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【题目】国内保险公司投资养老社区的研究
【第一章】保险企业建设养老社区的模式探究引言
【第二章】寿险公司投资养老社区及其存在的问题
【第三章】养老社区目前发展现状研究
【第四章】国内外养老社区模式分析
【第五章】寿险企业投资养老社区模式创新
【结语/参考文献】保险企业发展养老社区的方式探析结语与参考文献
第二章 文献综述
一、关于人口老龄化问题以及养老社区的研究
关于人口老龄化这一主题的研究，国外经济学家从上世纪五六十年代就已经开始了，很快其他领域的学者也开始关注这一问题。第一次系统的对人口老龄化经济后果的研究，以法国人口学家 B. 皮查特的《人口老龄化及其经济和社会涵义》（1956）一书为代表。
1随后，学者们对如何解决这种经济后果进行了探讨。在《老年经济学》一书中，经济学家 James H. Schultz从老年人工作、退休及消费行为经济状况出发，对社会养老保险进行了研究，提出了社会养老保险制度及养老金的管理与筹措。2到 20 世纪 80 年代，人口老龄化的趋势日益加剧，西方学者对于人口老龄化这一问题的研究更加显现多元化，B Helge 的《人口老龄化与收入》、Joseph J.Spengler 的《面对零人口增长》3以及 Robert L. Clark和 Joseph J. Spengler 的《个人和人口老龄化经济学》4等着作相继出版，对代际关系、公共财政政策、劳动力市场及社会保障制度等相关问题进行了深入探讨，人口老龄化的研究呈现出多学科交叉的特点。
20 世纪 90 年代，随着人口老龄化问题的加剧和研究的深入，J.Stolnitz（1992）的《人口老龄化原因及经济后果》5、《个体老化和群体老化经济学》以及MalcolmH.Morrison（1996）的《老龄经济学：退休的前景》6相继问世，由此确立了老年经济学和老龄化经济学的学科地位。
到 21 世纪，老龄化问题达到了一个新的高峰，引发了国外学者和组织对该问题更加深度的研究。从 1982 年到 2002 年，联合国先后通过了《1982 年维也纳老龄问题国际行动计划》和《2002 年马德里老龄问题国际行动计划》。世界银行（2003）年在《避免老龄化危机：保护老年人及促进增长的政策》报告中指出，为解决老龄化引起的财政危机，国家应该运用多支柱养老保险制度的手段。JamesKipp Poffley 从医疗卫生产业发展的角度， 在《2010 年人口老龄化与医疗卫生产业重要趋势与可靠服务》7中，围绕人口老龄化对医疗卫生产业的影响这一问题展开了深入分析8.综合来看，老龄问题是中国在二十一世纪不可回避的问题。目前，老年人更加注重生活质量，观念的改变等等，都对家庭养老模式提出了挑战。面对日益旺盛的养老需求，由于养老资金的大量短缺造成养老供给不能满足养老需求。由此可见，为缓解养老压力，我国非常有必要发展新型的养老模式。
王海燕（2002）10、赵立新（2004）11等学者发现养老社区逐渐受到较大的关注，论证了中国传统养老方式--家庭养老正在逐步弱化。杨福彬（2005）认为，目前我国社区养老缺乏对高收入家庭居家养老需求的关注，服务水平仍然有待提高。12张晓华（2010）则在其研究中指出养老社区的建设能够很好的解决目前我国养老供需失衡以及健康养老等相关问题。杨超（2009）也表示我国养老与国外存在显着差距，发达国家平均每千名老人占有养老床位数 50-70 张，截至 2007 年底，我国养老床位只有 149.7 万多张，是老龄人口总数的千分之十。
刘立峰（2012）在其研究中指出我国养老社区的建设还是处于初级阶段，缺乏成功的经验，政府在政策支持、资金投入方面做得远远不够，养老社区的建设过于注重硬件的完善，忽略了老年关怀等软件的建设。周燕珉、林婧怡（2012）则认为目前我国简单照搬国外模式，缺乏专门的养老社区规划建设标准，这是造成养老社区建设问题重重的首要原因。
康宇（2008）认为在社区养老发展的道路上，我们首先要转变观念，要“以人为本”,老年人是“正常人”而非弱势群体。社区养老服务应走社会化、产业化、专业化的道路。洪韬（2011）基于对美国养老社区的研究提出为提高资源利用效率，我国应该引入市场化的运作模式来建设和运营养老社区。
张冬冬（2013）在对养老社区发展模式探析的基础上，提出了候鸟式养老模式。活跃型养老模式、异地型养老模式、农家式养老模式等创新型模式。
二、 关于保险资金运用的研究
从 Markowitz（1952）开创现代投资组合理论20以来，资产组合投资理论一直是学界关注的重要问题，资产配置的多元化有助于优化资产组合以达到风险和收益的最优匹配已经成为投资界的共识。许多实证研究已经表明，拓展的现代投资组合理论不仅适用于股票市场投资，对于所有的可以用均值-方差框架衡量收益-风险的有价证券和不动产投资也都适用，这需要我们针对具体问题进行具体分析。
保险资金的资产配置问题相关研究可以追溯到 AH.Bailey（1862），他认为保险资金投资应遵循五大原则：首先，投资的安全性；其次，在同等安全条件下追求最高的实际收益率；对于资金配置，必须有一部分资金投资于高流动性证券；在满足保险资金投资流动性的条件下，可以投资流动性较差而收益较高的证券；最后，保险资金投资应遵循利于保险事业发展的原则21.基于 AH.Bailey（1862）提出的五大原则，J.B.Pegler（1948）认为保险投资还应该遵循四个原则：最高预期收益原则；投资结构多样化原则；投资标的应分散以降低风险的原则；投资行为应综合考察经济效益和社会效益的原则22.在实践中，保险资金投资通常还会考虑投资和保险公司经营特征的匹配，Goodfriend 等（1982）研究了寿险资金投资和保险公司经营特征的关系，发现寿险公司的资产配置和优化，是基于资产和负债的匹配、满足寿险责任准备金久期的管理要求、匹配保险业务风险、公司战略等一系列公司管理和经营的目标之上，再进行风险和收益权衡的结果，即公司管理和经营的目标也会影响保险资金投资23.除此之外，监管和资信成本也是影响保险资金投资的重要因素，Reddy 和 Mueller（1993）对寿险公司的投资组合与监管和资信成本的关系进行了研究，结果表明寿险公司的保险资金投资组合收益率与风险、监管成本和资信成本存在显着的正向关系，这是由于当保险公司的投资组合风险增大时，监管机构会提高监管要求，从而监管成本上升；另一方面，投资风险上升将导致公司经营风险上升，从而股东和债权人会要求更高的回报，进而导致公司整体融资成本上升，因此保险公司在制定保险资金投资策略时应当综合权衡投资收益、监管成本、资信成本和投资风险的关系。
实际上，英美等发达国家的保险资金投资经历了一个漫长的发展阶段，经历了从固定收益债券到加入股权投资，再到加入不动产投资的发展过程。早期的保险资金投资主要集中在以公司债券为主的固定收益产品上，随着股权投资的兴起，保险资金投资中固定收益类投资占比逐渐下降、股权投资占比不断上升，并且投资结构趋于多元、投资标的趋于分散24.20 世纪 90 年代以来，不动产投资开始兴起，保险资金投资组合中的不动产投资也逐渐增加，OECD（2000）对 1998年不同国家寿险公司的投资组合进行了统计，发现不动产投资已经在保险资金投资组合中占到一定比例。一般而言，不动产投资的收益率和风险介于固定收益证券和股权投资之间。Davis 和 Steil（2001）对发达国家机构投资者的不动产投资进行了研究，结果表明不动产投资的长期平均收益率为 6.5%,略低于股权投资而远高于固定收益证券25.此外，一些研究还表明资产配置中存在不动产投资溢价现象，即不动产投资能够改善投资组合的风险和收益关系（Liu 等，1990;Mei 和Lee,1994），实际上不动产投资的引入拓展了保险资金投资的可能性边界，根据现代资产组合理论，这样的具有更宽广可能性边界的投资组合必然能得到更优化的风险和收益关系。
我国的寿险资金投资起步晚、投资限制强，同英美等发达国家相比，一方面投资收益率低，其中投资渠道的限制较多是导致收益率偏低一个重要的原因；另一方面，寿险资金投资集中在我国货币市场的固定收益证券，使得寿险资金的投资期限短、组合久期小、再投资风险高，与寿险资金负债的长久期不匹配，期限结构不合理。针对保险资金投资渠道限制和低收益率的问题，我国的一些学者对寿险资金投资组合的结构进行了研究。尧金仁（1997）指出，当时的保险资金投资领域一般认为投资组合中包含的国债应占到 10%以上，总体债券投资占比应在30%以内，股权投资、实业投资和房地产投资单项投资占比应在 20%以内26.实际上我国的保险资金投资中，固定收益证券的投资占比超过 50%,大量投资在固定收益证券的结果就是限制了投资的可能性边界，使得我国的保险资金投资长期处于低收益的状态27.孙洁（2011）的研究表明，2001 年至 2008 年间我国保险资金投资的平均年化收益率为 5%,而同期美国保险资金投资的平均年化收益率为12%28,这说明我国保险资金投资的收益率还有很大的提升空间。针对保险资金投资期限结构不合理的问题，郭金龙等（2009）进行的研究表明，我国寿险公司的资产负债严重不匹配，并且随着期限的提高，不匹配程度增大，平均而言中长期的资产和负债不匹配程度超过了 50%,资产负债期限错位问题严重29.从公司经营的角度来讲，公司的资产和负债应做到资产和负债来源的结构匹配、资产收益和负债偿还的期限匹配。对于保险公司而言，资产主要来源于保险资金，因此保险资金投资应当在结构上与保险金的来源相匹配，投资的期限应当与保险预期偿还的期限相匹配。
调整保险资金投资期限、风险和收益与保险资金来源相匹配的一个重要投资渠道是不动产投资，许多学者对保险资金的不动产投资进行了研究。不动产投资分为直接投资和间接投资，发达国家的保险公司主要通过购买土地、物业和物业开发进行不动产直接投资；间接投资包括不动产衍生品（主要包括抵押支持债券（MBS）、担保债权凭证（CDO）和信用违约掉期（CDS））及不动产投资基金（主要是房地产投资信托基金（REITs））两个渠道30,其中 REITs 的投资具有高流动性、高收益率、与传统证券相关性差和投资期限较长的特点，是提升我国保险资金投资收益的同时保障资金投资期限、风险与保险资金来源相匹配的一个重要渠道31.
学界的研究也表明，相比于传统证券，REITs 具有高收益低风险的特征3233,因此引入 REITs 投资的资产组合能够在控制投资风险的情况下，提高收益率34.然而，我国的 REITs 刚刚起步，暂时还不能满足寿险资金的投资需求，因此我国的寿险资金可以进入一个类似的不动产投资领域--基础设施，基础设施投资具有周期长、收益稳定的特点35,恰好与寿险资金久期较长的稳定负债需求相匹配36.
三、 关于保险资金投资不动产的研究
Markowitz（1952）提出的现代资产组合理论发现利用不同种类投资标的相关性，能够构造投资组合分散风险、最大化利益，实现资产的有效配置，从而为保险资金投资不动产行业提供了坚实的理论基础。OECD（2000）的调研显示，早在 1998 年部分国际保险公司已经开始涉足不动产行业。Davis 和 Steil（2001）研究了美国等十几个国家的机构投资者，发现不动产投资带来的回报仅次于股票和国外权益投资，高达 6.5%,远高于公司债券、政府债券和抵押贷款等。
Goodfriend 等（1995）认为寿险公司在优化投资组合时，应当将自身的承保风险、责任准备金的久期和质量、资产和负债的匹配、商业策略（公司扩张、并购、定位、退出等）、财务弹性等因素纳入考虑范围。
以上研究表明，正如现代资产组合理论所预测的那样，保险公司投资不动产有利于降低投资风险，提高投资收益。我国的学者在吸收国外理论及经验的基础上也对保险资金投资不动产进行了大量研究。张红涛（2013）将中国保险资金投资经历的变迁分为了四个阶段：无投资阶段（1980-1986）；有投资无监管阶段（1986-1995）；有投资严监管阶段（1995-2003）；有投资有监管阶段（2003 年至今），并进一步对比了中美两国的保险资金投资渠道，发现我国保险公司的竞争力和监管机构管理能力同美国相比差距显着：中国的保险公司主要利润来源为承保收入，而美国保险公司的利润则主要来源于投资收益；同时，中国险资在低风险投资标的上配置过高，收益普遍偏低，而美国保险公司的投资在资产配置方面渠道多元且比较均衡。
陈洁（2010）指出，我国保险资金投资收益波动过大重要原因之一在于投资渠道过于狭窄。这种投资收益的高波动既不利于公司的持续经营，也会影响其履行对投保人未来保险给付责任的能力39.同时，由于我国保险资金偏好于银行存款和债券，因而对宏观经济和投资政策依存度高，而目前我国尚未实行利率市场化，保险资金收益受中央银行政策影响过大，且债券收益率在利率尚未市场化的条件下常常无法抵御通货膨胀40.因此为了解决这些问题，陈洁（2010）建议保险资金配置黄金和不动产，黄金可以实现投资的保值，而不动产可以提高投资收益率41.张雪、郭峰（2010）对保险资金投资不动产的条件进行了分析。保险公司应当采用直接投资和间接投资相结合的方法，坚持长期持有原则，以期获取稳定理想的投资回报。
庄东辰（2004）对保险资金投资基金的可行性及优势进行了研究；43周奕、续文利（2003）对保险企业的投资模式和风险监管进行了研究44;陈莉，王勇（2004） 分析了保险资金投资于资本市场的各类金融工具，认为资本市场金融工具的发展能帮助解决保险公司投资渠道匮乏的问题，有利于改善保险公司的管理能力，提高保险公司的资金运用效率。
王伟（2005）从实证角度分析了保险市场与资本市场的关系46.钱林义、范垄、韩天雄（2008）将我国保险资金进行不动产投资的风险概括为三类：流动性风险、价格波动风险和政策风险47.陈成、宋建明（2009）总结了我国保险资金投资不动产的五种模式，分别为：有购置自用、自建自用、项目参股、合组公司及顾问服务，他们认为管理部门应当从政策方面支持并推进不动产间接投资业务试点。
周淑芳（2010）借鉴发达国家经验，提出保险资金投资不动产，作为对冲通胀的重要手段，将有效地帮助保险公司拓宽保险资金利润来源。张领伟、李海超（2009）考虑到 REITs（房地产投资信托基金） 非关联性、高流动性、高回报率等优点，有机会成为保险资金投资的重要标的物。国际上保险资金投资 REITs 大致分为四种模式，分别是：通过共同基金间接持有 REITs、购买 REITs 股票、与REITs 组建合资公司、以有限合伙人的身份组成有限合伙制 REITs48.杜丽虹（2011）借鉴美国成熟的养老社区产业链运作模式，建议中国的养老社区需要把开发商、投资商、运营商的角色进行分离，从而构建资金成本低、规模化速度快、抗冲击能力强的金融生态链。王建军（2012）从保险行业以及房地产行业两方面分析了中国开放保险资金投资房地产市场的原因、必要性、可行性及影响。50仲善华（2012）对比了国内外保险资金不动产投资情况，根据投资实际流程构建了以退出价值管理以及风险管控为核心的 RIME 操作模型，从四个方面系统地研究了投资实施管理系统：“不动产投资研究、不动产估值、不动产投资实施、不动产投资后管理”.
四、 关于国内保险公司投资养老社区及其存在的问题
投资养老社区是投资不动产的一种方式，但养老社区不局限于地产行业，还涉及养老产业。由于与国外保险资金以间接方式投资养老社区不同，国内学者对我国寿险公司直接投资运营养老社区的方式进行了探讨。
张佩、毛茜（2013）认为目前寿险公司进军养老产业的主要商业模式是将寿险产品与养老社区相衔接，并深入探讨了寿险业介入养老产业的三个内涵52.徐文杰（2011）则从具体的项目出发，以中国人寿投资的廊坊万庄项目为样本进行了投入产出分析，结果表明中国人寿进入养老养生产业应该包含土地一级开发、房地产开发、养老公寓出租的一二级联动盈利模式。53我国寿险公司的养老社区目前发展还相当不成熟，国内学者对其存在的问题及发展趋势进行了很多探讨。
胡晓平（2010）指出我国的社区养老模式所面临的严峻考验是资金短缺，发达国家政府投资一般可以占到 50%甚至更高，而我国政府的资金支持最多可以 30%.孙洁（2011）指出防止以养老为名谋取不当利益，养老功能和社区建设是保险资金投资养老社区应关注的重点。55庹国柱（2012）认为，养老社区可以分为保障型、普通型和高档型三类，寿险公司的养老社区必须选准市场定位和盈利模式，前两者不适合寿险公司参与开发。56樊融杰、孟德阳、朱玥（2013）在比较地产商、保险公司及基金涉入养老社区的优劣后，深入探讨了险企的盈利模式，认为服务附加值才是养老社区真正的盈利。
崔浩雄（2013）认为，寿险公司应该谨慎投资养老社区，由于目前我国市场监管体系尚不健全，极有可能会触犯法律的红线。
五、文献述评
从以上几方面的文献综述可以看出国内外对于养老社区的研究具有以下几个方面的特点：
1.对于养老社区的研究是从关注人口老龄化问题开始的，养老社区开始只是单纯的作为解决人口老龄化问题的对策，解决的是老年人的养老问题，但是没有从养老社区的具体开发、建设以及提高养老社区服务质量等角度切入研究。本研究将继续关注保险企业投资养老社区的基本问题，而且还会对养老社区的具体发展模式进行深入、细致的研究，包括开发符合养老社区特点的配套险种、实现养老寿险盈利性和公益性的平衡、促进现代养老观念的进一步形成、养老社区的产品设计及运营模式等方面的具体内容。
2.对于保险资金投资的研究由来已久，但是关注保险资金投资不动产的研究是从上世纪九十年代开始的，保险资金投资组合中的不动产投资也逐渐增加。但是由于我国的寿险资金投资起步晚、投资限制强等原因，导致投资结构不合理、投资收益率低。前人对于保险资金投资养老社区的研究大多集中于养老社区不同投资模式、运营模式的介绍、比较，没有从量化的角度分析养老社区不同投资模式下，可供不同收入的入住人群的入住模式的选择，并且也没有将保险公司的保险产品与养老社区紧密联系起来，推出适合不同收入阶层入住者的个性化保险产品，基于此，本研究拟运用逻辑推理的理念对于保险资金投资养老社区构建数学模型，从数学模型的角度来分析养老社区入住费、月租、月服务费和入住人收入、保费之间的关系，为不同收入阶层的老年人入住养老社区的模式选择提供合理化建议，从而实现保险公司“一个客户，综合服务”的理念和战略。
3.我国对于保险公司运营养老社区的研究从养老社区面临的不同问题进行了阐述，也提出了一些合理化建议。但大多不够系统或者仅关注一点，所以本研究拟首先分析保险公司投资养老社区的优势和风险、不同模式，并且结合国内外养老社区的不同发展模式的经验，提出保险公司投资养老社区模式创新。
