第三章 众筹融资概念及其监管特殊性分析
互联网金融是互联网与金融深度融合下的新型金融业态，随着互联网金融的快速发展，诸如第三方支付、P2P 网贷、众筹、大数据金融等一系列的互联网金融业务模式持续涌现，并仍在不断发生新的发展与变化。互联网金融的涵义与概念界定变得更为复杂与困难，众筹融资的概念界定亦如是。众筹融资是互联网金融的重要组成部分，国外众筹平台的发展已十分活跃，众筹融资自引入国内以来也得到了一定发展，并呈现出了快速发展的势头。然而因发展过程中缺乏法律规范以及政府不当监管而面临着很多风险，而且由于其自身的运营特点，其风险又呈现出了某些特殊性。
第一节 互联网金融与众筹融资概念界定
一、互联网金融概念界定
目前，理论界还没有形成关于互联网金融的被一致认可的权威概念。具有代表性的互联网金融的概念最早由谢平、邹传伟、刘海二（2012）提出17.他们认为互联网金融是一个广大的谱系概念，是传统金融在受到互联网技术与互联网精神的深入影响之下，银行、保险、证券、交易所等金融中介和金融市场逐渐转变为瓦尔拉斯一般均衡的无金融中介或金融市场的情形，此时的所有金融交易和组织形式就是互联网金融。
马云（2013）则直接指出了传统金融向互联网金融的演化方向18.他认为金融市场未来会出现两个融合，同时是两大商机，其一是金融互联网，金融行业走进互联网；其二是互联网金融，行业完全由外行来领导，由懂互联网思想的人进入金融业搅局，刺激金融行业进行创新与变革。
罗明雄（2013）总结各方观点，全面客观地从现实角度提出了互联网金融的定义19.他认为互联网金融是指依托于移动支付、云计算、社交网络和搜索引擎等先进的信息技术以及广泛普及的互联网，将“开放、平等、协作、分享”的互联网精神全面渗透到传统的金融业中，深入影响原有的传统金融服务模式，由此而衍生出来的具有互联网理念和精神的金融业态或者金融服务模式。目前，结合互联网金融的现实实践与未来发展方向，互联网金融行业的实践者以及理论研究人员对互联网金融的分类不谋而合，认为互联网金融可分为六大模式，分别是：第三方支付、P2P 网贷、大数据金融、众筹、信息化金融机构以及互联网金融门户。
二、众筹融资概念界定
众筹来源于英文中“Crowdfunding”一词，还可译为大众筹资或者群众募资，是一种新型的项目投融资方式。众筹是指拥有项目或活动却缺乏资金的发起人通过互联网或社交平台将自己的创意与计划分享给公众，借此发动公众的力量，利用团购或者预购的形式聚集公众的资金、能力以及渠道，从而完成自己的计划的过程。众筹是一种面向公众的融资方式，可以服务于新公司的成立、创意产品的研发，也可以应用于民生工程、科研项目和艺术设计等领域。在众筹项目的运作中，筹资人、众筹平台、投资者是主要的参与者。如图 3.1.
通常，众筹可按回报方式类型的不同分为捐赠类众筹（donation-based）、奖励型众筹（reward-based）、借贷类众筹（Lending-based,即 P2P 网贷）、股权类众筹和混合类众筹。其中，捐赠类众筹往往是通过众筹这一模式，在投资者和融资者之间建立起互动关系，以使投资人参与到产品或技术创新的过程中，而不是在未来获得投资回报。奖励类的众筹则是投资者通过为融资者提供其所需资源，帮助融资者进行产品的生产或者技术创新，以更好的满足市场的需求，最后，投资者可以以较低的价格或者免费获得产品或者技术服务。借贷类的众筹是融资者从个人或者组织那里募集资金，并承诺在未来某个约定的日期偿还本金并支付额外的借款利息。这是一种基于信用的借贷关系，资金需求者须向资金提供者提供关于其信用状况的资料，以获得资金出借者的资金。P2P 网络贷款是借贷类众筹的一个典型代表，而且已发展成为互联网金融中较大的业务模式。需要指出的是，本文的研究对象是狭义上的众筹融资，即股权类众筹、捐赠类众筹、奖励型众筹，而不包含借贷类众筹，即 P2P 网络贷款。股权类众筹是投资者将资金投入至资金需求方中，并获得资金需求方提供的相应股权，随着资金需求方产品与服务的盈利能力的提升，资金提供者的股权随之获得溢价。混合类众筹是股权众筹与借贷众筹相结合的众筹模式，兼具股权类众筹和借贷类众筹的回报方式。
三、众筹项目运作流程
通常来说，众筹融资的运作流程主要是首先由筹资人向众筹平台提交项目的详细资料，接着众筹平台对资料进行审核，审核通过后进入筹资阶段，审核不通过则项目弃用，最后，筹资额达到项目预定金额项目成功，产品生产出来后向投资者交付产品，资金未达到预定金额，项目失败。不同类型的众筹模式其具体的项目运作流程是不同的，按回报内容的不同可以分为商品众筹和股权众筹两大类，两种众筹模式的项目运作流程在众筹中较为典型。商品众筹流程如图 3.2,股权众筹流程如图 3.3.
在商品众筹运作流程中，筹资人须向众筹平台提交详细资料，资料中应包含关于项目的内容、进展安排、投资者回报以及相应的风险的详细介绍。众筹平台则须对项目资料进行审核，出于项目可行性方面的考虑，平台可能会要求筹资者提供技能证明书、履历经验证明，甚至是产品原型等材料。通过平台审核后，项目方可进入上线准备阶段，筹资人须在此阶段撰写文宣方案、设计美工以及拍摄宣传视频。准备结束后项目正式上线募集资金，如果在筹资期限内顺利筹集到预定金额，项目正式进入生产阶段，产品交付至支持者手中后流程结束。如果筹资期限内未成功筹到预定金额，则项目终止。
在股权众筹运作流程中，除了基本的项目介绍、风险揭示等资料外还须提交其他资料，包含一份完整的商业计划书以及拟出让的股份数量和价格。商业计划书中应描述公司的基本经营情况、发展计划、预期收入和盈利等。为核实计划书的真实性，平台还会要求筹资人提交企业营业许可、公司财务报表等资料。项目审核通过并上线后，若在限定期内完成筹资目标，筹资人获得相应投资，若未完成筹资目标，所筹资金全部退还给投资者。筹资成功后，众筹平台会指定律师事务所或者投资公司处理股权转移、合同签订和信息披露工作。筹资者在投资合同签订后还需进一步制定未来投资者转股退出或者公司增加股份的安排，建立定期信息沟通机制，向投资者汇报公司经营情况，并在公司盈利时进行分红。
第二节 众筹融资监管的特殊性
众筹融资作为互联网金融中重要的业务模式，为金融市场注入了新的活力，大大促进了小微型企业的发展。同时，金融市场的不稳定也必然加剧。与互联网金融相同，众筹融资也具有诸如市场风险、信息不对称风险、操作风险、政策风险和信誉风险等风险类型，这些风险本质上未发生改变。值得关注的是，众筹融资在发展过程中产生了新的风险类型，诸如特有的法律与制度风险、模式安全风险、信息安全风险以及长尾风险等。
一、法律与制度风险
当前，我国关于众筹融资的法律和制度性文件尚基本处于空白状态，现有的法律与制度只针对于传统金融领域，对于众筹融资的许多方面均不能顾及，而且即使涵盖了相关方面也不能完全与众筹融资的特征相吻合，因此，极易造成法律上和制度上的冲突。目前，我国众筹行业专业性的法律文件尚属空白，在众筹融资市场企业准入标准和运作方式的合法性方面，在众筹融资交易者身份认证、电子签名以及电子合同的有效性方面均无详细的法律规范出台。
同时，关于众筹融资的监管文件也尚处于较为缺乏的状况。法律的空白加上监管的缺位极易引发企业非法集资、非法吸收公众存款、未经许可公开发行证券等经营行为，造成众筹融资市场的混乱与动荡，从而累积极具破坏性的风险。
另外，关于众筹平台的法律地位、经营范围等问题在法律上也尚未作出明确规定，从而无法将其纳入现有的法律监管体系之内。同时，众筹融资的交易主体的权益保护机制缺失，较为突出的表现是消费者售后服务体系不完善以及消费者资金保险制度缺位。
二、模式安全风险
近几年国内外众筹融资模式创新可谓层出不穷，真正存活下来的众筹模式则少之又少，大部分的众筹融资模式或者是脱离于现实市场环境或者是不能准确满足投资者需求，最终面临经营困难或者退出经营。国内的众筹融资平台最初是完全模仿国外的模式建立起来的，但囿于自身实力差距以及市场环境差异，其模式发生了异化，最终很难取得成功。
模式创新风险是指众筹融资模式运营过程中创新过度或者创新不足，在实际运营过程中脱离市场实际，最终因遇到发展瓶颈而走向萎缩甚至失败的风险。在商品众筹中，很多平台最初只把国外的众筹模式简单复制到国内，众筹平台在收到商品的预购者的资金后，将资金全部支付给筹资者，这样极有可能出现产品生产者不负责任或者为了赚取更大利润而故意延期交付或者以次充好。然而，大部分的平台可能为了节省成本而不愿对平台的融资规则进行修改，导致商品预购者的权益得不到保障。这是众筹融资运营过程中创新不足的一个表现。
模式扭曲风险是指在模仿成熟众筹融资模式时出现异化，新的模式脱离了众筹融资的本质以及现实基础，失去了原有模式的风险控制能力，突破了原有的安全边界，从而更易产生风险，引发严重市场问题。我国社会信用体系建设刚起步，个人信用资料尚未完全纳入信用体系中，众筹平台难以从央行征信系统中获得相应的信用信息，而且手中缺乏大数据以及大数据挖掘、处理技术，因而国内没有国外那样真正基于大数据资源以及先进信息技术的众筹平台。
三、信息安全风险
互联网金融将互联网作为运营的主要平台，运用大数据、云计算等资源和技术手段把传统金融推向一个新的发展阶段。作为互联网金融中重要组成部分，众筹融资具备新的特征，例如服务方式更加虚拟化、经营环境更加开放、市场运行更加透明等。因此，众筹融资除了具有传统金融信息安全问题外，还出现了新的信息安全问题，比如大数据安全风险和云计算安全风险。
大数据的安全问题，主要涉及数据窃取、数据存储安全以及数据分析过程控制与分析结果利用的安全。大数据作为一种存储在云端的海量数据，包含众多敏感而重要的信息，而且数据管理比较分散，容易成为黑客攻击的对象，窃取以牟利。一次窃取的数据体量庞大，会造成大范围不利影响。大数据的存储介质需要具备较高的物理安全性，而且需要较完善的容灾机制以保证数据安全。此外，多类数据的集中存放容易引起数据之间存储位置相互挤占，造成数据管理混乱。大数据的体量正以级数倍的速度增加，数据的安全存储和安全防护手段可能难以跟上数据增长的节奏，数据的安全防护容易出现较大的漏洞。在当前信息分析与处理能力有限的条件下，对大数据的分析结果可能会与现实有偏差，甚至出现较大的错误。同时，有可能出现分析过程被人为控制，更改分析结果以谋取不正当利益的情况。大数据分析结果具有较高的经济和社会价值，可能会出现分析结果被非法利用以牟利的情况，对数据分析结果也应加强保护。
云计算安全风险问题，主要体现在虚拟化安全、虚拟网络安全以及管理安全等方面。云计算采用了大量的虚拟化技术，这些虚拟化技术面临着众多的安全威胁。例如作为虚拟化技术核心的监控程序在虚拟化系统中级别最高，如遭受风险将会影响所有虚拟机。某些特权虚拟机的特权也高于普通用户虚拟机，特权虚拟机如遭受攻击将会危及其他普通用户虚拟机。同一个云计算平台可同时由多家租户使用，某家租户的业务系统极有可能被其他租户恶意非法访问，盗取其业务资源而牟利。与传统的互联网模式不同，云计算模式下的互联网虚拟网络边界已十分模糊，防火墙、IDS、IPS 等传统的网络安全设备无法部署在虚拟网络之内，无法控制虚拟网络之间的粒度访问，当物理主机内的某个虚拟机向其他统一主机内的虚拟机发动攻击时，将会威胁整个虚拟网络甚至云计算平台。虚拟网络的安全管理如同安全技术一样重要。统计显示，多数安全事件是由于内部安全管理不当造成的。云计算平台通常采用由第三方提供运维服务的方式，其运维服务外包的特点使其面临着如下风险：其一，云计算平台的租户和运维服务提供商之间容易产生职责权限不清的问题，追责时责任方确定困难；其二，运维服务的提供商由于管理不当而引发内部人员的违规操作行为；其三，云计算平台不同租户之间的安全需求与策略不同，其安全策略容易产生直接冲突。
四、长尾风险
众筹融资作为一种新兴的互联网金融业务模式，具有传统融资形式所没有的“长尾（Long Tail）”特征，这源于互联网技术的应用大大拓展了交易的可能性边界，它所服务的人群比传统融资方式更为广博。“长尾”特征使得众筹融资面临比传统融资方式更为特殊的风险。首先，众筹融资具有一定的普惠性，它服务的对象绝大部分是缺乏专业知识和风险承受能力的金融弱势群体，这些群体容易在市场上遭受欺诈，从而蒙受损失。其次，参与众筹融资的多为中小投资者，投资的额度小而分散，单个投资者进行监管所付出的成本远远大于其因监管获得的收益，因此容易出现所谓“搭便车”的问题。第三，广大中小投资者缺乏严格的投资纪律，容易出现“羊群效应”:集体的理性和不理性行为。而且由于众筹融资的投资者资金投入小，资金出现风险时会波及大量的投资者，即产生较大的负外部性。
第三节 众筹融资监管的技术与手段
传统金融的监管经过长期的探索与实践已经日趋成熟。互联网金融作为一种新型的金融业态，表现出许多传统金融所不曾拥有的市场和风险特征。但是，考虑到众筹融资作为一种新型的融资方式，其在金融功能上未发生根本变化，传统的金融监管手段对于众筹融资是仍然适用的。概括来说，广义上众筹融资的监管手段主要有法律、行政、自律、媒体监督等手段。
一、法律监管手段
法律手段是国家借助法律的强制力，通过设立法律法规，履行司法程序等方式来调节和规范社会经济活动，以实现特定经济活动目标的手段。法律具有强制性、权威性、规范性、稳定性等特点。法律手段在经济监管中具有重要作用，法律是其他监管手段的基础和保障，能为其他监管手段提供系统性、程序性的规范。
它将各类经济行为纳入到法制轨道，调节经济中各类要素之间的关系，保证良好的社会经济秩序。法律手段的强制性和权威性要求经济活动参与者要遵守相关经济法律法规，因而可以防止违法行为，或者通过对违法行为进行处罚达到维护经济稳定的目的。法律是众筹融资监管的基础和前提，众筹融资监管体系的建立首先需要一个专门的、完整的基础法律体系。目前，众筹融资的基础性法规、相关行业法规亟需颁布，现有的指导性文件也需进一步完善，从而把众筹融资行业的发展纳入到法律规范中来。
二、行政监管手段
行政手段是国家通过政府机构，借助政府机构发出行政命令、指示、引导等信息来规范社会经济活动的手段。行政手段在经济监管中扮演着重要角色，它可以通过监管实践对立法权和执法权的配置进行优化。行政监管者具有出色的专业知识，可以预测和判断市场中损害他人利益和破坏市场机制的行为及其结果，并以此为依据制定合理而有针对性的行政法规进行制止并预防。法律授予了行政监管者对市场活动进行主动调查以及监督的权力，监管者可借此展开主动调查，对正在发生的损害行为发出勒令停止的命令。监管者拥有对违法行为提出法律诉讼、进行行政处罚的权力，一方面可对正在发生的违法行为作出处罚，禁止其违法行为，另一方面上述权力可对潜在的违法行为产生震慑作用，将还未发生的损害行为扼杀在摇篮之中。此外，行政监管还可以引导和监督市场上行业自律监管组织，对市场行为进行协调监管。
行政监管在互联网金融监管中处于核心地位，它上承法律、司法监管，下启行业自律监管，在众筹融资监管主体中间扮演中间联系人的角色，承担着协调、联接的作用。
三、行业自律手段
自律监管手段是行业中的成员从自身利益、行业未来发展的角度出发，制定行业共同遵守、互相监督的行业自律规范，对成员的行为进行规范和约束，以避免出现某些成员为因机会主义心态损害其他成员和行业的利益。行业自律监管组织是由在行业中具有丰富从业经验的成员发起的，它对市场的运行方式有更深入的了解，能比其他监管机构更加有效的预见和判断市场上的危害行为。行业自律监管组织通过向成员收取会费或者为成员提供服务获得收入的方式，为其监管行为提供财务支持，其监管支出是内部产生的，不存在外部性。行业自律性监管在市场监管中发挥的作用是基础性的。首先，行业自律组织可以在其对市场运行的规律和特点深入了解的基础上制定具体的行业运行规则，特别是一些细小的、灵活的市场运作规则。其次，行业自律性组织可以市场参与者的身份，凭借其对市场规律和特点有深入了解的优势为市场监管法律法规的制定和修改提出合理的建议和要求。再次，行业自律性组织可以通过对其成员进行法制教育严格要求其成员遵守法律，从而促进市场监管法规的执行。
行业自律监管是众筹融资监管中的重要层面，它在行政监管之前发生作用。自律性组织随时掌控其成员的市场行为，会员出现违反自律规则的行为可及时进行处罚，会员出现违反法律法规的行为则可向行政监管机构报告。
四、媒体监督手段
媒体监督手段是具有独立性的媒体通过其信息传渠道，对市场上的违法违规行为进行披露、展开激烈批评，以引起社会公众关注，形成强大的社会舆论，最终通过舆论力量减少市场违法违规行为的手段。媒体监督虽不能像行政监督、自律监督那样直接对市场行为进行干预，但在对市场监督中发挥着特殊作用。首先，媒体监督的对象几乎涵盖了市场中和市场外的所有主体，市场参与者、监管机构均受到媒体监督的影响。媒体关心市场参与者和监管者的任何有新闻价值的活动和行为，媒体对新闻素材的挖掘时刻对市场的参与者和监管者构成监督。其次，媒体监督具有很强的动力，这源于其行业性质及自身在行业中生存的竞争压力。
新闻媒体只有挖掘出有价值的新闻，才能提升其在新闻行业的知名度和影响力，开辟更广阔的市场，树立自己的品牌。只有提高了自身在市场中的竞争力，才能在市场中立于不败之地。再次，媒体监督既可以把违法违规行为作为监督对象，又可以把违反道德标准的行为作为监督对象。新闻媒体只要以事实为依据，就可以对有违道德的行为进行披露和评论，形成社会舆论压力，从而约束市场参与者和监管者的不当行为，从而在新的维度改善市场监管。
