摘 要
近年来，对赌协议在国内投资市场上被广泛运用，在拓宽企业融资渠道等方 面发挥着重要作用，同时对赌协议的不确定性等特点也导致大量纠纷产生，这不 仅对投融资企业带来了损失，作为一种新型投资工具也严重损害了国内投资市场 的健康、有序发展。因此，加强对对赌协议的法律规制十分重要。纵观我国当前 关于规制对赌协议的法律法规的立法现状，尚未对对赌协议进行专门性立法。在 监管方面，仍适用 2018 年修订的《首次公开发行股票并上市管理办法》，2016 年公布的国务院国资委 32 号令《企业国有资产交易监督管理办法》，2016 年修 订的《外国投资者并购境内企业暂行规定》等部门规章，但由于相关法律法规的 缺失，对赌协议的合法性并未得到一致认可，使得对赌协议的的履行因缺乏相应 的法律规制而问题重重。2019 年 11 月 14 日中华人民共和国最高人民法院发布 的《全国法院民商事审判工作会议纪要》（后文简称会议纪要），围绕对赌协议 的基本对赌形式和对赌协议的效力及履行方面进行指引，体现了我国在规制对赌 协议方面的重视。但是与国外成熟的立法和实践情况相比较，我国对对赌协议的 研究仅停留在了理论基础层面。因此，本文以对赌协议的基本理论问题的分析为 基础，浅析对赌协议的公司治理功能，研究我国对赌协议的法律规制现状，并讨 论其在实践生活中存在的不足，结合美国、日本等域外国家对对赌协议法律规制 及相关制度的考察，提出我国对赌协议的完善路径。具体内容分为以下六章：
第一章是绪论。本章主要是介绍对赌协议这一新型融资方式存在的背景、目 的、意义、研究思路和研究方法，同时对国内外学界针对对赌协议的基础理论问 题研究进行整理，为下文的叙述奠定基础。
第二章主要是就对赌协议法律规制的基础理论问题进行分析。该章内容主要 包括赌协议的含义、特点、构成要素 、类型分析、相关概念比较分析以及合法 性分析，通过上述基础理论问题的介绍为下文对赌协议法律规制研究的具体展开 奠定逻辑基础。
第三章是就对赌协议的公司治理功能和法律风险进行分析。本章从目标公 司、目标公司的管理层以及风险投资公司这三个角度对对赌协议的公司治理功能 进行讨论，并对对赌协议的法律风险进行分析。
第四章是对当前我国对赌协议法律规制的现状及其困境的分析。本章通过对对赌协议的立法现状和监管现状进行梳理，并对在立法和实施中存在的问题进行 分析。
第五章是域外关于对赌协议法律规制和相关制度的比较分析和借鉴。本章主 要通过对美国《风险示范合同》和典型案例 Thought Works 案分析，以及对英国 《2006 年公司法》和日本《公司法》中有关对赌协议法律规制的分析，结合我 国上述当前有关对赌协议的法律规制现状，有针对性地提出了几点经验总结。
第六章是我国对赌协议的法律规制问题的完善。主要是针对科学设置对赌协 议的法律规制体例提出了完善建议。一方面从立法层面，确定对赌协议的合法性、 制定标准的对赌协议文本合同、优化对赌协议监管环境。另一方面结合投融资双 方的投资情况，建议制定合理的对赌目标、在肯定投资方的股东权利同时保障融 资方的控制权、有条件的情况下可以以离岸公司为平台防范法律风险。
关键词:对赌协议 积极作用 法律风险 完善路径
Abstract
In recent years, the gambling agreement has been widely used in the domestic investment market and plays an important role in broadening the financing channels of enterprises. At the same time, the uncertainty of the gambling agreement has also led to a large number of disputes, which not only brings losses to the investment and financing enterprises, but also seriously damages the healthy and orderly development of the domestic investment market as a new investment tool. Therefore, it is very important to strengthen the legal regulation of gambling agreements. Looking at the current legislative situation of China's laws and regulations on the regulation of gambling agreements, there is no specific legislation on the gambling agreements. In terms of supervision, the administrative measures for initial public offering and listing revised in 2018, the measures for the supervision and administration of state owned assets transactions of Enterprises promulgated by the state owned assets supervision and Administration Commission of the State Council in 2016, and the Interim Provisions on merger and acquisition of domestic enterprises by foreign investors revised in 2016 are still applicable Lack, the legitimacy of the gambling agreement has not been unanimously recognized, making the implementation of the gambling agreement due to the lack of corresponding legal regulations and problems. On November 14, 2019, the Supreme People's Court of the people's Republic of China issued the minutes of the national court's civil and commercial trial work （hereinafter referred to as the minutes of the meeting）， which focuses on the basic form of the gambling agreement, the effectiveness and performance of the gambling agreement, which reflects the importance of our country in regulating the gambling agreement. However, compared with the mature legislation and practice in foreign countries, the research on gambling agreement in China is only at the theoretical level. Therefore, based on the analysis of the basic theoretical issues of the gambling agreement, this paper analyzes the corporate governance function of the gambling agreement, studies the current situation of the legal regulation of the gambling agreement in China, and discusses its shortcomings in practical life. Combined with the investigation of the legal regulation and related systems of the gambling agreement in the United States, Japan and other foreign countries, this paper puts forward the improvement path of the gambling agreement in China. The specific content is divided into the following six chapters:
The first chapter is the introduction. This chapter is mainly to introduce the background, purpose, significance, research ideas and research methods of the new financing method of the bet agreement. At the same time, it sorts out the research on the basic theoretical problems of the bet agreement at home and abroad, which lays the foundation for the following description.
The second chapter mainly analyzes the basic theory of legal regulation of gambling agreement. The content of this chapter mainly includes the meaning, characteristics, constituent elements, type analysis, comparative analysis of related concepts and legitimacy analysis. Through the introduction of the above-mentioned basic theoretical issues, it lays a logical foundation for the specific research on legal regulation of gambling agreement.
The third chapter analyzes the corporate governance function and legal risk of gambling agreement. This chapter discusses the corporate governance function of the gambling agreement from three aspects: the target company, the management of the target company and the venture capital company, and analyzes the legal risk of the gambling agreement.
The fourth chapter is the analysis of the current situation and dilemma of legal regulation of gambling agreements in China. This chapter through to the gambling agreement legislation present situation and the supervision present situation carries on the reorganization, and carries on the analysis to the legislation and the implementation existence question.
The fifth chapter is a comparative analysis and reference on the legal regulation and related systems of gambling agreements in foreign countries. This chapter mainly analyzes the "risk model contract" of the United States and the typical case thought works case, as well as the analysis of the legal regulation of gambling agreement in the company law of the United Kingdom in 2006 and the company law of Japan. Combined with the current legal regulation status of gambling agreement in China, this chapter puts forward some experience summary.
The sixth chapter is the improvement of legal regulation of gambling agreement in China. The main purpose of this paper is to put forward some suggestions to improve the legal regulation system of gambling agreement. On the one hand, from the legislative level, we should determine the legitimacy of the gambling agreement, formulate the standard text contract of the gambling agreement, and optimize the regulatory environment of the gambling agreement. On the other hand, combined with the investment situation of both sides, it is suggested to formulate reasonable gambling objectives, affirm the shareholders' rights of investors and guarantee the control rights of financing parties, and take offshore companies as the platform to prevent legal risks if conditions permit.
Key words: positive role of gambling agreement, legal risk improvement path
引 言
对赌协议是指目标公司在融资过程中，融资方为获取投资公司的资金或者股 权，投资方为确保目标公司估值的更加准确，双方达成合意后约定在一定条件下， 触动对赌条款的协议。结合目标公司的后续经营管理，一旦触发对赌条款，投融 资双方需采取支付部分现金、回购股权等方式对另一方进行补偿其估值过高或者 过低带来的损失。对赌协议在我国投融资领域中被广泛运用，有着复杂的原因， 第一我国的企业融资渠道狭窄，大多数企业有意通过银行融资，但是真正通过银 行等金融机构获得贷款的难度较大；第二目标公司多在创业初期急需大量资金， 签订对赌协议能够满足目标公司的融资需要；第三企业估值难度大，签订对赌协 议可以在很大程度上为投资方规避因对目标公司的错误估值带来的风险。
对赌协议作为企业投融资合同中的一部分，在企业后续的经营中，发挥了很 大作用，激励融资公司管理层不断创新发展，也为投资公司带去良好收益。但是 目前我国企业在运用对赌协议的过程中也存在很多问题，第一我国没有明确的法 律法规表明对赌协议的性质，使得法院在判决中关于对赌协议的性质不能统一； 第二对赌协议的效力没有明确的法律规制，常常面临完全无效或者部分无效的风 险；第三融资公司一旦出现经营不善，巨额的补偿会使得目标公司内部股权结构 不稳定。对于上述风险，有必要通过明晰对赌协议的法律性质、制定标准的对赌 协议文本合同、合理设定企业目标、分阶段签订对赌协议等具体措施发挥对赌协 议的积极功能。
随着近几年中国经济的飞速发展，对赌协议作为一种投资工具进入中国，并 且随着一个个案例，进入大众视野。2002 年蒙牛与摩根士丹利等私募投资基金 签署对赌协议，对赌结果为双赢，将蒙牛推上奶制品行业巨头，对赌协议开始受 到大众关注；2006 年太子奶集团与英联、高盛、摩根士丹利第三大投行签署对 赌协议，却债台高筑，再次使大众目光聚焦，热烈讨论；2015 年"海富投资" 诉"甘肃世恒"履行对赌条款历经一审、二审、再审；2018 年山东瀚霖与冷核 投资、硅谷天堂等 27 家 PE 对赌，最终翰霖上市失败；近期，万达商业和奇虎 360 等著名已上市企业的退市过程中普遍使用了对赌协议等等，截止到 2019 年 10 月 1 日，已经披露利用了对赌协议的案例高达 500 多件，从这些案列中可以 看出对赌协议作为新型的的投融资手段逐渐被企业接受，但是缺乏相应的法律规范，必须得到重视。 2019 年 11 月 14 日中华人民共和国最高人民法院发布的《全国法院民商事 审判工作会议纪要》（后文简称会议纪要），首次提出"保护交易安全和投资安全" 这一理念。在实践中审理公司纠纷案件时，往往只强调保护交易安全，即保护公 司债权人的权利，却忽略了对股东出资安全的保护，《会议纪要》要求转变理念， 平衡公司债权人、股东、公司等各种主体的利益，这一理念性的转变，对围绕对 赌协议引发的案例审判工作具有现实意义。《会议纪要》围绕对赌协议的基本对 赌形式和对赌协议的效力及履行方面进行指引，为当事人表明裁判思路以及提供 规则，在实务中，投融资双方签订合同时仍需谨慎考虑，仅通过《会议纪要》中 的相关规定，不能全面解决纠纷。本文旨在通过对现有的对赌协议的法律规制分 析，指出其存在的问题和不足，并且尝试对如何完善我国对赌协议的法律制度体 系和风险防范制度体系提出规范建议，为当前的司法裁判工作提供帮助。
目 录
第一章 绪论……………………………………………………………………………………1
1.1 研究问题的提出……………………………………………………………………………………1
1.2 研究目的与意义……………………………………………………………………………………1
1.2.1 研究目的……………………………………………………………………………………2
1.2.2 研究意义……………………………………………………………………………………2
1.3 国内外研究综述……………………………………………………………………………………3
1.3.1 国外研究综述……………………………………………………………………………………3
1.3.2 国内研究综述……………………………………………………………………………………4
1.4 研究思路与方法……………………………………………………………………………………6
1.4.1 研究思路……………………………………………………………………………………6
1.4.2 研究方法……………………………………………………………………………………6
第二章 对赌协议法律规制基础理论问题分析……………………………………………………………………………………8
2.1 对赌协议的概念界定……………………………………………………………………………………8
2.1.1 对赌协议的含义……………………………………………………………………………………8
2.1.2 对赌协议的特点……………………………………………………………………………………9
2.2 对赌协议的构成要素……………………………………………………………………………………11
2.2.1 对赌协议的主体……………………………………………………………………………………11
2.2.2 对赌协议的客体……………………………………………………………………………………12
2.2.3 对赌协议的核心条款……………………………………………………………………………………12
2.3 对赌协议的法律性质定位……………………………………………………………………………………14
2.3.1 对赌协议不是射幸合同……………………………………………………………………………………14
2.3.2 对赌协议不是附条件合同……………………………………………………………………………………15
2.3.3 对赌协议不是借款协议……………………………………………………………………………………16
2.3.4 对赌协议属于无名合同……………………………………………………………………………………16
2.4 对赌协议的类型化分析……………………………………………………………………………………17
2.4.1 根据对赌的主体不同：股东对赌型和公司对赌型……………………………………………………………………………………17
2.4.2 根据对赌的双方权利义务设置不同：单向对赌型和双向对赌型17
2.4.3 根据对赌的目标不同：业绩对赌型和上市对赌型……………………………………………………………………………………18
2.4.4 根据对赌的筹码不同：现金对赌与股权对赌……………………………………………………………………………………19
2.5 对赌协议产生的逻辑根源……………………………………………………………………………………19
2.5.1 企业融资渠道狭窄……………………………………………………………………………………20
2.5.2 企业双方信息不对称……………………………………………………………………………………20
2.5.3 企业估值价值难度大……………………………………………………………………………………21
2.6 对赌协议的合法性分析……………………………………………………………………………………21
2.6.1 从合同法角度分析对赌协议的有效性……………………………………………………………………………………22
2.6.2 从公司法角度分析对赌协议的合法性……………………………………………………………………………………23
第三章 对赌协议的公司治理功能及其法律风险分析……………………………………………………………………………………25
3.1 对赌协议的公司治理功能分析……………………………………………………………………………………25
3.1.1 对赌协议的激励作用……………………………………………………………………………………25
3.1.2 拓宽了企业融资途径……………………………………………………………………………………25
3.1.3 有利于投资公司发展……………………………………………………………………………………26
3.2 对赌协议的法律风险分析……………………………………………………………………………………26
3.2.1 投资方可能无法得到预期收益……………………………………………………………………………………26
3.2.2 中小股东的利益可能受到损害……………………………………………………………………………………27
3.2.3 融资方可能失去控制权的风险……………………………………………………………………………………28
第四章 我国对赌协议的法律规制现状及其困境……………………………………………………………………………………29
4.1 当前我国对对赌协议法律规制的现状分析……………………………………………………………………………………29
4.1.1 我国《公司法》中一般条款与对赌协议的冲突……………………………………………………………………………………29
4.1.2 我国《合同法》中一般条款与对赌协议的冲突……………………………………………………………………………………30
4.1.3 国务院行政法规规制状况……………………………………………………………………………………31
4.1.4 《全国法院民商事审判工作会议纪要》对对赌协议的分析……………………………………………………………………………………32
4.1.5 证监会对对赌协议的监管制度分析……………………………………………………………………………………32
4.1.6 商务部对对赌协议的监管制度分析……………………………………………………………………………………33
4.1.7 国资委对对赌协议的监管制度分析……………………………………………………………………………………33
4.2 当前我国在对赌协议法律规制当中存在的问题……………………………………………………………………………………33
4.2.1 对赌协议性质认定存在争议……………………………………………………………………………………33
4.2.2 对赌协议效力认定存在分歧……………………………………………………………………………………34
4.2.3 对赌协议的监管有待完善……………………………………………………………………………………35
第五章 域外对赌协议法律规制的比较法分析……………………………………………………………………………………36
5.1 域外对赌协议的法律规制……………………………………………………………………………………36
5.1.1 对美国《风险投资示范合同》的考察……………………………………………………………………………………36
5.1.2 对英国《2006 年公司法》中股权回购规制的考察……………………………………………………………………………………38
5.1.3 对日本《公司法》中股权回购规制的考察……………………………………………………………………………………38
5.2 域外对赌协议法律规制的经验分析……………………………………………………………………………………39
5.2.1 确立科学的分期融资机制……………………………………………………………………………………39
5.2.2 确立宽松的资本退出机制……………………………………………………………………………………39
5.2.3 确立完善的行业自律机制……………………………………………………………………………………40
第六章 我国对赌协议法律规制的完善路径……………………………………………………………………………………41
6.1 科学设置对赌协议的法律规制体例……………………………………………………………………………………41
6.1.1 完善我国的优先股制度……………………………………………………………………………………41
6.1.2 制定标准的风险投资文本合同……………………………………………………………………………………43
6.1.3 放宽对对赌协议的监管限制……………………………………………………………………………………44
6.2 强化对赌协议的法律风险防范制度……………………………………………………………………………………47
6.2.1 制定适当的企业业绩目标……………………………………………………………………………………47
6.2.2 选择分期融资的注资方式……………………………………………………………………………………48
6.2.3 合理限制投资方持股比例……………………………………………………………………………………50
6.2.4 强化融资公司信息披露规制……………………………………………………………………………………51
6.2.5 引导并完善风险投资行业自律机制……………………………………………………………………………………52
6.2.6 以离岸公司为平台展开对赌协议……………………………………………………………………………………52
结 论……………………………………………………………………………………54
参考文献……………………………………………………………………………………55
致 谢……………………………………………………………………………………57
第一章 绪论
1.1 研究问题的提出
随着社会经济的发展，在鼓励全民创业的浪潮下，无数中小企业如雨后春笋般涌出，与此同时，这些企业在创业初期也面临着融资难问题。在我国鉴于中小企业信用体系不完善，银行贷款限制重重，民间借贷利率过高而且纠纷繁多的背景下，私募股权投资大大缓减了中小企业的贷款压力。而对赌协议就是私募股权投资中常用的一种合同方式。关于对赌协议，实践中不乏因为签署对赌协议而引发纠纷的的案例，例如海富投资诉甘肃世恒案，该案历经一审、二审、再审程序，且每一次的裁判结果以及仲裁结果都不一致，最终根据最高院的再审判决，可以得出投资方与目标公司管理层对赌有效，与目标公司对赌无效的结论，由于这个案例发生时，还没有太多关于对赌协议的纠纷，所以这一审判结果在当时的国情下有一定的合理性，但是该案确立的裁判规则在实践中不断受到争议，之后的"山东瀚霖案"却得出了与"海富世恒案"相反的裁判结果，其认可了被投资公司对原股东对赌协议中回购义务提供担保的有效性。
这意味着对赌协议作为一种新型投资工具，原本被成熟运用于国外投资实践，当对赌协议被运用于国内市场时，有关对赌协议的性质、效力存在争议，导致实践中同类似案例却出现相反的裁判结果，若缺乏相对应的法律规制将不利于投融资市场的健康发展，应当给予足够的重视。
在对赌协议的法律规制上，我国不断进行积极探索。由于没有一部法律对对赌协议做出专门的立法和解释，在司法实践中，各个法院对于对赌协议的效力的认定标准各不相同，往往参照《合同法》和《公司法》中的原则性法律条文，2019年 11 月 14 日中华人民共和国最高人民法院发布的《会议纪要》体现了我国对对赌协议法律规制的重视。但是由于实务案件多样复杂，《会议纪要》对于法院的裁判工作提供了规则，为当事人提供了合同预期，但是针对对赌协议的履行缺乏执行性，因此我国在对赌协议法律规制的立法、监管、司法等方面有所缺陷，继续对赌协议的法律规制研究具有现实意义，通过对对赌协议的基础理论问题分析，以期追寻投资方、目标公司、股东三方之间的利益平衡，保护投融资双方之间的合法权益，推进实体经济的稳定发展。
1.2 研究目的与意义
1.2.1 研究目的
随着经济的高速发展，中小型企业越来越多，为拉动我国经济增长带来巨大贡献。据统计，中小型企业贡献了 50%以上的税收，为我国财政收入做出巨大贡献，同时解决了超过 80%的就业问题，对社会稳定和改善民生至关重要，并且中小企业的发明专利占比 70% 以上，已成为我国产业创新驱动发展的重要动力源。
①然而中小型企业在创业初期出现融资难的普遍问题。在这一背景下，对赌协议作为一种常见于国外的融资方式，在引入国内后，迅速运用于我国投资领域，蒙牛、腾讯、俏江南等众多企业都曾采用过，有的企业对赌成功，有的企业对赌失败。任何事物都有两面性，对赌协议的引入成功为我国众多企业注入资金，但是由于我国针对对赌协议的法律规制尚不成熟，加上缺乏行业自律管理、行政监管有缺陷等多种原因，各地法院围绕对赌协议出现大量纠纷。本文旨在深入研究对赌协议的基础理论问题的基础上，探析其风险和争议，并尝试在我国对赌协议的立法体系、司法体系、法律风险方面提出完善建议，希望可以为国内的投融资领域提供参考。
1.2.2 研究意义
1.理论意义
由于对赌协议大量存在于我国的投融资实践中，围绕对赌协议的纠纷日益增多，因此加快对对赌协议理论问题和实务案例的研究，完善相关的法律规制，加强对赌协议的法律风险防范制度刻不容缓。在当前的司法实践中，关于对赌协议的效力判断标准往往依据《公司法》第 35 条关于"股东不得抽逃出资"、第 74条"异议股东回购权"、第 142 条公司不得收购本公司股份的例外情形、第 166条关于利润分配的强制性规定、《公司法》第 177 条公司的减资程序、《合同法》
第 52 条对无效合同的判定标准等上述法律条文，以及合同内容是否违反《合同法》中尊重当事人意思自治原则和《公司法》中资本维持原则，2019 年 11 月 14日中华人民共和国最高人民法院发布的《会议纪要》围绕对赌协议的基本对赌形式和对赌协议的效力及履行方面进行指引。社会实践复杂多样，而且目前针对对赌协议尚未形成一整套的法律法规，对于对赌协议的效力及履行问题仍存在很多争议。因此本文将深入研究对赌协议的相关内容，为推进我国的社会主义法制建 设做贡献。
2.实践意义
国内中小企业普遍处于融资困境，而对赌协议可以帮助企业在短时间内获得 融资，但是由于对赌协议在我国没有明确的法律规范，导致法院的裁判标准不一 致，不利于维护法律统一和司法权威。而且由于对赌协议本身具有不确定性，投 资方为最大程度规避投资风险，往往在签订合同时加大补偿金额，一旦对赌失败， 这不仅增加了融资方的对赌负担，同时也不利于投资方收回本息。因此加强对对 赌协议的法律规制，对明确对赌协议的法律性质和合同效力的判断标准，降低因 签署对赌协议而带来的法律风险，规范投融资双方的交易行为，确立完善的裁判 标准，营造稳定的融资环境具有现实意义。
1.3 国内外研究综述
1.3.1 国外研究综述
"对赌协议"一词最早出现在 2006 年《证券时报》的一篇新闻报道，其中 明确提到了对赌协议和 Valuation Adjustment Mechanism （"VAM",即"估值 调整机制"）之间的对应关系，①此后发表的学术论文、新闻报道中无一例外的沿 用了这一词汇。然而，通过查阅相关资料，"Valuation Adjustment Mechanism" 这一概念最早完整的出现在"CORPORATE RESCUE IN ASIA"一文中，该文章发表 于 2011 年，但是全文并未解释 VAM 的具体定义，仅仅提到了一个案例，目标公 司与投资银行签订了涉及 VAM 的股权转让协议，在未达成某一财务目标时，投资 公司有权获得更高比例的股权。②如果从两个名词出现的时间考虑，将对赌协议 与 Valuation Adjustment Mechanism 之间划上等号是不够严谨的，因为外文文 献发表的时间晚于国内文献。事实上，国外几乎没有关于对赌协议（VAM）的专门 研究，但是与之相似的条款有 Earn-out 条款、Redemption 条款。
国外理论界关于对赌协议的性质有以下几种观点，科宾在其著作《科宾论合 同》中体现了射幸合同对对赌协议的包容性。①梅迪库斯将对赌协议认定为一种 非典型射幸合同。②迈克尔·C·詹森、威廉·C·迈克林认为对赌协议实质为委 托代理，应当承认其效力。③由此可见，国外学界基本肯定了对赌协议的合法性。 对赌协议作为一种投资工具，成熟运用于国外的投融资领域，在过去的一百 多年间里，很少出现针对对赌协议的纠纷。由美国风险投资机构协会拟定的《风 险投资示范合同》解决了风险投资领域需要处理的所有法律问题，并且不违背美 国大多数州的公司法，其中设置的"分期融资机制"和"赎回条款"在合同的设 定和履行阶段都发挥了很大作用。在法律规制方面，国外的优先股制度更好的保 障了风险投资活动中的投资方的利益，对赌协议在优先股制度下更能发挥效益， 发挥对赌协议的融资价值。④
通过对国外关于对赌协议的研究现状和法律规制经验的分析研究，可以看出 对赌协议突破了传统的融资途径，但是仍然具有投融资合同的核心特质。对于对 赌协议的具体履行问题，其他国家首先确立了优先股制度，其立法规制中关于优 先股的效力和实施方法明确具体；其次注重"分期融资协议"和"赎回条款"的 运用，在对赌协议的签订过程中降低了投资方的法律风险，并且侧重关注对赌协 议的退出回购阶段，寻求解决对赌协议履行过程中遇到的法律问题；最后，注重 行业自律组织的作用。
1.3.2 国内研究综述
我国关于对赌协议的理论研究多以介绍为主，现有的研究文献多见于学术期 刊和硕博论文中。关于对赌协议的法律规制，除适用《合同法》、《公司法》等 法律法规外，尚未有一套完整的法律法规专门针对对赌协议予以规制，因此关于 对赌协议的定义、性质、效力认定等基础理论方面很有争议，由于法官针对对赌 协议的相关问题也不甚了解，故实践审判中出现关于对赌协议的判定和违约履行 的责任认定模糊、审查程序不完善等问题，导致有关对赌协议的纠纷频发。国内的专家学者也针对近几年有关对赌协议的典型案例进行研究，指出对赌协议在我 国适用中存在的必要性和不足。经济学家从专业角度分析对赌协议的设置和运 用，探讨其存在的现实意义和理论意义，使得人们对对赌协议的的运用更加合理。
现将搜集到的相关资料分为以下几类： 第一类是从对赌协议的理论基础角度分析，姚篮在《对赌协议的法律效力研 究》一文中介绍了对赌协议的概念和法律特征、制度价值，并从公司补偿和公司 回购这两个角度分析对赌协议的效力。①张金亮在《对赌协议的法律效力及风险 防范》一文中围绕对赌协议的合法性展开深入研究，分别从理论角度与实务角度 予以解释和说明。②
陈浩在《对赌协议法律制度研究》一文中认为对赌协议与射 幸合同最为类似，但是仍旧存在差别，应当归类为无名合同，并用大幅篇幅从《合 同法》角度论证对赌协议的合理性和合法性。③苏红艳在《我国对赌协议效力的 法律问题研究》一文中指出对赌协议的性质为无名合同，认为我国对赌协议存在 着立法空白，上位法不完善、司法裁判中结论不统一、监管机关不认可其效力和 风险投资行业内部管理制度混乱等问题，并从立法、执法、司法三个方面提出相 关完善建议。④
第二类是从对赌协议的案例分析，孙婷在《对赌协议的法律问题研究》一文 中分析了海富投资对赌案的一审、二审、再审判决，重点针对最高院判决进行评 析，指出仅根据《中外合资经营企业法》第 8 条关于法定分红权的规定和《公司 法》第 20 条规定关于法人人格否认规定来推断出 PE 投资人与目标公司的对赌协 议是无效的有些牵强。⑤钱炜慧在《对赌协议的法律风险防范》一文中搜集和整 理了近年来我国有关对赌协议的典型案例，包括诉讼的典型案例和仲裁的典型案 例，通过这些案例分析得出对赌协议的争议焦点和我国司法机关处理对赌协议的 一般规则和思路，总结出我国对赌协议的适用中存在着《公司法》对股权回购和 转让的限制、优先股和可转换债缺乏明确的法律依据、及上市政策对对赌协议的限制等不足。①
许君超在《对赌协议的法律性质分析和效力认定》一文中重点分 析了海富投资案、深圳清华基金诉四川尼科公司案、张瑞芳与旺达纸品案这三个 案例，指出由于法院对对赌协议的认识不够全面，导致类似案例审判得出不同结 果的判决，通过对相关判例中对赌协议效力认定部分分析，总结出对赌协议被认 定无效的原因，一是违反《联营协议》而无效，二是因滥用股东权利而无效。②
第三类是从经济学角度，陶歆楠在《对赌协议的初始确认和计量问题研究》 一文中从对赌协议的初始确认和计量方面较为详细梳理准则在适用对赌协议处 理中可能存在的模糊点和不足，并从我国企业会计准则对对赌协议的初始确认和 计量方面针对性的提出相关建议。③李延喜等以 2002-2004 年间沪深上市公司为 样本，在此数据的基础上考察公司高级管理人员与公司经营管理模式之间的关 系，发现公司管理层薪酬水平与公司利润之间存在正比关系，借此证明了管理层 薪酬激励制度有利于上市公司获得发展。④
1.4 研究思路与方法
1.4.1 研究思路
本文通过研究对赌协议的概念、特征、类型化等基础理论问题以及对国内外 关于对赌协议研究的基础理论进行探讨研究，梳理我国对赌协议的立法规制现 状，提出在实务案例中存在的问题，同时通过剖析域外关于对赌协议的相关制度， 在此基础上，对完善我国对赌协议法律治理体系、规避对赌协议的签订和履行过 程中存在的法律风险提出基本思路。
1.4.2 研究方法
第一，运用文献分析法，将有关对赌协议法律规制相关内容的文章和资料予 以整合，深入学习，通过对国内外专家学者的著作、学术成果以及高校的优秀博 士和硕士毕业论文进行查阅和分析，为对赌协议法律规制问题的研究提供了材 料。
第二，通过对比研究的方法，比较我国和其他国家不同制度下的不同内容， 总结相关经验，尤其借鉴美国的相关制度和具体运行路径，借鉴其中有益经验， 逐步完善我国的对赌协议治理体系。
第三，实证分析法。本方法主要是通过对近八年以来涉及到对赌协议的大小 案例进行阅读分析，考虑每个案件发生的社会背景和运用情况，结合当前法律法 规对这些案例的裁判指引，剖析原因、不断反思、归纳不足，有针对性地提出相 应建议。
…………由于本文篇幅较长,部分内容省略,详细全文见文末附件
结 论
我国对赌协议的运用日益增多，适用空间很大，在投融资双方选择签 订对赌协议融资的同时，也因对赌协议相关法律规制的不完善而引发众多 纠纷，完善对赌协议的相关法律规制具有很大的现实必要性。目前我国关 于对赌协议的法律治理体系尚不完善，存在专门性立法规制空白、法律规 制之间存在冲突对赌协议性质认定标准模糊、对赌协议的退出机制和监管 体系不完善以及对赌协议法律责任规制弱化等众多问题和不足，我国应当 积极借鉴其他发达国家和区域关于对赌协议法律规制的先进经验，同时结 合本国国情，综合考虑网络广告的不确定、规避风险等特性，为完善我国 的对赌协议治理体系提供思路，如完善我国的优先股制度，制定标准的对 赌协议文本合同，放宽对赌协议的监管限制等等，面对新形势下复杂多变 的融资环境，加强对配套制度、法律法规的借鉴和运用，完善我国的对赌 协议法律治理体系。
参考文献
1.著作类
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致谢
在不经意间毕业论文即将完稿，三年的研究生生涯转眼已经接近尾声，即将告别我的学生时代，心中难免不舍。趁此机会，要特别向我的导师赵树文教授表示感谢，从文章的选题开始，赵老师就一直帮助我，指引我正确的写作方向。从研一入学开始，赵老师就鼓励我们多阅读专业书籍，多和老师沟通联系。老师每次备课都十分认真严谨，因为本科并非法律专业，基础知识薄弱，老师深入浅出的教学方式使得我们在赵老师的每一节课中都收获满满。
在我暑假备战司法考试期间，老师主动给我编辑信息，为我加油打气。老师一直关心我们的学业和就业问题，告诫我们要珍惜时间，把握机会，力争上游。老师一直严谨负责，在写毕业论文的期间，每次老师都会提出宝贵意见，哪怕小到标点符号，论文格式，使得我的毕业论文能够顺利完成，没有老师的鞭策，我的毕业论文将很难完成。其次，我想感谢我的家人、研究生同学，是家人对我无条件的支持，每一次的视频通话，都让我感受到了温暖和支持，没有家人的支撑，我无法顺利完成学业。
研究生是孤独的，但是因为我的同学们，他们对我的包容和理解，让我放下压力，每一次回到宿舍，都感觉轻松愉悦，在我学业迷茫的时刻，因为有他们，才让我有了坚持的动力。最后，感谢河北大学带给我的学习环境，让我养成了一个良好的学习习惯，这里承载了我的梦想与汗水，感谢法学院各个老师对我的课业传授，学习到的专业知识、思维方式、看待事物的角度都让我一生受益匪浅。感谢参与审阅、评议以及论文答辩的各位老师。
