一、引 言
美国次贷危机的爆发使影子银行这一概念逐渐为人们所熟知，影子银行的成因、发展和影响成为了学术界研究和探讨的焦点。Bernanke将影子银行体系定义为一系列与传统存款机构不同，不受监管，但功能与传统银行类似的信贷中介机构或市场[1].我国证券市场发展仍处于初步阶段，影子银行系统并没有形成成熟的资产证券化信用链条，目前主要表现为对传统融资方式的补充，形式上包括委托贷款、理财产品、民间借贷等银行表外业务。近年来，我国的金融体系结构发生了重大改变，影子银行已经成为了社会融资的一个重要途径，影子银行体系所涉及的非传统信贷融资规模不断扩大，在社会融资规模中的比重也日益提升，对实体经济的影响愈加凸显。据统计，中国2014年广义影子银行体系所涉及的非传统信贷融资规模约为27万亿元，占银行业资产的19%,同一时期影子银行规模同比增速则达到38%①。
房地产作为我国国民经济的重要支柱，是典型资金密集型产业，特别是2000年以来，房地产价格持续快速上涨，投资收益高，企业高负债经营，资金需求量巨大，而在我国以银行信贷为主导的特殊金融体制下，很多企业都普遍面临着严重融资约束问题[2],加上商业银行存在明显的信贷配置偏好[3],很多房地产企业的资金需求都难以从现有的银行系统中得到满足②。此外，自2005年以来，中央银行频频出台货币政策，以期限制银行信贷投向房地产领域，进而达到稳定房价、抑制房市过热的目的，但货币政策对房地产市场的调控效果却一直难如预期，并颇受诟病。影子银行系统作为传统融资方式的重要补充，具有高杠杆率的特征，拥有强大的信用创造功能，且其独特的运行机制使其独立于传统货币政策的调控范围之外[4].在此背景之下，影子银行是否能为房地产市场的发展提供信用供给，其规模的扩张是否助推了房价的持续上涨？ 我国房地产市场的货币调控政策为何屡屡失效，是否是影子银行系统为房地产企业提供了融资渠道，降低了货币政策的有效性？
基于以上人们普遍关注的问题，本文将影子银行，货币政策与房地产市场纳入了一个统一的研究框架，通过构建结构向量自回归模型（SVAR） 实证考察了影子银行对房地产市场及货币政策实施的影响机制与作用效果，以期为明晰三者之间的关系提供新的研究视角，并为改善货币政策的调控效果提供建议。
二、文献回顾与理论分析
（ 一） 文献回顾与简要评述
从现有的文献看，目前国内外研究大多集中在影子银行的产生原因，以及对货币政策和金融系统稳健性的影响等方面。Gorton、程小可等人认为，社会上的融资需求无法得到满足是影子银行产生的重要原因，由于金融市场上资金的供不应求，使市场利率高于商业银行利率，而影子银行不受管制，可以提供更高的收益率，使得大量资金从正规的金融系统流向影子银行[5 - 6]; 此外，李扬和巴曙松认为，影子银行的发展与金融界一直所倡导的金融创新有关，而影子银行本身也是金融创新[7 - 8].黄益平认为，我国影子银行的产生与发展是对紧缩货币政策的反应，在信贷紧缩的情况下，企业无法从正规渠道获得资金，因而求助于影子银行[9].裘翔和周强龙认为，中国影子银行产生于信贷大幅紧缩的背景之下，一方面是为了规避“定向式”的行政管制，另一方面是为了逃避金融监管[10].
也有一些文献探讨了影子银行可能产生的影响。由于影子银行不受监管，通过信托产品，理财产品和委托贷款等表外业务向无法从正规渠道获得资金的企业和个人提供贷款，因此影子银行能够扩大信用供给，影响货币政策目标的实现[2、11 - 12]; 还有研究发现影子银行的高杠杆操作和期限错配机制等固有的脆弱性会影响金融市场的稳健性，并引发金融危机[1、12 - 13].当然，不少学者也承认了影子银行对经济发展的积极作用，他们认为影子银行区别于传统银行的运行机制和金融中介功能，满足了筹资者和投资者的多样化需求[6 - 7],有利于金融创新，提供更有效金融服务，缓解企业融资约束，改善企业金融生态环境，从而提高经济运行效率[4、14 - 15].综上所述，国内外的研究大多集中在影子银行的产生原因及其影响等方面，一定程度上加深了我们对影子银行问题的认识。然而，虽然众多学者都承认了影子银行与房地产市场发展和货币政策有效性具有密切关系[10、17],但影子银行系统究竟会对我国房地产市场，以及对货币政策的调控效果产生什么样的影响，以及这三者之间存在何种内在联系与互动关系，目前仍然有待进行深入的考察与探究； 同时，现有观点都比较零碎，大多都局限于国外经验的介绍和对国内情况定性层面的讨论上，缺少系统的论述和实证方法的验证。为此，本文将三者纳入一个统一的分析框架，在考察影子银行规模对房地产市场影响的基础上，还重点分析了影子银行对货币政策调控效果的影响机制与作用效果，以期为明晰三者之间的关系提供经验证据。
