第一章 绪论
1.1 研究背景及意义。
1.1.1 研究背景。
19 世纪末，美国在其工业发展的初期首次出现了企业并购行为。到现在为止，全球已涌现了五次有影响力的并购浪潮，其中第五次是波及范围最为广泛的。并购的发展促使人们对其有了新的认识。与此同时，并购的浪潮也推动了大型企业的诞生，对现代企业制度和全球经济的发展有着积极地促进作用[1].并购有利于企业长远发展，提高其核心竞争力，扩大市场规模，是中外企业发展壮大的必经之路。随着世界经济一体化的飞速发展，越来越多的企业意识到全球市场的重要性，海外并购成为各国公司实现全球化战略的重要途径。
和欧美国家相比，中国企业的海外并购起步较晚，起源于二十世纪末期。随着我国改革开放的发展以及"走出去"的政策指导，面对更严峻的国内外竞争环境，企业为了获得更广阔的发展空间，纷纷选择海外并购这一有效方式，海外并购成为企业国际化发展战略的重要途径。通过海外并购，企业可以学习海外优秀的管理方式，在此基础上逐步积累经营经验，从而获得优势资源。这对于提升企业的品牌价值和知名度有着重要的作用，有利于中国企业迅速走向世界[2].一份来自普华永道的调查报告显示[3],同 2013 年相比，2014 年在我国境内企业海外并购的交易总数上升有 31%之多，如此活跃的势头已然创造了历史新高。前三季度交易的总额高达 408 亿美元，海外并购多元化趋势越发明显。不容忽视的是，民营企业在 2014 年前三季度无论是在海外并购数量，还是在交易总金额数上都呈现显著增长的态势，交易金额同比增长多于 120%,并购的总数增至 120 例，比国有企业交易总数的两倍还多。与国有企业海外并购的重点不同，民营企业没有将重点放在资源性海外企业上，而是将焦点集中在高科技、零售和电信等行业，选择更多元化的投资方式[4].民营企业已经逐渐成为海外并购的中坚力量，实力不容小觑。
1.1.2 研究意义。
同发达国家相比，我国企业虽然在海外并购的势头较猛，但是由于缺乏理论和实践经验的支撑，在并购的过程中，其所面对的风险更大。再加上我国比较特殊的经济体制，企业在海外并购中必须适应不同国家政治、市场环境以及法制的差别[5].在各国不同经济政策的影响下，跨国并购过程中的复杂性导致我国的民营企业在海外并购中成功的案例并不多，这也给我国民营并购企业造成严重的财务风险[6].
在全球市场角逐之中，民营企业必须具备决策优势和较强的管理能力，在此基础上，资本的良好运作也是其成功的助力。但是从民营企业自身来看，其管理体制还存在缺陷，再加上海外并购经验不足，导致其缺乏抵抗风险的能力。因而对我国民营企业海外并购财务风险的研究显得尤为必要，对促进企业提高海外并购的成功率意义重大。本文深度挖掘 2010 年初至 2012 年底，国内最大的民营染料化工生产企业--浙江龙盛集团历时三年对全球最大的染料供应商与印染服务提供商--德司达的并购案例，对其并购中的财务风险进行分析，归纳其并购过程中的防范措施。这非常有利于我国民营企业在跨国并购中提高对财务风险的重视和认知风险的能力[7].对于企业而言，可以促进其树立良好的风险防范意识，对其实现战略目标，加快全球化进程有着重要的理论和现实意义，有极为重要的参考价值。
1.2 研究现状。
1.2.1 国外研究现状。
Healy. P. k. Palepu, R. Ruback（1992）[8]认为并购双方缺少并购协议，会使主并公司存在前期的交易风险。并购的后期整合也很重要，一旦出现整合困难，会出现损失并购成本、市场价值降低等风险。
Robert J Borghese（2001）[9]认为企业并购的财务风险是由两个方面导致的，第一是并购双方缺乏整合计划，第二是两者的组织适应性差。Jeffery S. Perry, Thomas J. Herd（2003）[10]强调在海外并购中，最有效地控制财务风险的方法是对目标公司的详尽调查，可以借助专业机构。对价格合同中的评估成本和收益以及未来有可能面对的困境给予重点关注。
Caroline Firstbrook（2007）[11]认为在海外并购或者跨境交易中，比较困难的是解决文化问题和在当地的尽职调查。同时高管的战略也对并购交易的机遇和风险有直接的影响。
H. Donald. Hopkins（2008）[12]将对海外并购的关注点集中在企业的战略管理，当不符合企业战略时，海外并购会产生财务风险。有较多的企业缺乏财务风险管理战略，对财务风险的关注度不够。
Zongsheng Liu（2009）[13]认为财务风险是影响并购的重要因素，通过对价值评估、融资活动中的财务风险进行分析，提出事件的前期、中期和事后控制适用于降低金融风险，有利于提高并购成活率。
Joseph Calandro（2010）[14]利用现代格雷厄姆和多德的估值方法，评估了 2009 年迪士尼并购惊奇娱乐集团的价值和风险。分析了此次并购的价值驱动因素和风险，建议建立并购风险评估体系。
PengCheng Zhu, Vijay Jog（2012）[15]使用部分跨国并购和新兴国家并购的大样本，发现这些并购显著降低了目标公司的风险。并购后在目标公司的短期和长期的风险调整后的股市表现有所改善。
Sascha Kolaric, Dirk Schiereck（2014）[16]通过分析 135 篇关于银行并购的出版文章，对并购中所使用的三个主要经验方法按照其对合并成功所起的作用，评估影响银行并购绩效的关键因素。
Min WANG, Zhirong SHEN（2015）[17]从造船行业的整体发展情况即造船企业的并购的财务风险研究有助于采取有效措施，防止风险，提高造船企业并购的成功率。
Geeta Rani Duppati, Narendar V. Rao（2015）[18]采用事件研究方法，通过分析印度在 2000 年至 2008 年期间开展的 30 起对外直接投资的交易，研究印度并购公司的长期业绩，将美国的调查结果和印度进行对比，证明其并购的实证效果。
Rekha Rao-Nicholson, Julie Salaber, Tuan Hiep Cao（2016）[19]着眼于东盟国家的并购，通过考察 2001 年到 2012 年的并购后行业调整后的经营业绩，得出结论：并购在金融危机期间完成比之前或在危机之后实施更有利可图，其并购的风险越小。
Maria Chiara Di Guardo, Emanuela Marrocu, Raffaele Pac（i2016）[20]侧重分析了 137个国家在 2000 年至 2012 年发生的 20034 例国际并购交易，得出东道国腐败行为对海外并购的影响较大，腐败行为直接导致并购风险加剧。
Reza Yaghoubi, Mona Yaghoubi（2016）[21]结合公司的收购后业绩的决定因素理论以及以前的实证研究。重点分析了收购方的特点、目标特性、投标特点、行业特点和宏观环境的特点对海外并购风险产生可能性的影响。
1.2.2 国内研究现状。
21 世纪后，我国企业才真正意义上踏上海外并购之路，起步时间晚，导致我国海外并购的案例相对较少。国内研究者对其过程中产生的财务风险的研究与国外相比相对较少，至少还未形成完整的风险管理系统。
陈共荣（2002）[22]指出恰当的估价模型有利于降低海外并购中的定价风险，足量资金的取得可以缓解融资风险，而偿债风险的关键在于保证现金流的稳定性，企业可以利用杠杆收购来达到这一效果。
邢鹤亭（2007）[23]认为企业并购后的文化融合是潜在着的最大的风险，管理方式以及政策的不同使得融合难度加大。对于民营企业而言，在海外并购时尤其需要政策的保护，这样能大大降低并购风险。
谭志华（2008）[24]将研究对象定位在制造业企业，着重分析了制造业企业在海外并购中的特殊风险，参考之前学者的研究，创新地提出风险衡量及测度模式。
黄绍鑫（2008）[25]认为并购中的财务风险是典型的价值风险，在对其进行控制是可以从以下几个方面切入，首先是被并购企业价值的评估，其次是融资方式，然后是支付方式，最后是财务整合方面。
殷治平（2008）[26]运用多层次权重模型分析法计算出企业在海外并购中的风险系数值，试图将不同的风险指标进行组合，并按照其系数的高低进行排序，根据排序的结果，筛选出总风险系数最小的方案，建议企业实施从而加强风险控制。
赵保国、李卫卫（2008）[27]认为评估方式和体系的不健全、信息的不对称会引发评估风险。融资结构不合理，不能对应资金需求将会产生融资风险。支付方式太单一，也容易出现支付风险。
熊晓晴（2010）[28]认为风险会贯穿在并购的整个过程中，企业应该全面分析各阶段的风险因素。企业可以构建一个动态的风险管理体系以应对过程中会出现的风险，及时地识别、规避和防范。
李蝴蝶（2011）[29]以我国企业在美国的并购案例为分析对象，阐述了企业在并购中往往忽视对并购发生地的环境的尽职调查，包括经济、政治和法律环境。这样容易导致并购战略发展方向发生偏移，出现并购失败的结局。
张家婧、孙福明（2012）[30]认为在海外并购的筹备、执行以及整合阶段中，作为并购起始的筹备阶段，直接影响并购的成败。在这个阶段，企业必须关注战略风险、环境风险和估值风险。
白剑（2013）[31]以苏宁电器并购案为例，从并购财务风险的动因出发，认为民营企业在海外并购中存在估值风险、流动性风险、融资风险以及财务整合风险，必须保证并购前信息收集的充分性，合理安排融资行为，及时进行财务整合，建立财务风险监控体系，减少风险发生的可能性。
张洋（2013）[32]分析了民营企业在海外并购中的优势和劣势，产权清晰、机制灵活使得其政治风险小，然而在并购中还是会遇到法律风险、财务风险，必须有针对性的提出防范措施。
宋美珍、徐霞（2013）[33]以美的并购案为例，使用模糊综合评判法，对其在并购中的风险进行定量分析识别，在此基础上，提出控制财务风险的措施。
江乾坤（2014）[34]认为民营企业自身积累的资金不足以支撑海外并购，在并购中将不可避免的遇到融资约束和融资风险。作者立足众多的案例分析，创新地提出了"I-A-I"融资模式，以缓解融资风险。
李旭强（2014）[35]根据财务风险的成因提出了海外并购中财务风险的分析方法，选取了案例中公司并购前后财务指标的变化进行分析，阐述了其对财务风险的影响。
管宏斌（2015）[36]认为在海外并购这样具有高风险的活动实施前，有必要从四个方面进行分析。认为可以从行业、竞争格局、并购目的等方面来对海外并购前的风险进行控制。在并购过程中，尽职调查和商业谈判这两个要素起着决定性作用。而在并购之后必须加强资金、经营和销售风险的控制。
陈梦（2015）[37]认为企业海外并购的财务风险可以大致分为系统性风险和非系统性风险。选择了吉利并购沃尔沃的案例进行分析，从定价、融资、支付和财务整合四方面提出了财务风险的防范措施。
1.2.3 文献研究述评。
在回顾了国内外文献之后，我们可以看出国外对于海外并购的财务风险的研究已经呈现系统化规范化的趋势。在并购风险的定义、产生原因和风险控制这些方面的研究成果相对成熟，对我国学者在对海外并购财务风险研究时具有重要的参考价值。但是这些研究成果对于我国民营企业而言，并不具有普适性。我国民营企业海外并购起步晚，对其的研究也相对较少，然而随着我国民营企业海外并购的势头越来越活跃，越来越多的学者开始关注这方面的研究。在总结国外学者研究的基础上，着力于我国民营企业海外并购的实践，通过结合某一行业企业的特殊性，对民企海外并购财务风险的防范提出了一些建议。但是相关的文献依然较少，在这种时候，我国的理论研究者就被寄予厚望，希望可以通过更多的研究，与实践相结合，完善我国民营企业海外并购的财务风险防范体系，对我国企业的海外并购提供理论指导。
1.3 研究内容及框架。
1.3.1 研究内容。
本文主要由六个部分组成，具体内容如下：
第一部分，绪论。在阐述了论文的研究背景和研究意义之后。在广泛阅读文献的基础上，整理了国内外关于海外并购的文献研究，从而提出自己的研究思路，对论文的框架做了简单的介绍，指出文章创新之处。
第二部分，介绍了理论基础。界定了相关的核心概念，系统阐述海外并购的类型和动因，论述了各阶段财务风险的内容，为接下来的风险防范提供理论依据。
第三部分，着重论述民营企业的财务风险管理，从民企海外并购的现状出发，特别介绍了民企的海外并购特点，在探究了风险影响因素之后，总结民营企业在海外并购的过程中存在的问题。
第四部分，案例分析。基于上述理论，选取民营企业浙江龙盛海外并购德司达的案例进行研究。回顾其并购过程，分析并购的动因，对并购过程中对价、融资及资产交接等问题进行深入研究，阐述其并购后财务结果。针对浙江龙盛在海外并购时准备阶段、实施阶段以及整合阶段的财务风险进行论述，重点分析了各阶段的财务风险以及浙江龙盛如何创新方式，合理预估，成功规避风险的方法。
第五部分，案例启示，在分析我国民营企业海外并购财务风险案例的基础上，针对性地提出了我国民营企业实施海外并购的财务风险防范的具体措施。
第六部分，研究结论和展望。对本文的研究成果做一下总结，并阐述其不足之处。
1.3.2 研究框架。
本文的研究框架见图 1-1:
1.4 研究方法。
本文主要采用理论与实际相结合的方法，通过大量的文献阅读，在结合具体案例，希望得出科学、合理的研究结论。具体的方法有以下几点：
第一，理论分析法和文献调查法，借助知网等学术数据库平台，在大量的整理阅读与文章研究内容相关的书籍、期刊，从而对相关内容进行理论分析，可以更好地理解和运用有关于海外并购的相关理论内容，为后续论文的研究作理论铺垫。
第二，案例分析法，就是理论分析之后，结合具体的案例进行分析，本文可以选取浙江龙盛海外并购的事件，努力搜集并购的相关数据，对并购前后的财务状况进行分析，试图分析其过程中的财务风险并加以防范。在使用了上述方法之后，可以使文章的研究内容及结论更具有说服力。
1.5 创新点。
民营企业与其他企业相比，最大的不同在于其产权的资本属性，本文立足这一差异，把研究对象定位到民营企业，从民营企业产权资本属性出发，分析民营企业海外并购的特殊性，选取了海外并购成功的案例--浙江龙盛并购德司达，作为印染行业巨头，民营企业代表，对民营企业海外并购后的财务风险进行系统描述，提出相关的防范财务风险策略。
