货币金融学论文第七篇：美联储面临的财务风险与缓冲对策
摘要：为应对金融危机，美联储出台了一系列非常规货币政策，这些政策的及时出台对挽救美国金融市场起到了重要作用，但同时也给美联储带来了巨大的财务风险。即使在美联储逐步退出量化宽松政策的背景下，财务风险也处于相对较高的水平。2019年8月，美联储提前结束资产负债表正常化计划，开始增加国债持有量，财务风险再次加大。财务缓冲作为缓解财务风险的一种有效机制，在美联储中得到了较好的运用，保存了美联储的财务实力，为实施货币政策提供了强有力的保障。本文从分析金融危机后美联储面临的财务风险入手，探析美联储的财务缓冲机制，希望能为我国中央银行建立财务缓冲机制，增强财务实力提供借鉴。
关键词：美联储; 财务风险; 财务缓冲机制;
一、引言
一直以来，中央银行的财务风险并不受人关注，一方面是因为大部分中央银行长期以来都是盈利的，有时还很可观；另一方面有观点认为即使中央银行发生亏损，也可以以较低的成本创造货币弥补亏损或政府最后兜底，故中央银行不存在破产风险。但是一旦财务风险带来中央银行盈利减少，甚至出现亏损，往往只有两种解决方法，一是通过发行货币偿还债务，但可能引起通货膨胀，与中央银行的货币政策目标相违背，同时也损害全民的利益。二是由政府来弥补亏损，这将削弱中央银行的独立性，影响货币政策的效果。两种方法的结果都是中央银行和市场所不愿见到的，为避免发生这种情况，中央银行需要采取一些措施来化解财务风险的不良影响。财务缓冲机制是缓解财务风险的一种有效机制，可以减轻财务风险对中央银行资本的侵蚀，提高中央银行的抗风险能力和财务实力。金融危机后，很多国家中央银行采取了一系列非常规货币政策，使其面临的财务风险敞口骤然加大，一定程度上影响了货币政策的实施。因此，建立财务缓冲机制对中央银行更为必要。
具体到美联储，金融危机爆发前，2004至2007年期间，美联储资产负债表规模增长缓慢，保持在0.8到0.9万亿左右。金融危机爆发后，美联储积极采取应对措施，连续实施了4轮量化宽松政策，资产负债表迅速扩张，最高峰时美联储的资产负债表规模达到4.5万亿美元，是危机爆发前的4倍有余。与此同时，美联储资产负债表的结构也随之发生变化，短期国债等安全资产的绝对数量和占比大幅下降，而高风险的私有债券及长期债券持有规模和占比不断上升。这些变化都给美联储带来巨大的财务风险。2014年10月，美联储退出量化宽松政策，2017年11月，开始资产负债表正常化计划，但由于采取的是渐进式缩表方式，美联储的资产负债表结构在2014年以后变化并不大，财务风险一直处于较高水平。2019年8月，美联储提前结束资产负债表正常化计划，开始增加国债持有量，财务风险再次加大。虽然近10多年来，美联储持续面临着较大的财务风险，但一直通过会计政策安排等多种方式缓冲和控制这些风险，形成了较为完备的财务缓冲机制，财务实力并未受到较大削弱，保障了美联储货币政策的独立性和公信力。
二、美联储面临的财务风险
（一）利率风险
利率风险是指因市场利率变动给美联储带来盈利减少甚至损失的可能性。为抵御金融危机的影响，美联储先后实施了四轮量化宽松政策，使其资产负债表的规模和结构都发生了根本性的变化（见图1）。改变后的资产负债表对市场利率非常敏感，面临较大的利率风险。这主要表现在资产方债券的规模大且期限长，近10年来长期债券的规模一直占总资产的90%以上，持有债券组合的平均期限也由危机前的2-3年延长至5-6年。债券价格与市场利率相关性高，当经济基本面向好，市场利率上行引发债券价格下跌，再加上规模巨大，若提前出售，将会造成较大损失。如2018年，随着美联储多次加息，市场利率上行，长期债券价格下跌，MBS账户已出现421.51亿美元的累积未实现损失，同比扩大4.4倍，而且2018年已出售的MBS已产生了实际损失。此外还表现在负债方存款准备金规模急剧膨胀（见图2），付息压力加大。危机前，美联储对准备金并不付息，危机后，美联储在释放流动性的同时也相对谨慎，采取了一些对冲措施收紧流动性，并于2007年11月宣布向银行存放在美联储的准备金支付利息。随着美国经济好转，该利率一度高达2.4%，给美联储带来较大的付息压力。2017年，存款准备金利息支出暴增115%。2018年，仍持续增加近50%。
图1 2007-2019年美联储资产变化图（亿美元）
图2 存款准备金规模变化图（亿美元）
（二）信用风险
信用风险是指美联储的债务人到期不履行债务而使其遭受损失的可能性，也叫违约风险。随着金融危机的不断升级，传统货币政策工具已经失效，美联储不得不对货币政策工具进行一系列创新，如推出定期拍卖便利（TAF）、一级交易商信贷便利（PDCF）、商业票据融资便利（CPFF）、定期资产支持证券贷款便利（TALF）等等。同时，为救助贝尔斯登和美国国际集团（AIG），美联储收购了抵押贷款资产，即Maiden Lane资产组合，该资产组合包含了许多次级住房抵押贷款支持证券以及针对全美国数十桩地产项目发放的商业贷款。虽然这些非常规措施已全部退出市场，Maiden Lane资产组合也在2018年全部清偿完毕，但在金融危机和经济滑坡的过程中，这些非常规工具提供的抵押品良莠不齐，贷款违约率不断上升，使美联储面临较大的信用风险。如在贝尔斯登资产组合中，商业地产贷款未偿付的本金余额原本约为83亿美元，截至2009年秋天其价值只剩下了约40亿美元，仅为从前的一半。
如图1所示，虽然之前的短期工具已经退出，但一些长期信贷工具的规模仍然较大，主要包括由房利美、房地美和吉利美担保的抵押担保证券（MBS),2019年9月底占总资产的38%，这些债券也存在一定的信用风险。如果美国房地产市场走向低迷，房价下跌，当房主需要偿还的贷款超过房屋价格，更多的房主和商业贷款借款人宁愿房屋被银行收走，也不愿偿还抵押贷款，将会造成房利美、房地美和吉利美这些住房抵押贷款提供方资金链断裂，难以归还债券本金和利息，出现违约。
（三）政策风险
政策风险是指美联储因经济金融等形势改变既定货币政策所带来盈利减少或损失的可能性。在2017年11月-2019年7月的资产负债表正常化计划（即缩表计划）中，美联储主要采取的是对到期后的国债和MBS不再购买、少量出售国债和MBS等温和退出政策，属于被动式缩表，对美联储的财务状况影响并不大。2019年8月，出于对美国经济放缓的担忧，美联储暂停了缩表计划，又开始了新的扩表，使得规模还未下降至正常水平的资产负债表再次膨胀。但规模庞大的资产负债表毕竟不是常态，随着美国经济金融形势的好转，美联储将再次重启缩表计划。而且如果美国经济出现显着改善，经济增速和通胀加速上升，美联储很可能改变原有的温和缩表方式，选择更加激进的方式主动缩表，即不再将债券持有至到期，而是在公开市场上大规模直接卖出，将带来较大的政策风险。这是因为这些债券均是美联储在低利率的环境下购入的，成本较高，出售时，债券价格很有可能已经下跌，造成损失，如2018年出售的MBS已出现损失。
（四）政治风险
政治风险是指美联储因承担政治压力调整利润分配政策带来权益减少的可能性。联储法案要求，美联储要将扣除营运成本、分配给成员行的股利以及维持盈余公积规模的留存收益以外的净收益上缴给财政部。危机后，随着资产规模的扩大，利息收入大幅增加，美联储向财政部的缴款也逐年增长至800亿到1200亿美元，成为美国政府财政收入的重要来源。但随着美联储量化宽松政策的退出和缩表计划的实施，美联储的收益开始出现下滑。但美国政府却大力推行税改和积极财政政策，对美联储上缴收益的依赖较大，若美联储向财政部缴款大幅减少，将会引起国会和政府的负面反馈，使美联储背负一定的政治压力。故在2015年，联储法案作出修改，将原盈余公积与实缴资本相等的规定改为限制美联储盈余公积不得超过100亿美元，超出部分需返回给财政部，盈余公积比2014年减少185.72亿美元，减幅达65%。2018年，又根据《2018年两党预算法案》和《经济增长、监管救济和消费者保护法案》，两次对限额作出修改，将美联储盈余公积限额降为68.25亿美元。盈余公积作为美联储的权益，当发生损失时，可用来弥补，起到财务缓冲的作用，故盈余公积的下降削弱了美联储的财务实力，带来了一定的财务风险。
三、美联储的财务缓冲机制
（一）审慎的会计标准
由于中央银行的特殊性，美联储并不适用美国公认会计原则（GAAP），而是采用独立的会计标准，即联邦储备银行财务会计手册（FAM）。该手册与GAAP最大的差异在于对黄金和系统公开市场操作账户中（SOMA）资产的计量所采取的标准。对黄金，美联储采用历史成本法，以1973年的官方定价计量，即每盎司42.44美元。危机后，美联储一直未曾增加或减少黄金储备，保持在2.6亿盎司的规模上。近十几年来，黄金的价格虽有波动，但远远超过42.44美元/盎司的价格。以2019年9月30日1485.3美元/盎司的价格计算，形成了3751.41亿美元的隐性储备。对SOMA账户的资产——美国国债、MBS、中央银行流动性互换等，美联储采用的是摊余成本法计量，资产负债表上反映的是账面价值，当这些证券的公允价值高于其账面价值时，便产生未实现收益，同样形成隐性储备，起到缓冲作用。然而，当通货膨胀来临、长期利率上升，导致证券价格大幅下降，甚至低于其账面价值时，未实现收益这一缓冲机制就会失效。
（二）抵押品政策
美联储在实施隔夜回购协议（ON RRPs）和短期贷款时，要求交易对手方提供合格抵押品作为担保。危机时，出台的一级交易商信贷便利（Primary Dealer Credit Facility）、定期证券借贷工具（Term Securities Lending Facility）、期限拍卖融资便利（Term Auction Facility）、定期资产抵押证券贷款工具（Term Asset-Backed Securities Loan Facility）、贝尔斯登救助计划等非常规政策工具,也都设置了抵押品的相关要求，一定程度上缓冲了可能存在的财务风险。美联储对抵押品管理有着较为完备的体系。一是明确规定抵押品的品种范围、适用范围、信用级别、发行地、发行人、法律监管、受偿次序、清算系统等。二是建立了抵押品价值评估模型，对抵押品的市场价值持续监测，及时控制风险。三是采用折减率的方式控制潜在风险。根据抵押品信用等级、价格、流动性、到期期限等信息确定适用的抵押品折减率，按折减后的余额向交易对手提供资金。四是拥有成熟的内外部信用评级体系。内评体系主要包括骆驼信用评分体系（CAMELS），外评体系主要有标普、穆迪、惠誉和杜邦四家评级公司。
（三）计提减值准备
为了应对资产价值下跌的风险，出于谨慎性原则的考虑，对存款机构贷款和固定资产（包括房屋、设备、软件等），美联储设置了计提减值准备的要求。对贷款，美联储按季进行损失评估，当发现贷款全部或部分无法收回，且损失能够合理估计时，美联储可以对该项贷款确认损失，计提贷款减值准备。对于固定资产，当情况变化表明资产或资产组的账面价值无法收回并显着超过其公允价值时，需要计提减值准备，并对账面价值做出调整。
（四）资本和盈余公积
美国联储法案要求，每家成员银行必须按照其自身资本金和盈余公积总和的6%认购无表决权的股份，每1股面值100美元，按认购额的50%实际缴付，实缴数形成美联储的资本。这些股份不得转让或抵押，且随着成员银行资本和盈余公积的变动而进行调整。危机后，美联储的资本逐年增加，增长趋势较为平稳，年均增速3%左右。同时，美联储按联储法案规定的限额留存部分收益，形成盈余公积，2018年盈余公积的留存限额为68.25亿美元。实收资本和盈余公积构成了美联储的权益，当发生损失时，权益可用来弥补，起到财务缓冲的作用。
四、对我国的启示
美联储的财务缓冲机制较好地抵御了各种财务风险，保障了财务状况的健康，使美联储在进行宏观调控时没有财务上的羁绊，从而能更加有效地实现宏观调控目标，对我国具有一定的借鉴意义。
（一）引入审慎的会计标准
中央银行承担着维护金融稳定的特殊职责，决定了其在制定和实施货币政策中并不首要考虑财务后果，所实施的救助政策往往会带来较大的财务风险，这就需要中央银行建立审慎的会计标准予以应对。因此，建议借鉴美联储的经验做法，按照谨慎性原则，根据各项资产的特性，分别采用历史成本、摊余成本、可变现净值、公允价值、重估价值等进行计量，客观反映资产负债的变动损益和减值损失。同时，妥善处理未实现收益，避免未实现收益进入利润，提早分配而损伤中央银行的财务实力。
（二）完善抵押品管理
一是建立完善的抵押品管理规范，对抵押品的品种范围、适用范围、信用级别、管理方式等做出明确规定，便于抵押品政策更好地操作实施。二是建立科学的抵押品价值评估模型，实现对抵押品价值的实时动态监控，有效防范抵押品风险。三是加强内部信用评级体系建设和外部信用评级机构的培育，采取内外评价相结合的方式对抵押品的信用进行评级，增强评级结果的准确性和公正性，为科学确定折减率奠定基础。
（三）建立风险评估?机制和准备金制度
虽然人民银行有总准备金制度，但该准备金与资产的风险准备金不同，并不是以资产的风险变化为基础来计提，而是以收入减支出的净额为基数计提，难以覆盖所有资产的减值损失，起到的财务缓冲作用有限。因此，建议建立专项资产的风险准备金制度，根据资产分类计提专项准备金，计提的额度根据资产发生损失的合理估计确定。同时，配套完善风险评估机制，在每个会计年度对各类资产进行风险测试，合理确定计提准备金的规模，并将计提的准备金计入当期损益，将实施货币政策带来的财务风险控制在可控范围内。
（四）建立目标资本金制度
拥有充足的资本是中央银行保持财务实力的重要内容。《中国人民银行法》只对人民银行的亏损作出规定，即由中央财政拨款弥补，并未对一般情况下的资本补充作出规定，也未明确人民银行应保持多大规模的资本。虽然美联储近年来迫于政治压力，减少了其权益规模，但有着健全的资本金制度，仍能为缓解财务风险起到作用。因此，建议建立目标资本金制度，根据经济金融形势和风险敞口变化确定人民银行的目标资本水平，当资本低于目标资本金时，则及时留存利润来补足，有效增强人民银行的财务实力，为我国货币政策的独立性和公信力提供坚实的保障。
参考文献
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