第 3 章 白马湖森林公园项目 PPP 融资案例
上一部分介绍了 PPP 融资模式的理论部分，下面本文将通过具体的案例来探讨 PPP 融资模式。本文引入的是广州普邦园林股份有限公司与淮安市白马湖规划建设管理办公室合作的白马湖森林公园项目。普邦园林是业内第一家引入PPP 模式的企业。下面将对白马湖项目的具体情况进行评述分析。
3.1 项目背景
市政园林回款难已经成为园林行业的困境，它导致了园林企业营运资金占用额的逐年递增。公共市政园林工程项目施工周期通常为 8 个月-2 年，地产景观工程施工周期通常为 6 个月-1.5 年。虽然市政和地产园林工程施工期不长，但经常存在工程款项拖欠的风险，所以园林工程回款期还是较长的。但是近期得到重视的 PPP 模式预计可以使园林现金流的问题逐步好转，使园林行业回款有保障。
PPP 模式利用多重多方协议形式规范各方风险分配，确保合作资本方的地位平等与利益诉求，契约形式更加完备。
首先，由于出资方多元化，园林企业和政府共同出资成立项目公司（有时会有银行信托等第三方参与），项目前期所投入的资金不再全部由园林公司承担，可以用较小的资金撬动一个较大的项目，这对于园林公司的现金流出来说肯定会有所改善。例如，政府方如果以土地出资入股，整个项目公司至少不会再产生购置土地的现金流出，政府一般也会在配套基础设施建设（如修路）上投入一定的资金。
其次，政府的立场发生了转变，由原本的债务方变成了权益方，这样的转变使政府的态度更加积极，在行政资源和补偿机制方面也会更加有利于项目的进行，以保证项目稳定的现金流。 同时在收款上也会相对积极，根据相关合同规定可能会利用行政资源进行催款。另外新承接的 PPP 项目涉及产业运营环节，项目建成后投入运营，产业区发展旅游业务会吸引来众多游客，增加营业收入的同时也会带动相关产业的快速发展，这样对园林公司改善现金流有极大的帮助。
3.2 案例概况
3.2.1 项目基本情况
2014 年 5 月 23 日，广州普邦园林股份有限公司与淮安市白马湖规划建设管理办公室签署了《淮安市白马湖森林公园项目 PPP 合作协议》。白马湖森林公园将建于江苏省淮安市淮金公路东侧、旅游公路两侧，建设模式采用公私合作，即 PPP 模式。项目建设单位为淮安市白马湖规划建设管理办公室，施工单位为广州普邦园林股份有限公司，投资概算不超过 10 亿元，预计项目期为 3 年，致力于打造一个亚洲最大彩色森林公园 .
白马湖规划建设的森林公园包括核心景区和生产观赏区两部分，其中核心景区要表达的是“彩色生态”的概念，将色彩斑斓、高矮不一、形态各异的植物搭配在一起，突出森林公园的主题概念。而生产观赏区则是将不同品种的枫树种在一起，呈现出漫山红叶的既视感。届时，淮安市民可在家门口欣赏漫山红叶之美景。白马湖森林公园立足点是生态保护，但在注重生态保护的同时，还兼顾了旅游开发。彩色森林公园，这正体现了公园的特色，彰显其魅力，使之区别于国内大多数国家森林公园，产生生态观赏方面的巨大优势，从而带动旅游经济效益，为保护资金“输血”.
3.2.2 PPP 融资模式运作方式
1.合作及出资方式
（1）合作方式
本项目由三方共同合作完成：合作相对方、建设单位、施工单位。其中合作相对方和施工单位同为广州普邦园林股份有限公司，建设单位为淮安市白马湖规划建设管理办公室。具体合作方式如下：
普邦园林单独出资或与其他投资机构共同出资设立一个具有独立法人资格的合作公司，然后由这个合作公司与建设单位按照一定的比例共同出资建设本项目，普邦园林公司对协议中的出资义务承担连带责任。
（2）出资方式
项目总投资依据：建安费预算及工程量清单出资比例：建设单位出资 15%;合作公司出资 85%.
特殊情况：①在工程不变的情况下，若因客观原因如工程材料、人力资源价格、管理成本上升等导致建安费超出预算的，那么建设单位与合作公司要按照约定的出资比例补充投资。②若是由于工程发生变更或者经普邦园林同意的增加工程导致建安费超支的，那么投资额超支的部分由合作公司和建设单位按各自 50%的比例追加投资。
（3）项目交接
项目结束时间：项目竣工验收合格之日或建设单位书面要求的交付已完工工程之日（以先到之日为准）。
交接流程：项目结束之日，普邦园林公司退出合作，项目进行结算审计，待完成后，建设单位向普邦园林公司收购合作公司的全部股权，所有项目资产归建设单位所有。建设单位向普邦园林股份有限公司支付收购款，景区的收入可以作为支付的来源之一。
2.收购款的支付方式
协议约定工程分三期进行，合作公司分期交付工程，每次交付后，建设单位向普邦园林公司支付分期工程收购款。收购款由合作公司的实际累计出资额、投资回报、建设期利息以及回购期利息组成。
3.收购款支付的保障
（1）连带保证责任
在项目首期工程开始前，建设单位须委托淮安市水利资产经营有限公司为该期工程收购款支付提供连带责任保证。
（2）建设用地使用权担保
建设单位承诺在工期开始前取得弃土区土地的合法建设用地手续（土地面积不少于 600 亩），并且建设单位能以该地块的建设用地使用权向普邦园林公司提供担保，若建设用地使用权价值不足，普邦园林有权要求建设单位追加担保措施，并根据普邦园林的要求更换收购款支付的保障条件。
若建设单位不能提供建设用地使用权担保，在普邦园林同意的条件下，可以另行提供担保，否则合作公司有权中止投资本项目。建设单位可以在征得普邦园林公司同意后置换担保方式。
3.3 项目运用其他融资模式的对比分析
3.3.1 债务性融资--以银行贷款为例
毋庸置疑，在 PPP 融资模式得到广泛应用以前，银行贷款是企业融资的常用选项，在企业的初创期、发展期或是艰难期，银行都发挥了及其重要的作用，各种小中大型企业都热衷于向银行贷款，尤其是在运行新项目时，银行贷款成为了解决资金紧缺的首要方式。但也正是因为这样的重要性导致了银行大量不良资产的产生，一些贷款企业由于经营不善等原因处于了非良好经营状态，恶性循环形成了积压债务，最后可能破产或者重组，导致破产企业不能够按时足额地向银行支付利息甚至本金，由此使银行产生不良贷款。这样的不良贷款对于国家和银行来说都是沉重的压力，而缓解这种压力的最好的办法就是从根本上解决企业的资金流问题。下面将对白马湖项目以 PPP 模式融资和以银行贷款模式融资进行比较分析：
从上表中可以清晰地看出企业在项目初创期利用 PPP 融资模式在投资支出和费用支出上有着明显的优势，PPP 模式可以减轻企业的现金流负担，减少项目成本。在项目建设期间，若出现了建安费超出预算额的情况，PPP 模式要求建设单位和合作公司按照协议约定的出资比例补充投资，而银行贷款模式只能由企业自身承担超资额。项目竣工后，PPP 模式要求建设方向合作公司收购全部股权。
本案例为分期收购方式，合作公司不仅可以收回实际累计出资额，还可以得到投资回报、建设期利息和回购期利息，除此之外，合作协议中还有明确的收购款支付保障条款，这也就意味着 PPP 融资模式可以一定程度地保障企业的经营业绩，风险相对比较小；相反的，银行贷款模式就面临着比较大的风险，项目完成后，企业面临着巨大的还款压力，企业需要通过运营收入来提供保障，但是运营收入并不是确实稳定的，所以企业选择银行贷款模式并不是明智之举。
3.3.2 权益性融资--以股票融资为例
股票融资也是企业最常用的融资方式之一，它是指企业通过股票这种载体将资金从盈余部门投入短缺部门，企业既不负债又有充足的资金支持。同时股票的持有者即资金的供给者也就成为了企业的一份子，享有对企业的控制权。下面将对白马湖项目以 PPP 模式融资和以股票方式融资进行对比分析：
从上表中可以看出，企业通过发行股票实现融资的目的是有优势的，在前期投入上优于 PPP 融资模式，只需要支付融资的费用即可，而且在年利息上也是可有可无，没有债务性融资的固定利息负担。是否分配股利完全取决于公司的经营状况和未来的发展计划，公司若盈利状况良好，又暂时没有新的投资计划，那么就可以分给股东；反之盈利状况不好，或者公司资金短缺又或者未来有新的投资计划，那么就可以少支付或不支付股利。另外，通过股票融资筹集到的资金具有永久性，无到期日，不需要归还。在公司持续经营期间可以长期使用，能够充分保证公司生产经营的资金需求。在这一点上，PPP 融资模式可能无法匹敌，虽然建设单位会进行回购，但分期付款的方式也会使资金产生时间价值的问题，流动资金也没有股票融资的充足。
但是股票融资也有很多缺陷。首先，股票融资的资本成本较高：从投资者的角度讲，高报酬意味着高风险，投资普通股会有较高的投资报酬率，但相应的风险也是较高的；对筹资者来讲，普通股股利是从税后利润中支付的，不具备抵税作用，从这一点说，是对企业不利的；另外，普通股的发行费用也比较高。其次，股票融资容易分散控制权：当企业发行新股时，出售新股票，引进新股东，会分散公司控制权。最重要的是股票融资的上市时间跨度长，而且竞争激烈，可能无法满足企业迫切的融资需求。PPP 融资模式就相对迅速一些，只要政府与企业达成合作意向，签订合作协议，项目计划就可以开始执行。
债务性融资和权益性融资有个共同的特点--利益独享、风险独担，而 PPP融资模式恰好相反--利益共享、风险共担、共同合作，有效地降低了项目的风险，也有利于后期的回款。
3.4 项目优势及问题分析
3.4.1 优势分析
1.政策“护航”
过去政府的融资模式比较偏向于财政投资模式，但是由于财政资金的缺乏不得不引入了 PPP 融资模式。优点显而易见：政府可以解决资金匮乏的问题；企业可以得到政府的支持。但是这显而易见的优点却并不一定能够实现，因为没有关于 PPP 融资模式的政策出台，就没有可以约束协议双方行为的规范。这导致了政府与社会资本双方在没有法定规则的情形下爆发很多矛盾，最终导致很多PPP 项目的不欢而散。
2014 年以来，国家频繁发布的相关政策文件足以证明了国家对 PPP 模式的重视以及要将 PPP 大力发展和应用的决心。而本案例白马湖森林公园项目的建设正处于 PPP 热潮期，相应政策的出台也为白马湖项目的顺利进行奠定了良好的基础。
2.改善园林企业业务结构 拓展多元业务
园林企业的业务结构主要由园林景观设计业务、园林绿化施工业务、园林绿化养护业务和绿化苗木培育业务四大类组成，普邦园林企业也不例外。根据近几年的企业营业收入结构比例来看，普邦园林 90%以上的收入都来自于施工业务收入，剩余占比由设计和养护业务收入组成，不涉及苗木业务收入。这种单一的企业业务结构已经不能支撑园林企业的资金周转问题，因此要寻求更适合的多元化业务结构来改善这种现状，而 PPP 模式就是更好的选择。因为 PPP 项目对未来经营现金有要求，所以园林企业承接的 PPP 项目中不仅包括传统的市政园林部分，也有众多多元化业务，能够改善业务结构。园林企业可以借力 PPP 模式探索相关的多元业务，实现华丽转身。
3.PPP是市政园林模式的一种巨大进步
在过去的市政园林项目中，BT 模式是应用最多的融资模式，它在一定程度上减轻了政府的财政资金压力，提高了资本利用率，同时也为企业拓宽了投资渠道。但是 BT 项目有它自身的缺陷，首先在 BT 项目中政府是融资方，园林公司是建设方，园林企业在项目中可以得到较高的毛利，但同时需要付出为政府垫资的代价。BT 项目的资金需求往往很大，回款期也长，一般为 3-8 年，这往往会使园林企业的资产负债率过高而现金流量净额又为负，给园林企业带来很大的资金压力。为了改善这种情况，园林企业必须在项目的融资方式上进行改变。本案例中普邦园林公司就在项目融资模式上做了突破性的改变，公司将 PPP 模式引入了白马湖森林公园项目，与政府合作，共同出资建设，再由政府分期回购。这样的方式使得 PPP 模式有效地提升了公司资金使用杠杆。
4.普邦园林借PPP提高经营业绩
白马湖项目投资概算约 10 亿元，根据普邦园林股份有限公司 2013 年年度财务报表可知，此项投资占 2013 年年度营业收入的 41.79%,又因为协议中明确约定了建安预算以及收购款的支付，因此可以确定该项目将对公司 2014-2017年度的经营业绩产生积极的影响。普邦园林 2014 年年度业绩快报显示，公司营业收入较上年同期增长 32.06%,营业利润较上年同期增长 31.32%,利润总额较上年同期增长 30.78%,对于这样大幅的增长，快报中做出了这样的解释：“主要是公司在保持原有客户的基础上，积极争取到新的优质客户，业务规模扩大所致”,显然“新的优质客户”包含了淮安市白马湖规划建设管理办公室。
3.4.2 问题分析
1.PPP项目操作流程不细化
PPP 项目从初期的项目确立，合作方考察，确定合作对象到签订合作协议，建设合作项目再到项目结束后的具体运作方式，这是一个既复杂又存在风险隐患的过程。所以为了降低合作双方的风险，在签订合作协议时就应对相关的各项流程做详细的规定，以免在日后的合作过程中出现分歧。普邦园林于 2014 年 5 月与淮安市白马湖规划建设管理办公室签署的 PPP 合作协议，在合作协议中，合作双方只是就大体的合作方式、出资方式以及收购款的支付方式作了协商，在其他方面（例如：项目的具体运作流程、双方的监督机制、风险管理机制等）完全没有提及，这对于之后的项目实施过程是一个重大的隐患。
2.政府过度干预 有失公允
在我国，与政府合作对很多企业是有利的事情。能够承接政府的工程证明该企业得到了政府的肯定，在一定程度上可以提高企业的公信力，对上市公司的股价也会有积极的影响。但是与政府合作也有一定的“本能”风险，所谓“本能”风险就是企业会不自主地受控于政府，而政府也会本能地支配企业，忽略企业的利益，这是违背市场发展原则的行为。政府的过度干预可能会扰乱市场，破坏公平公正的原则。在过去十几年中，我国的 PPP 项目也有很多，只是成功的寥寥几个，失败者中有一些就是由于政府的原因而陷入了僵局，政府失信于企业，造成了很大的不良反应。白马湖森林项目的合作协议中虽签订了收购款支付的保障，但从保障条款的内容来看，主导权在政府一方，这样对于合作双方来说可能有失公允。
3.PPP经验不足 项目风险较大
普邦园林作为“第一个吃螃蟹的人”勇气可嘉，但盲目的“伸手”实在不理智。PPP 在我国的成功经验本就不多，在园林企业更是毫无经验，但是为了走出园林行业的困境，普邦园林最终促成了这次合作。合作既已促成，就只能全力以赴在项目实施过程中加强管理，尽量降低风险，也可以借鉴国外的先进经验来完善 PPP 项目的合作过程。
