX 排在第 6 位，印度的另外一家交易所 BSE 排在第 11 位。可见，一带一路沿线国家的外汇期货市场仍然集中在印度和俄罗斯这两个国家。另外，香港交易所排在第 14 位，台湾期货交易所排在第 19 位。中国大陆方面也有 4 家交易所入榜，上海期货交易所第 9 位，大连商品交易所第 10 位，郑州商品交易所第 13 位，和中国金融期货交易所排在第 18 位。特别值得一提的是中金所的成交量在这两年增长迅速，2014 年的成交量是 2012 年的 2 倍，这种高速增长也把中金所带入了全球交易合约数量最多的交易所榜单当中。但是我国的交易所如果与国际化的交易平台相比，排名仍然相对靠后，所以我国需要允许国内交易所得到充分的竞争，并且参与全球市场的竞争，至少形成一家具有国际竞争力的交易所，登上世界的舞台。而这又不是仅靠单一的本国货币产品就可以办到的，因此发展一带一路沿线国家货币期货市场对我国发挥在全球市场中的作用也具有十分重要的意义。
