摘 要
伴随着居民生活水平的提高和对美好生活的日益向往，以满足人类由生存到发展的多元幸福诉求为导向的“幸福产业”迅速崛起，并逐渐成为中国经济新的增长点，其中最具代表性的文化产业，在政策的引导和技术的迭代条件下，历经并购热潮和资本寒冬的跌宕，终于呈现出新机遇、新活力、新格局的态势，“优胜劣汰、内容为王”成为业内心照不宣的竞争方向，这一点在影视行业表现得尤为突出。然而，有资本有实力的国资企业缺乏对市场的把握度和内容的创新力，曾为行业领头的“民营五大”却各自面临着资本寒冬的困境；行业内影视文化企业已经进入全产业链布局的僵势，以往通过下游影院绝对数量的增加逆推动行业内各企业获益的传统模式难以为继。可以预见的未来，影视行业将以上游内容制作与发行端为突破口，在“内容”与“创意”
方面开始新一轮的角逐，资本市场也会迎来又一波的并购热潮。在此背景下，资产评估行业作为市场经济发展中的重要专业力量，有义务和责任顺应时代发展、积极投身文化产业的评估创新之中，为文化产业大繁荣大发展做出应有贡献。
考虑到我国企业价值评估起步较晚，现有理论和体系是在西方较为成熟的框架模型中不断完善和发展起来的，尽管已经形成了以收益法、市场法和资产基础法为主的传统企业价值评估方法体系，但无法满足文化产业企业这类核心资产构成和产品盈利模式等明显不同于传统企业的价值评估需求；而影视作品突出的文化影响力和地域穿透性又使得影视行业在整个文化产业中极具特殊性和代表性。因此，本文选择影视文化企业进行价值评估研究，一方面可以促进投资者理性认识文化企业营业收入的无序波动及其对企业价值的影响，特别是在看待那些以电影制作为主营业务的企业时，不过高地估计拟投资项目的票房收益，也不过于轻视潜在价值的存在，一定程度上可以降低盲目并购的风险；另一方面可以引导影视文化企业在生产经营过程中，不单单局限于会计利润等短期指标，还要关注体现股东真实财富的 EVA 水平，以及自身管理柔性可能带来的潜在期权价值。对评估行业而言，更是顺应当前文化产业现状、顺应准则要求所必须的一项创新课题。
本文主要采用文献研究与案例研究相结合的分析方法，在行业分析和企业价值评估相关理论的支撑下，深入阐释影视文化行业所特有的价值链特征、盈利模式及周期性规律，而后将中国电影产业置于全球竞争格局之中，通过对比方式刻画出国内影视行业未来积极向上的发展态势，并以此为基础，结合影视文化企业轻资产、创新性及高对赌风险等特点，采用“EVA+实物期权法”的组合评估模型，就影视民企“五大”之一的光线传媒展开企业价值评估的研究。
关键词 ： 影视文化产业 企业价值评估EVA 实物期权法 。
ABSTRACT
Along with the improvement of the living standard of the residents and the increasingdesire for a better life, the "happiness industry", which is oriented to meet the diversifiedhappiness demands of human beings from survival to development, is rapidly emergingand gradually becoming a new growth point of China's economy, among which the mostrepresentative cultural industry, under the guidance of policies and technological iteration,has undergone a merger and acquisition The most representative cultural industry, underthe guidance of policies and technological iterations, has finally presented newopportunities, new vitality and new patterns after the ups and downs of the M&A boomand the capital winter, and "the best is better and the worst is worse, content is king" hasbecome the unspoken direction of competition in the industry, which is particularlyprominent in the film and television industry. However, state-owned enterprises withcapital and strength lack the ability to grasp the market and innovate content, while the"private five", once the industry leaders, are each facing the plight of a capital winter; theindustry's film and cultural enterprises have entered the deadlock of the whole industrychain layout, and the traditional model of promoting the industry through the increase inthe absolute number of downstream cinemas is no longer viable. The traditional model ofprofitability is unsustainable. In the foreseeable future, the film and television industry willtake the upstream content production and distribution end as a breakthrough point to start anew round of competition in terms of "content" and "creativity", and the capital marketwill also usher in another wave of M&A frenzy. Against this background, the assetappraisal industry, as an important professional force in the development of the marketeconomy, has the obligation and responsibility to respond to the development of the timesand actively participate in the appraisal innovation of the cultural industry, so as to makeits due contribution to the great prosperity and development of the cultural industry.
Considering that China's enterprise value appraisal started late and the existingtheories and systems have been continuously improved and developed from the moremature framework models in the West, although a system of traditional enterprise valueappraisal methods, mainly the income approach, market approach and asset-basedapproach, has been formed, it cannot meet the value appraisal needs of cultural industryenterprises, whose core asset composition and product profitability models are clearlydifferent from those of traditional enterprises; and The outstanding cultural influence andgeographical penetration of film and television works make the film and television industry very special and representative in the entire cultural industry. Therefore, this paper selectsfilm and television cultural enterprises for value assessment research, which can, on theone hand, promote investors' rational understanding of the disorderly fluctuation ofoperating income of cultural enterprises and its impact on enterprise value, especially whenlooking at those enterprises whose main business is film production, not to overestimatethe box office revenue of proposed investment projects and not to overestimate theexistence of potential value, which can, to a certain extent, reduce the risk of blind mergersand acquisitions On the other hand, it can guide film and cultural enterprises in theproduction and operation process, not only limited to short-term indicators such asaccounting profits, but also focus on the level of EVA reflecting the real wealth ofshareholders, as well as the potential option value that may be brought about by their ownmanagement flexibility. For the appraisal industry, this is an innovative issue that isnecessary to respond to the current state of the cultural industry and the requirements of thestandard.
This paper adopts a combination of literature and case studies to explain the uniquevalue chain characteristics, profitability model and cyclicality of the film and televisionculture industry based on industry analysis and theories related to enterprise valueassessment, and then places China's film industry in the context of global competition andportrays the positive development trend of the domestic film industry through comparison.
Based on this, a combined valuation model of "EVA + Real Options Approach " is used toevaluate the enterprise value of Light Media, one of the "Big Five" private enterprises inthe film and television industry, taking into account the characteristics of light assets,innovation and high betting risks of film and cultural enterprises.
KEY WORDS ： Film and Television Culture Industry; Business Valuation; EVA; RealOptions Method 。
第 1 章 绪论
1.1 、 研究背景 。
伴随着居民生活水平的提高和对美好生活的日益向往，以满足人类由生存到发展的多元幸福诉求为导向的“幸福产业”迅速崛起，并逐渐成为中国经济新的增长点，其中最具代表性的文化产业，在政策的引导和技术的迭代条件下，历经并购热潮和资本寒冬的跌宕，终于呈现出新机遇、新活力、新格局的态势，“优胜劣汰、内容为王”成为业内心照不宣的竞争方向，这一点在影视行业表现得尤为突出。
然而，有资本有实力的国资企业缺乏对市场的把握度和内容的创新力，曾为行业领头的“民营五大”却各自面临着资本寒冬的困境；行业内影视文化企业已经进入全产业链布局的僵势，以往通过下游影院绝对数量的增加逆推动行业内各企业获益的传统模式难以为继。可以预见的未来，影视行业将以上游内容制作与发行端为突破口，在“内容”与“创意”方面开始新一轮的角逐，资本市场也会迎来又一波的并购热潮。在此背景下，资产评估行业作为市场经济发展中的重要专业力量，有义务和责任顺应时代发展、积极投身文化产业评估创新之中，为文化产业大繁荣大发展做出应有贡献。
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1.2、研究内容和研究方法
1.2.1、研究内容
1.2.2、拟解决的关键问题.
1.2.3、主要研究方
1.3、国内外文献综述。
1.3.1、企业价值评估
1.3.2、影视文化企业价值评估.
1.3.3、国内外文献述评
1.4、研究的理论与实践意 义.
1.4.1、理论意义.
1.4.2、实践意义.
第2章 理论基础
2.1、行业分析理论.
2.1.1、产业演化
2.1.2、生命周期异.
2.2、企业价值评估理
2.2.1、剩余收益
2.2.2、期权理论
第3章 影视行业分析 .
3.1、行业概述
3.1.1、行业起源
3.1.2、行业属性.
3.1.3、行业价值链
3.1.4、盈利模式.
3.1.5、周期性特征
3.2 、全球影视产业竞争格.
3.2.1、全球电影市场稳定增
3.2.2、新兴电影市场成为增长引擎.
3.2.3、中国有望超越北美成为全球最大票仓.
3.3、国内影视行业走势
3.3.1、国内影视行业发展历程.
3.3.2、国内影视行业市场现状.
3.3.3、国内影视行业未来走势.
第4章 影视企业价值 评估分析
4.1 、影视文化企业价值特征.
4.1.1、轻资产与资本密集兼具.
4.1.3、对赌风险高
4.1.4、收益存在周期性波动
4.2、企业价值评估方法的适用性分析
4.2.1、现金流量折现模型
4.2.2、 EVA折现模型
4.2.3、实物期权法.
4.3、影视文化企业价值评估现状.
4.4、影视文化企业价值评估一基 于实物期权的EVA折现模型
4.4.1、“EVA+实物期权”的组合模型概述
4.4.2、“EVA+实物期权”的优势
第5章 组合评估模型在影视文化企业价值评估中的应用一光线传媒
5.1、选择光线传媒作为案例的原因
5.2、光线传媒基本情况说明
5.2.1、企业概况.
5.2.2、财务报表
5.3 、基于现有资产获利能力的评估值一 -EVA折现模型
5.3.1、 EVA会计科目的调整
5.3.2、历史期EVA指标的计算.
5.3.3、 EVA的预测
5.3.4、基于EVA折现模型计算的企业价值.
5.4、基于投资项目潜在收益的评估值一实物期权法.
5.4.1、投资项目概况
5.4.2、拥有实物期权的识别
5.4.3、基于投资项目潜在收益的实物期权价值评估.
5.5、 基于实物期权的EVA折现模型的评估结论.
第6章 结论
本文通过采用文献研究与案例研究相结合的分析方法，在行业分析和企业价值评估相关理论的支撑下，深入阐释了影视文化行业所特有的价值链特征、盈利模式及周期性规律，而后跳脱出以往局限于国家层面研究微观个体的既定模式，将中国电影产业置于全球竞争格局之中，通过延长时间跨度的对比方式，刻画出国内影视行业未来积极向上的发展态势；以此为基础，结合影视文化企业轻资产、创新性及高对赌风险等特点，得出当前实务界尚未普及的“EVA+实物期权法”组合模型在评估影视文化企业价值时具有相对优势的结论；并就主营“电影内容制作”业务的代表光线传媒，在 2019 年 12 月 31 日企业整体价值的评估过程，进行了较为系统和详细的计算演示。
涉及观点的凝练和参数计算等都是在阅读和梳理大量资料后，经过深思熟虑形成的，但还是免不了存在疏漏。
一是EVA模型的局限性。会计调整是模型应用必不可少的过程，但现有研究成果中对于影视文化企业应用EVA模型时需要考虑的调整项目并无定论，只知道经验数据表明选取 5-10 个调整项目时可以达到比较好的效果。因此，笔者只能在现有相关成果中，整理归纳出针对影视企业的EVA模型应用时选取的调整项，考虑光线传媒实际情况进行合并同类项得到六大类调整项，涉及十二项明细。限于自身经验和知识的不足，评估过程存在一定主观性。
二是实物期权法的应用问题。本次评估选取案例时，特别留意了实物期权的存在，最终选取光线参投的空港新城项目作为标的期权，由于项目尚处于建设期，股东对于项目收益的分成比例未公开，计算时未作考虑，实际价值由于利润分享，可能有所降低。此外，企业可能在同一时期存在多种不同的期权，对应多个投资项目，而本次案例仅考虑了空港新城，可能低估了潜在的其他期权价值。
三是针对市场上影视作品票房与评分的倒挂现象。收益法对企业未来盈利的预测是基于历史数据展开的，但由于当前中国电影市场处在降速提质的交替期，影片质量良莠不齐，甚至出现“烂片大卖”等倒挂现象，对于生产出此类影视作品的企业价值进行评估时，是否要考虑调整报表所载明的票房收益来反映企业客观产出质量，期望业内更多的专家学者能够就此展开更深入的研究。
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