摘 要
近年来，国际和国内股价崩盘事件频发。股价的不稳定会在一定程度上影响投资者情绪，给投资者带来恐慌，不利于良好市场氛围的营造。十九大报告以来，防控金融风险成为不断被提及的重要议题。在此背景下，如何有效防控股价崩盘风险成为热点。而公司多元化经营产生的财务后果是影响股价波动的重要因素，但是不同的战略侧重往往会带来不一样的经济后果，带来不一样的风险。
因此，本文以 2007-2018 年我国 2110 家 A 股上市公司的 13588 条年度观测值作为样本数据，重点研究相关和非相关多元化战略之间的差异，研究企业在多元化战略类型上的不同侧重与股价崩盘风险之间的关系、作用路径及影响机制。
本文通过实证研究发现：（1）企业如果选择非相关多元化为主导战略，会造成未来更大的股价崩盘风险。（2）如果企业选择相关多元化战略为主导，并且随着相关多元化程度的提升，其未来股价崩盘的概率越低。而企业的非相关多元化程度的提升会带来更大的股价崩盘风险，但并不显着。（3）影响渠道的检验结果表明，多元化经营战略选择会通过影响信息不透明度的大小而作用于股价崩盘风险。（4）比起国企，民营企业选择非相关多元化战略会带来更大的股价崩盘风险，而如果其选择相关多元化战略也将带来更大的收益，可以更好地抑制风险。当企业选择非相关多元化时，较高股权集中度地“掏空效应”将更为凸显，进而加大股价崩盘风险；而当企业更多选择相关多元化时，较高股权集中度的“监督效应”则更为凸显进而抑制股价崩盘风险。最后，当机构投资者持股比例较高时，无论企业选择相关多元化战略还是非相关多元化战略，都将有助于抑制股价崩盘风险。基于上述结论，本文从企业经营决策、投资者保护和外部监管机制等角度提出了建议。
关键词 ： 多元化经营；股价崩盘风险；信息不透明。
ABSTRACT
In recent years, international and domestic stock price collapses occur frequently. The instability of stockprice will affect investor sentiment and bring panic to investors, which is not conducive to the creation of agood market. Since the report of the 19th National Congress of the CPC, the prevention and managementof financial risks has become an important topic and is being mentioned frequently. Under such background,effectively preventing and managing the risk of stock price collapse has become a hot issue of socialconcerns. The financial consequences of corporate diversification choice are important factors affectingstock price volatility, but different strategic focus will often bring different economic consequences anddifferent risks.
Therefore, based on the observation of 2110 A-share listed companies in China, this thesis takes 13588pieces of data, focusing on the differences between related and unrelated diversification strategies, studiesthe relationship, path and influence mechanism between the enterprises' emphasis on differentdiversification strategies and stock price crash risk.
The empirical study shows that: (1) If companies choose unrelated diversification as the dominant strategy,it will cause greater risk of stock price crash in future; (2) If the company chooses to take the relateddiversification strategy as the leading factor, and with the improvement of the related diversification degree,the probability of the future stock price crash is lower. However, the increase of the degree of unrelateddiversification will bring higher risk of stock price collapse, while the correlation is not high. (3) The testresult of influencing channels shows that the choice of diversification strategy will affect the stock pricecrash risk by influencing the information opacity. (4) Compared to state-owned companies, that privatecompanies choose unrelated diversification strategy will bring greater risk of stock price crash, and if theychoose related diversification strategy, it will also bring greater benefits, which can better restrain the risk.
When companies choose unrelated diversification, the "tunneling effect" of higher equity concentration willbe more prominent, which will increase the risk of stock price collapse. When companies choose morerelated diversification, the "supervision effect" of higher equity concentration will be more prominent,which will inhibit the risk of stock price collapse. Finally, when the proportion of institutional investors ishigh, whichever strategy the company choose, it will help to curb the risk of stock price collapse. On thisbasis, the thesis puts forward some suggestions from the perspectives of business decision-making, investorprotection and external regulatory mechanism.
KEY WORDS : Diversification; Stock price crash risk; Information opacity。
1、绪论
1.1、研究背景与研究意义。
1.1.1、研究背景。
曾为“国货之光”的瑞幸咖啡深陷造假丑闻后多次股价暴跌，使赴美上市的中概股再次陷入极大争议。前期一鸣惊人的瑞幸咖啡在后期增长乏力之时的选择便是多次进行工商变更而扩大自身的经营范围，试图通过多元化布局来续写自己的商业神话。无独有偶，曾为视频行业领头羊的乐视网野心勃勃打造的“七大生态体系”非但没有带来预期的收益，反而陷入资金链上拆东墙补西墙的恶性循环，最终债务违约暴雷，在经历5个跌停日之后宣布退市。
一方面近年来，国际和国内股价崩盘事件频发。股价的不稳定会在一定程度上影响投资者情绪，给投资者带来恐慌，不利于良好市场氛围的营造。
2017年12月，中央经济工作会议重点指出防控金融风险，在此背景下，如何有效防控股价崩盘风险成为热点。
另外一方面，近年来多元化经营成为大部分企业的战略选择，无论是行业内产品品类的丰富扩展，还是跨行业的跨界经营，不把鸡蛋都放进一个篮子里已是共识。而企业实行多元化经营本意在于寻找新的机会，激发内部活力和实现协同发展，以实现风险的分散，业绩的提高和股东财富价值的创造。但是在具体的企业经营实践中，我国出现了在负债累累、濒临破产的同时却“积极”开展多元化或者依然维持较高程度多元化经营状态的怪象。
而其实不同企业的多元化战略有着不同的侧重。有的企业不断将触手伸及跨界行业，试图多线开花，打造商业帝国；有的企业则以原有的业务为核心，以原有的资源优势为支撑，开拓相关产品实现优势迁移。前者类型的企业，如大举进攻制造业的乐视，最后不少陷入了顾此失彼两边陷落、资金链断裂的泥沼；而后者类型的企业，如在家电行业深耕的海尔集团，在提升规模的同时不忘根基，根据自己的经营优势有选择性得有序扩张。那么同样是多元化经营，选择不同的战略类型是否会带来不一样的结局呢？
在上述基础上，本研究希望从实证的角度来验证企业在多元化经营上不同的战略选择是否会导致不同的股价表现，即研究与其股价崩盘风险之间的关系、作用机制以及影响因素。
1.1.2、研究意义。
（1）现实意义：一是为股市投资者提供指导。本研究希望可以帮助投资者更好地认识多元化企业或企业宣布实施多元化战略后的投资风险，特别是提高对于未来股价崩盘风险的谨慎和重视程度，创建更为有效的投资组合或者提前进行风险规避和对冲。二是提升企业对于多元化战略的认识，特别是相关多元化和非相关多元化这两种完全不同的战略选择背后潜在的收益和风险及相对关系，为其决策提供依据，并为其采取措施减轻多元化经营所带来的股价崩盘风险提供指导意见。三是为政府防范金融市场风险提供建议，提高政府对微观主体战略信息背后的经济意图的敏感性，促进资本市场的稳定健康发展。
（2）理论意义：补充丰富多元化经营的经济后果研究，特别是相关和非相关之间对于股东财富和公司经营的不同作用机制和影响程度。丰富股价崩盘风险的影响因素研究，补充公司战略层面对于股价波动的影响。丰富公司内部战略决策对于市场表现的作用机制研究，补充战略选择对公司内部带来的影响。
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1.2 、研究内容与研究架构.
1.3 、研究创新
2、文献综述.
2.1、多元化经营
2.2 、股价崩盘风险.
2.3、多元化经营与股价崩盘风险.
2.4、文献评述.
3、理论依据与研究假设
3.1、理论基础.
3.1.1、多元化经营相关理论
3.1.2、股价崩盘风险相关理论
3.2、研究假设
3.2.1、多元化战略选择与股价崩盘风险.
3.2.2、相关多元化与股价崩盘风险.
3.2.3、非相关多元化与股价崩盘风险
4 研究设计
4.1、样本选取与数据来源
4.2、变量定
4.2.1、股价崩盘风险的度量，
4.2.2、多元化水平的度量
4.2.3、控制变量
4.2.4、其他变量
4.3、 模型设计
5、实证结果与分析.
5.1、描述性统计.
5.2 、回归结果分析.
5.3、中介机制分析.
5.4、调节机制分析.
5.4.1、产权性质
5.4.2、股权集中度
5.4.3、机构投资者持股比例
5.5、稳健性检验
5.5.1、控制内生性问题
5.5.2、增加控制变量
5.5.3、替换被解释变量
6、结论
本文选取2007-2018年国内A股上市企业作为研究样本，实证检验了企业多元化经营战略选择与股价崩盘风险之间的关系，并得出以下几点结论：
（1）比起选择相关多元化，企业如果选择以非相关多元化为主导，会造成未来更大的股价崩盘风险。其中主要的原因在于，比起相关多元化，非相关多元化会带来无效率投资、增加企业的监督管理难度、引发代理问题、加大信息不对称性等问题。
（2）如果企业选择以相关多元化战略为主导，并且随着相关多元化程度的提升，其未来股价崩盘的概率越低。其中可能的原因在于随着相关多元化程度的提升，有利于产生协同效应以增强企业业绩表现、形成有效的内部资本市场和较低的经营风险以及缓解信息不对称问题。
（3）影响渠道的检验结果表明，多元化经营战略选择会通过影响信息不透明度的大小而作用于股价崩盘风险。企业选择非相关多元化战略将导致较高的信息不透明度进而加剧股价崩盘风险，而随着企业相关多元化程度的提升其信息披露质量也会提升进而降低股价崩盘风险。
（4）比起国企，民营企业选择非相关多元化战略会带来更大的股价崩盘风险，而如果其选择相关多元化战略也将带来更大的收益，可以更好地抑制风险。当企业选择非相关多元化时，较高股权集中度的“掏空效应”将更为凸显，进而加大股价崩盘风险；而当企业更多选择相关多元化时，较高股权集中度的“监督效应”则更为凸显进而抑制股价崩盘风险。最后，当机构投资者持股比例较高时，无论企业选择相关多元化战略还是非相关多元化战略，都将有助于抑制股价崩盘风险。
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