第二节 我国证券市场信息披露制度的具体内容。
根据时间、内容、方式的不同，信息披露制度可分为两大部分，即发行信息披露和持续性信息披露。发行信息披露是指公司在初次募集、发行证券所披露的信息，主要是将该次发行证券的权利内容和发行人本身的财务、业务状况对投资人公开，作为投资人作出认股与否决定的依据，发行信息披露主要包括招股说明书和上市公告书。持续性信息披露即公司在证券发行后，在公司持续经营过程中，持续性的将公司的财务、经营状况等进行披露，主要包括公司的短期报告和临时报告。根据披露阶段的不同对信息披露进行分类，更具有规范性，针对不同的阶段对其使用的法律和程序进行具体划分。
一发行信息披露。
证券市场的发行信息披露即证券的初次披露，主要包括证券发行时进行的信息披露和公司上市时进行的信息披露，证券发行时的信息披露即招股说明书，上市公司上市时的信息披露即上司公告书。上市公司必须严格按照上市程序的要求披露信息，只有按照证监会的规定及证交所的上市规则进行披露，上11（一） 招股说明书。
招股说明书是指股票发行人在发行股票时按照法律法规规定的格式要求及程序要求制作并向社会大众公开的信息的专门性信息披露文件。招股说明书是股票公开发行的最基本法律文件。任何上市公司如果要公开发行股票，就必须向证券业监督管理协会报送招股说明书，在经证券业监督管理协会审核批准后，股票发行公司应当按照相关规定披露信息。招股说明书的披露规则：招股说明书须经证监会审核批准；招股说明书于批准后发生邀约邀请效力。招股说明书的有效期为六个月，自招股说明书经我国证券监督管理协会签署完毕之日起计算，发行人应在承销期开始前 2 至 5 个工作日公布招股说明书；招股说明书在签署后批准前处于特殊效力状态。
招股说明书作为公司发行股票的要约邀请，其实质在于让投资者对公司的基本经营情况及公司经营业绩等详细情况有所了解，从而吸引投资者投资。招股说明书质量的好坏直接决定了公司发行股票的成败。因此，公司为满足发行股票的要求，应将招股说明书作为公司上市之前信息披露的核心。不同国家及地区的招股说明书的内容和格式不同，不同行业的招股说明书的具体内容亦不相同，但招股说明书的内容大致一致，我国的上市公司的招股说明书内容包括：发起人制定的公司章程，发起人认购的股份数，每股的票面金额和发行价格，无记名股票的发行总数，认股人的权利义务，本次募股的起止期限及逾期未募足时认股人可撤回所认股份的说明。
（二） 上市公告书。
上市公告书，是指在境内公开发行的证券申请人或者在证券交易所挂牌交易的发行人，在证券经证监会核准后，按照要求编制并在上市前进行公告的法律文件。股票上市公告书的内容主要包括：发行企业概况；股票发行及承销；公司内高级领导层及高级管理人员的持股情况；公司设立情况；是否存在关联企业以及是否存在关联交易情形；公司的股本结构以及公司的大股东持股情况；公司的财务会计资料；董事会上市承诺；主要事项揭示；上市推荐意见；证券监督管理机构规定的其他事项。
由于招股说明书与上市说明书所披露的内容呈现高度相似性，不同国家或地区对是否需要发布上市说明书的要求不同，有的国家直接只公布招股说明书，如美国、英国和德国；有的国家和地区的证券市场要求必须公布上市公告书，如我国大陆地区、日本、香港。我国的招股说明书和上市公告书的侧重点不同，上市公告书更侧重于对关联企业和关联交易的披露，并且上市公告书公告的财务会计资料等比招股说明书更贴近实情。
二持续信息披露。
持续信息披露是证券二级市场的信息披露，对上市公司在经营过程中新出现的情况进行实时跟进并及时更新信息，是投资者及其他证券市场主体能够及时掌握公司最新的经营信息及证券信息，从而作出投资决策，控制风险。持续性信息披露主要包括两方面内容，一是定期报告，主要包括年度报告、中期报告、季度报告和月度报告，二是临时报告。
（一） 定期报告。
定期报告是指上市公司按照固定的期限公布公司的经营管理情况、财务状况的报告形式。按照不同的时间，定期报告可分为年度报告、中期报告、季度报告和月度报告。年度报告是反映公司整个会计年度生产经营情况及其它各方面基本情况的法律文件，一般在每一会计年度结束之日起四个月内向国务院证券监管机构和证交所提交年度报告，并予公告。四种定期报告要求披露信息的内容不同，年度报告最详尽，其次是中期报告。年度报告和中期报告也是各国各地区定期报告的主要形式，而季度报告和月度报告内容比较简便，有些公司则不进行季度和月度的信息披露。
我国上市公司的定期报告主要是年度报告和中期报告。我国证券法第 60条、61 条对年度报告和中期报告的内容做了详细规定。同时，我国《证券法》
有硬性规定，上市公司和公司债券上市交易的公司，应当在每一年会计年度结束之日起两个月内，向证券监督管理机构和证交所报送中期报告，并进行公告；应当在每一会计年度结束之日起四个月内，向国务院证券监管管理机构和证交所报送年度报告，并进行公告。
（二） 临时报告。
临时报告是依法编制的反映公司重大事件的法律文件。重大事件是指所发生的对上市公司股票价格起重大影响的事件。发生重大事件时，信息披露义务人应及时将重大事件的起因、经过、结果进行披露，使投资者知悉详细情况，以便做出决策，预防不利风险，并且在向证券市场进行披露的同时，应向证监会和证交所进行报告，临时报告对避免内幕交易的发生、提升股票交易的透明度等具有重大意义。
我国《证券法》对"重大事件"进行了列举。主要包括：公司的经营方针和经营范围的重大变化；公司的重大投资行为和重大的购置财产的决定；公司订立重要合同，而该合同可能对公司的资产、负债、权益和经营成果产生重要影响；公司发生重大债务和未能清偿到期债务的违约情况；公司发生重大亏损或者损失等等。
三 强制性信息披露与自愿信息披露。
强制性信息披露主要包括发行信息披露（即初次披露）和持续性信息披露，对二者上述文章中已有阐述。作为证券监管的重要手段，强制性信息披露能够减少信息不对称造成的不利后果，从而增强投资者信心。强制性信息披露的作用分为事前的预防和事后的规范作用。强制性信息披露将证券法规定的信息公之于众，使投资者知悉相关证券信息，从而预防利用信息不对称进行内幕交易的行为的发生。强制性信息披露给投资者创造了一个公平的获取信息的平台，减少边际成本，并对利用信息优势进行内幕交易及其它违法行为进行惩罚和规制。
强制性信息披露制度是当下世界各国对证券市场采用的重要制度之一，它能够对证券市场机制的运转起到极大的促进作用，使证券市场的投资者、中介机构以及公司管理层自身对整个证券市场有全面、充分的了解。但是强制性制度的建立和完善不仅是法学领域自身能够完成的，它还需要结合政治学、经济学等多领域的共同探索，对于强制性信息披露制度存在的有效性研究以及是否合理等都需要足够的理论与实践结合的依据。强制性信息披露制度能够提高投资者决策的科学性和资本市场的诚实度，从而保护投资者。政府出于弥补市场信息不完善的缺陷、保护市场自由选择和竞争秩序的目的建立强制性信息披露制度，通过"有形的手"对信息进行强制性管理。该制度主要是基于两方面因素的考虑：公平原则和效益原则。如果没有强制性披露，公司极大可能选择对其自身利益最大化的方式进行选择性披露，对所披露的信息反映的市场完整性和真实性都有所降低，使投资者对市场信息只知其一，不知其二。选择性披露的后果即内幕交易，如果内幕交易行为横行，那么证券市场的公平原则将得不到实现，极大的损害了投资者的利益，也不利于市场机制长久、有序发展。虽然我国实行强制性信息披露制度，使披露义务人的成本增加，但是与增加投资者的总成本而言是利大于弊的。上市公司进行信息披露与投资者自己搜集市场信息相比，前者更加专业、集中和高效，也有利于辨别信息的真伪。
对证券市场的信息除政府要求强制性披露的内容外，还应结合证券市场自身的调节手段，鼓励信息披露者进行自愿性信息披露，提高信息披露者的主动披露证券市场信息的积极性。根据我国法律规定，自愿性披露的内容主要包括：
公司自身的背景信息；管理活动和基础性业务数据；公司面临的可能性风险及风险应急机制；公司对未来经营活动的预测性信息等等。自愿性信息披露并不是信息披露者随性而为、任意披露，自愿性信息披露也要满足信息披露的基本原则，即真实性、准确性、完整性等等。以强制性信息披露为主，自愿性信息披露为辅，二者结合，使证券市场参与者充分、全面地知晓证券市场信息，了解证券市场发展动向，促进证券市场有序、健康、快速、高效发展，完善我国证券市场运行机制，健全证券市场投资环境，都有极大的促进作用。
第三节 我国证券市场信息披露制度的理论依据。
一证券市场信息披露制度的经济学理论依据。
信息披露制度的经济学理论依据主要包括三方面的内容：证券市场的信息不对称性、信息的公共产品特性和"有效市场资本假说".此三方面的共同基础是市场失灵理论。由于信息不对称以及信息的公共产品特性，致使市场配置资源的基础功能得不到有效发挥，此时，信息披露制度的建立有效解决了二者导致的市场失灵的弊端。信息披露制度的规范对象是证券市场中的筹资投资行为，作为以规范经济行为对象的信息披露制度必然为某种经济理论为依撑，即市场失灵理论。此种理论的主要影响因素即信息不对称性、信息的公共产品特性、有效市场资本假说。具体如下：
（一） 证券市场的信息不对称性。
证券市场的信息不对称是指在证券交易过程中，交易双方无法获得同样的证券信息，一方获得信息较为全面，在证券市场中占据优势地位，另一方获得信息不充分，广度和深度都不如另一方强，从而在证券市场中处于弱势地位。
市场经济发展迅速，加之现代公司新型制度的建立，一般大型企业的所有权和经营权处于分离状态，在公司经营过程中，所有者未参加到治理过程中，对公司的经营信息掌握程度较低，而经营者则相反。此外，证券市场中投资者和所有者对信息的知悉程度也不同，前者掌握程度较低，如果此时所有者利用所掌握的市场信息作出利己不利他的行为，必将损害投资者利益，也不利于市场资源的配置效率，从而最终降低市场经济的运行效率。
证券市场的信息不对称性容易引发投资者逆向选择和道德风险。简述如下：
1. 逆向选择。
由于投资者专业化程度不高，对于证券市场上的信息难以区分优劣，为平衡风险，投资者大部分会用高质量证券和低质量证券的中间价格去购买证券，这种行为容易导致高质量证券按照较低的价格卖出，即投资者处于风险考虑只愿意购买低价位的证券，从而证券市场出现高质量证券不受欢迎，而低质量证券脱销的现象，即逆向选择。
逆向选择会引发一系列负面效应。最直接的结果莫过于，投资者偏向于买低质量证券，导致高质量证券代表的高效率的商业活动门庭冷落，从而缺乏市场竞争力，导致高质量证券及高效率商业活动被驱逐出证券市场，使证券市场充斥着低质量证券和低效率的商业投资。最终，金融资源得不到有效配置，引起证券市场运行势头低落。
2. 道德风险。
在公司所有权和经营权分离的情况下，经营者们由于缺乏监督，很可能会片面追求自身利益最大化的情形。加之证券市场上的信息不对称，投资者对经营者的经营事项及运行过程知之甚少，或者只知表面，不知实质，投资者无法有效地监督公司经营者的行为，造成经营者利用他人投资谋取个人私利的不道德行为，即投资者面临的公司经营者的道德风险。
（二） 证券市场上信息的公共产品特性。
证券市场上信息的公共产品特性是指证券市场上的参与者无论购买与否，都会享受到市场带来的信息。根据经济学理论，公共产品具有非排他性和非竞争性两个特点，因此，证券市场上的信息亦具有非排他性和非竞争性。非排他性是指不能排除他人对信息的免费使用；非竞争性是指个人消费产品或服务不会造成他人消费的减少。证券市场的参与者对市场信息的需求是没有限度的，但是由于信息的生产成本之大加之信息的公共产品特性，导致信息的生产者积极性不高，无法承载生产信息的高成本负担。个人免费享用他人高成本生产的信息，即"搭便车",人人都想搭便车，但不想投入成本生产信息，久而久之，证券市场上的信息无人提供，最终导致证券市场失灵。
（三） 有效市场资本假说。
有效市场资本假说最初出现于二十世纪中期，提出者是美国的尤金·法玛。
同时主张这一学说的还有伊斯特·布鲁克、费歇尔和简森等。
各位学者对"有效市场资本理论"表述语言不同，但大致意思一致，即证券信息完全在证券价格中得到体现，无论信息是否公开，证券价格与证券内在价值一致，没有任何人得到超额利益，那么这种市场便是有效的。基于市场有效性程度不同，可分为三种类型：弱式有效市场、半强式有效市场、强式有效市场。弱式有效市场反映的是证券的历史价格，即"昨天的价格",由于反映情形的独立性，弱式有效市场不能对现在或者未来的证券价格作出预测；半强式有效市场是指证券价格反应了所有已公开信息，是所有投资者的集体判断；强式有效市场反应的信息最为全面，不仅包括已公开信息，还包括未公开信息，即所有的信息。
综上，由于证券市场信息的不对称性和公共产品特性，致使信息分布不均，不能使市场形成合理价格信号，不能形成有效的资源配置。至此，政府对证券市场进行合理适当的干预，规定信息披露制度，代替证券市场资源自由配置，以克服证券市场失灵的后果。信息披露制度的出台，强制发行人和上市公司依法披露信息，信息披露义务人披露信息的主动性和所披露信息的广度及深度都得到明确改善。
二证券市场信息披露的法学依据。
任何社会制度的建立都要有国家强制力作保障，信息披露制度也是如此，作为证券法领域的一项核心制度，其存在有充足的价值取向，为投资者科学决策提供依据并且防止内幕交易的发生，信息披露制度还折射出更高的法学价值取向，即追求公平和效率。法律对证券市场信息披露制度的披露原则、内容、程序、主体等都进行了明确的规定，当信息披露过程中出现违法违规行为时亦作出了惩罚规定。
（一） 证券市场信息披露制度中的公平理念。
公平要求作为社会个体所拥有的社会权利都要获得平等的分配，除非少数不平等的分配能够满足此类少数不公平分配者的利益。法律存在的目的在于维护社会的公平正义，确定某种通用的社会规则，使社会成员统一遵守，对违反者进行法律制裁，在法律的强制力保护伞下，建立一个公平有序的证券市场。
法律从初次建立到发展成熟完善就和公平理念息息相关，随着社会主义经济政治文化的发展，公平公正的法律理念为每个社会成员所信守。公平理念作为法律的最高追求价值之一，因此，公平理念也是证券市场信息披露制度的核心价值追求。
所有投资者都可以自由进入开放的证券市场，基于平等的地位和权利进行投资活动。证券市场中证券发行人或者上市公司进行信息披露，是投资者进行投资决策最直接的依据。如果证券发行人或者上市公司没有对影响投资者决策的信息如上市公司的经营管理、财务状况等进行披露，那么投资者将无法通过合法渠道知悉这些信息，也就无法做出正确的决策。证券市场信息披露制度的诞生给了证券市场参与者们公平的获取信息的机会，提供了平等的信息公布的平台，体现出强烈的公平理念。
证券市场信息披露制度所体现的公平理念主要体现在证券发行人、上市公司及投资者三者之间的利益平衡中。按照法律的要求，信息披露义务人（即发行人或上市公司）按照信息披露的原则披露各种证券市场信息，为投资者投资决策提供科学权威的依据。信息披露制度由于各方面严格准则的要求使信息披露义务人利用信息优势进行投资欺诈的概率降低。在投资者相互之间，由于信息披露制度规定信息披露平台比较平等，每个投资者掌握信息的机会均等，信息获取时间和信息获取量都比较公平，因而改变了以往内幕交易频繁发生的现象。在信息披露义务人之间，信息披露制度赋予他们同等的义务，不得允许有例外发生，进入证券市场都必须履行同等的信息披露义务。
（二） 证券市场信息披露制度的效率理念。
效率即资源合理配置利用最大化。证券市场信息披露制度的效率理念不仅体现了经济学追求市场机制效率的要求，同时也体现了法学追求遵守效率准则的要求。市场经济要想快速健康发展，必须遵循统一的规律即效率准则，这就需要法律对效率准则作出具体规范，将之融入到具体的经济法律制度中，作为指引市场行为的价值导向。证券市场信息披露制度作为当下最合理有效的法律制度，为市场运行中的效率理念作出明确的标杆作用，将效率准则贯穿整个制度的始终。
首先，证券市场信息披露制度强制信息披露义务人披露重大信息，降低信息不对称带来的不利影响，使证券价格和内在价值尽可能地保持一致，与逆向选择作斗争，实现证券市场资源的高效合理配置。其次，证券市场信息披露制度减少了获取市场信息的成本，提高了信息的利用率。信息披露制度强制信息披露义务人主动披露信息，从而减少了投资者独自搜集信息的成本；信息披露制度规定了信息披露的统一模式和规则，信息披露义务人就无需自行设计，从而降低了信息制作成本。最后，证券市场信息披露制度为所有的证券市场参与者提供了统一标准，使他们各司其职，依据标准衡量自身行为，有利于证券市场健康高效的运行。
第四节 我国证券市场信息披露制度的现状。
以我国的《证券法》为代表的基本法律为主，证监会规定的信息披露准则为补充，加之自律组织颁布的自律规则，我国的信息披露制度体系已初步确立。因为我国的信息披露制度建立时间较短，体系还有待完善，存在一些缺陷，部分信息披露钻了体系了缝隙，处于合法和非法之间的灰色地带，还有一些信息披露明确违反了法律的规定只为满足私人的利益。我国信息披露制度所存在的现状即为大部分信息披露符合法律规定，而部分信息披露为满足个人利益而违反法律法规的规定即非法披露依然存在，在由于法律的不完善，内幕交易行为也依然存在。
一 合法信息披露。
信息披露义务人按照法律法规的规定的信息披露准则，在法律规定的渠道中向投资者或者信息相关人定期披露或者不定期披露有关经济运行决策、人事调动信息、经营规模策略等重大信息，即所谓的合法信息披露。当下，我国的合法信息披露主要包括两个方面，即强制性信息披露和自发性信息披露，其中强制性信息披露较多，自发性信息披露较少。
我国《证券法》修订后，对信息披露的主体、内容、披露方式、监管、违反后的处罚等都作出明确规定，致使信息披露义务人披露信息的每个过程都有条框的限制，规范了披露行为，预防了违法信息披露行为，减少了内幕交易的发生。虽然《证券法》对信息披露的各个方面都有规定，强制性信息大量披露出来，但是由于现代公司运营及其复杂，这就导致了除法律规定的需要强制披露的信息外，还存在大量的规定外的信息需要公布。但是大部分公司出于自身利益需求，只会做到法律规定的最低限度的披露信息，而不会提高成本去公布额外的信息，即自发披露的信息很少公开。
二非法信息披露及内幕交易。
我国的《证券法》中对内幕信息做了列举性和概括性规定，规定了八种信息为内幕信息。按照法律的规定，内幕信息是指合法取得公司内幕性息的人员及非法手段取得内幕信息的人员违反法律规定，为谋取私利，向证券市场上的其他人员泄露内幕信息，进行交易活动。进行内幕交易会给公司乃至证券市场造成极大的不利影响，损害了市场秩序的正常运行，应该受到法律的制裁。内幕交易作为非法信息披露的重要表现形式，除此之外，还有其他的非法信息披露形式，主要表现在以下几个方面：
虚假陈述，即不真实披露信息，公司管理层出于自身利益，在财务报告中作不真实的信息披露，使公众误解信息所反映的真实情况；重大遗漏，即信息披露不充分，故意隐瞒重要信息，不利于投资者作出重要决策，信息披露不充分主要发生在自主信息披露中。如偿债能力、社会责任信息、关联交易等等，如果信息披露不充分，致使投资者难以了解公司资金变动情况、员工利益维护情况等等；信息披露不及时，虽然法律明确规定信息披露义务人及时披露信息，但还有部分上市公司违背法律规定，延迟披露信息。
造成非法信息披露的原因是法律规定的不健全，给部分违法利益追求者创造了条件，利益驱动下，一些违法者不计风险，获取非法利益。《证券法》修改后虽然规定了在特定情况下披露特定信息，虽然比较详细，但是并没有对所有应披露信息的材料做出具体规定，法律也没有必要这样做出特别细致的规定。法律对信息披露做出原则性规定的情形下，对于细节性问题未做出规定的情况下，就给信息披露义务人创造了条件，钻法律漏洞，打"擦边球".比如财务会计报告，公司在运营过程中必要时要向有关机关提交财务会计报告，或者在固定场合进行公告，并且不得做虚假公告。由于财务会计报告特有的会计计算方法，如采用何种计量核算方法，计算方法的不同，所得出的财务会计报告也会有些许差异。上市公司或者财务人员可以利用这种差异得出自己想要的报告，即使报告出现问题，也可以在后期进行更改，但是在改正的之前的时间差里，这种财务报告已经影响到了投资者的投资决策。除了"擦边球"现象的发生，还有一部分市场参加者受到巨额利益的驱使而铤而走险。比如内幕交易人员利用其知晓的内幕信息，以高价格出卖给他人或者自己进行证券买卖，为获取高额利益，内幕交易人抛开法律法规的规定，不顾及违法行为带来的惩罚后果铤而走险 , 最终走向惩治犯罪的牢笼。
