股价波动是股票经营的必然现象，在频繁的股价波动中股票市场发挥着基本的优化资源 配置功能，同时也保持其合理的流动性。但相对于我国经济7%的增长速度，过于频繁且剧烈 的股价不合理波动对经济体系会产生一系列不良后果。从微观角度看，投资者会失去对相关 基础规律的判断，无法正确把握股市的涨跌起伏，增大了投资风险。从宏观角度看，股票市 场作为国民经济系统重要的组成部分，异常的波动会加大整个经济体系的系统风险，使投机 性增强，削弱了资源配置功能。股价的暴涨暴跌无疑加大了国家有关部门宏观调控股市的难 度，降低了政府利用宏观经济政策调节股市的效率。基于此，研究政府宏观调控政策对中国 股市波动性的影响，有利于加强政府对股市的管理和控制，提高股市的监管力度，进而促进 股市健康、平稳、持续的发展。
1 理论研究
宏观经济政策对股票市场的影响主要表现在货币政策和财政政策两个方面。
在货币政策对股市的影响的研究主要是考察货币供应量和利率对股市的影响。钱小安 （ 1998） 以经典静态回归方法为基础，对1994年3月至1997年2月间的货币供应量和股价之间的 相关性进行了研究，发现沪深指数与M1同向变化，与M2相关性较弱，且不稳定。刘熀松 （2004） 进行实证分析发现，货币供应量与股价之间并不存在长期的协整关系，但M1的变化 对股价的变化有明显的影响，股价的变化对M0的变化有明显的影响。Thorbecke,Alarm（1994 ） 利用1974-1979年的原始数据，发现股票收益和联邦基金利率之 间 存 在 显 着 的 逆 向 联 系。Bomfim（2003） 采 用 了GARCH模型，分析货币政策宣布与股市变化之间的关系 ,发现股市大幅度的波动都是受短期决策的影响，而定期规范性政策的宣布对股市的影响不 大。
财政政策对股市的影响可以从财政收入和财政支出两个方面探讨，具体包括政府购买、 国家预算、税收和国债政策，而其中印花税对股市有直接调控作用。国外关于印花税调整对 股市影响主要是考察印花税调整是否有利于抑制股市投机，据此分为三个派别，分别是波动 抑制论、波动增强论和波动无关论。国内方面，范南、王礼平 （2003） 运用统计研究、事 件研究和GARCH模型等方法对印花税的调整与股市收益率波动性之间的关系进行了研究，发现 印花税上调增加股市收益波动性。聂柯 （2009） 从印花税出发分析宏观经济政策对股市的 影响，认为从短期和中期看，印花税可以作为调控股市的有效工具。但是在我国股市长期健 康发展的角度看，不能利用频繁调整印花税的方法来调控股市。
2 宏观经济政策对股市影响的实证分析
2. 1模型确定
通过观察上证综合指数走势图 （ 见图1） 可以看出，中国股市存在明显的非规律波动 性，为了解决可能出现的异方差问题，利用GARCH模型来研究宏观经济政策对中国股市的影响 .
在上述模型中，srt表示第t期上证综合指数月收益率，i表示收益率的滞后期数，j表示 移动平均项的滞后期数，均值方程 （1） 表示第t期收益率线性依赖于前i期收益率和前j期 移动平均项。ht表示条件方差，ut为独立同分布的随机变量，ht与ut互相独立，ut为标准正 态分布。m表示残差平方项的滞后期数，l表示自回归项的滞后期数，Xk表示国家实施的第k种 政策。由于政策影响存在时滞效应，所以选择滞后一期的政策作为条件波动性的解释变量， ζk表示上一期的第k种政策对本期股市条件波动性的影响程度。
2.2股市指标的选取
考虑到股价指数开始于1991年，时间跨度较短。又因为1998年12月《证券法》的执行以 及11月国家对央行的机构框架的改革，央行取消了对商业银行的信贷规模控制，采取利率和 存款准备金率等政策工具更灵活地调整。因此本文选择2000年1月至2015年9月作为样本区间 ,并以Pt作为第t月上证综合指数的平均收盘指数。在估计时以上证综合指数的月收益率作为 考察变量，为了减少误差，对月收益率进行对数处理，收益率的计算公式：sr = ln（Pt/Pt -1）。共189组数据。数据来自东方财富网，且均采用Eviews和Excel进行处理和检验。
2. 3宏观经济政策指标的选取
2. 3. 1货币政策指标的选取
货币政策包括货币供应量的调整和存贷款利率等。根据研究目标和数据可得性，本文选 择货币供应变动量 （M2）和一年期存款利率变动量 （r） 作为货币政策变化的度量指标。 数据来源于中国统计局网站。
2. 3. 2财政政策指标的选取
财政政策中印花税对股市有直接调控作用，因此，本文以证券交易印花税率变动量 （sd ） 作为财政政策变化的度量指标。数据来源于中国统计局网站。
2. 4描述性统计分析
图2为上证综合指数月收益率sr波动图，从图中可以看出月收益率的波动表现出明显的时 变性、突发性和集群性特征。
图3可知，上证综合指数月收益率序列偏度为0. 3308,大于0,说明序列分布有长的右拖尾 .峰度为3. 5915,高于正态分布的峰度值3,说明收益率序列具有尖峰和厚尾的特征。JB统计 量为6. 2010,P值为0. 0450,月收益率sr在较低水平下显着异于正态分布。
