私募股权投资基金（简称“PE”），是指对非上市企业进行的权益性投资，并以策略投资者的角色积极参与投资标的的经营与改造，通过上市、并购或管理层回购等方式，出售持股获利的一种基金。近几年人民币私募股权投资基金取得了较快的发展，但由于法律准入门槛较低，监管尚不明确，私募股权投资市场常出现进入主体失控，再加上这种基金本身的高财务杠杆投资模式及信息披露度较低的特性决定了它具有高风险性，如果非适格主体大量涌入，一旦投资操作失误势必造成社会震荡。笔者试从我国目前有关私募股权投资基金合格投资者既有模式出发并借鉴国际经验，提出完善我国私募股权投资基金合格投资者规则的一点建议。
一、何谓私募股权投资基金的“合格投资者”
私募股权投资基金中引入合格投资者制度是基于对投资者的保护。对于合格投资者这一法律概念通说上有如下界定：首先，“合格”两字体现了法定性特征，只有符合相关法律规定的投资者才可以参与投资。其次，根据马慧明编写的《英汉证券投资词典》所述合格投资者应是可以对市场进行判断并具有一定的投资经验的个人或机构。可见经验和老练也是合格投资者区别于一般普通投资者的特征。再次，《布莱克法律辞典》中认为法律认定的合格投资者具有获取投资信息的相关渠道因而被推定在证券市场上具有自我保护能力。正因为如此，基金发行者可以不用对合格投资者进行详尽的信息披露。由于私募股权投资基金本身也具有销售对象特定、投资周期较长、基金本身披露信息与金融市场内在信息不对称等特性，私募股权投资基金的合格投资者应当是符合相关法律规定，具有一定投资经验与自我投资风险判断能力及承受能力的少数长期投资者，包括个人投资者和机构投资者。经由合格投资者这一制度不仅可以满足金融市场不同风险偏好投资者的需求，也可以形成一把保护伞阻绝部分风险认识能力及防范能力不足的投资者陷入金融陷阱。
二、国际上私募股权投资基金合格投资者制度概述。
鉴于私募股权投资基金不同于一般投资产品的内在禀性，各国对私募股权投资基金的合格投资者制度一般从投资者人数和投资者资格两方面进行规制。
（一）投资者人数的限制。
众所周知，如果不对投资者人数作出限制，当投资人数较多时就与“公募”无所区别了，同时较多的人参与投资，即使都是成熟的投资者一旦操作失误造成的外部影响也是较大的。因而对投资者人数限制很有必要。
对于个人投资者，美国《1940 年投资公司法》对依照第 3 章（c）（1）的条款成立的基金应将人数限制在 100 人之内，还通过“反金字塔规则”即“对拥有私募基金10%以上份额的非实业机构的机构投资者，将其股权所有人视为基金受益人”来防止规避人数限制。“祖父条款”则要求原非“有资格买家”的人数不得超过100 人，且资金的总投资人数也应在 500 人之内以满足私募发行的要求。对于机构投资者的人数一般却没有做出限定，主要是认为只要是符合相关法律成立的并允许向证券投资的机构就应视为具有风险投资与预测能力的合格投资者。美国、日本与台湾相关法律都未对机构投资者人数做出限定。
（二）投资者资格的限制。
私募股权投资基金是为特定投资者“量身订做”的，对其资格的限定主要指对“能力”的限定，这里的能力即投资能力与风险应对能力。在美国，对“能力”的限定一是以个人拥有能反映投资经验的财富或收入的多少来衡量，对于个人投资者必须是拥有 500万美元以上的证券资产，并且要求以个人名义投资的，近两年个人年收入至少在 20 万美元以上。如是机构投资者其净资产至少在 100 万美元以上。二是对于金融机构投资者，均可投资并且是当然的合格投资者，如银行、保险公司、信托投资公司等。三是具有一定条件的企业、公司等经济组织为合格的机构投资者，如英国将拥有高额资产的公司、非法人公司组织等认定为“未受监管的集合投资计划”的合法参与者。
三、我国目前私募股权投资基金合格投资者制度的法律现状与不足之处
我国目前并没有一套专门的法律规定来对私募股权基金进行明确的法律规制，因而实践中对私募股权投资基金合格投资者制度如何进行法律规制也只能从许多法律法规中找出零星参考。
首先，就私募股权基金的投资者人数而言，2005 年颁布的《创业投资企业管理暂行办法》及 2006 年颁布的《信托公司集合资金信托计划管理办法》中对投资者人数限制做出了规定，但也只是初步涉及此类领域。对投资者资格的界定可以从《证券公司客户资产管理业务试行办法》、《信托公司集合资金信托计划管理办法》
以及 2011 年国家发改委办公厅发布的《关于促进股权投资企业规范发展的通知》中找到，这些规定着重强调了对投资者的投资能力以及投资经验的限定，但是标准都不一样，甚至有些规定已经滞后。除了对自然人投资者作出规定外，我国近些年来对机构投资者进入私募股权投资正逐步放开。就社保基金来说，2008 年4 月经国务院相关部委批准，全国社保基金可投资经发改委批准的产业基金和在发改委备案的市场化股权投资基金，此后全国社保基金参与了鼎晖投资和弘毅投资分别设立的人民币基金。另外就保险公司来说，2006 年出台的《国务院关于保险业改革发展的若干意见》就已经许可保险公司投资于创业投资企业，允许符合条件的保险资产管理公司逐步扩大资产管理范围，提高投资比例增加投资收益。此后中国人寿与平安保险等也参与投资了类似广东核电新能源等一些基金。不过目前对其他机构比如商业银行的准入，依然谨慎。
此外，我国目前私募股权投资基金合格投资者制度还有其他不足：
第一，投资者人数限制上没有形成统一规定。实践中，对投资者人数的确立不仅可以促进基金管理人与投资者间建立完善的联系，也有利于监管的实施与风险的防范。不过按照我国《创业投资暂行办法》中规定“投资者不得超过 200 人。其中，以有限责任公司形式设立创业投资企业的，投资者人数不得超过50人”.
然而《关于促进股权投资企业规范发展的通知》中规定“股权投资企业的投资者人数应当符合《中华人民共和国公司法》和《中华人民共和国合伙企业法》的规定”.由此可见，我国私募股权投资基金中合格投资者人数在不同法律中并不一致，这给司法实践中如何操作造成了混乱。是按照不同的组织形式来划分不同的人数？
还是按照上位法优于下位法的原则直接适用公司法或合伙企业法？令人不解。
第二，法律用语模糊并且规范对象有重复之嫌。由于我国没有一部统一的私募股权基金管理法，对于私募股权基金有规定的部门规章不一而足，而且许多使用不同的法律概念。比如《创业投资企业管理暂行办法》与《产业投资基金管理暂行办法（草案）》
分别规范的是创业投资基金与产业投资基金，这两个法律概念本身含义比较接近，如果不加以明确说明其涵盖的种类就可能会产生重叠。另外，许多不同种类的基金分别由《信托公司集合资金信托计划管理办法》、《公司法》、《合伙企业法》等不同法律规范进行规制，不仅繁复混杂还容易造成对私募股权基金法律规制的重复。此外，许多法律规定在用语上过于笼统，例如《关于促进股权投资企业规范发展的通知》规定“向特定的具有风险识别能力和风险承受能力的合格投资者募集”.什么样的投资者才是“具有风险识别能力和风险承受能力”并没有给出明确定义或具体确认办法。这无形中会造成投资者的误判进而增加了投资者的风险。
四、完善我国私募股权投资基金合格投资者制度的建议
由于我国资本市场起步较晚，发展尚不充分，充分的法律保障应该做到既可以鼓励相关的具有市场投资能力与风险承受能力的成熟投资者加入私募股权投资，又可以保护那些风险意识与抗压能力不足的投资者规避陷阱，如何完善合格投资者制度可以从以下几个方面入手。
首先，在技术层面上应完善立法，尽早出台一部统一的私募股权投资基金法规，这样有利于统一管理，统一认定，减少法律规定的重叠。其次，由于部分法律规定尚不全面，以下几方面还应注意：
第一，对于个人投资者人数来说，应规定一个最低投资限额，能满足此投资限额的投资者才能视为合格的投资者，这样可以减少非适格投资者的涌入。一般具备较高的风险承担能力或较强的经济实力人才可以具有较好的风险抗压能力。为了减低风险，不具备相应经济能力的投资者应排除在私募股权投资之外。至于数额多少可以参照外国的立法例。
第二，应对个人投资者资格作出严格界定。具体来说包括获取信息和辨识风险两方面。一要有一定的信息获取能力，比如投资者与发行人存在某种身份或职务上的特殊关系，如亲属、雇佣、控股股东等，这样既方便投资人之间的联系又有利于减轻道德风险。如果没有这类关系也可要求发行人在投资协议中承诺向投资者提供类似于公募披露程度的信息，二要掌握必要的专业知识，对私募股权投资基金的投资方向和及其管理者要有比较全面的了解，三是投资者资金来源应合法合规，严禁集资投资的方式，这种群体个体化效应的投资会使部分投资者风险加大并且会增加纠纷。
第三，对于机构投资者来说，由于其信息资源丰富，渠道多样，辨识风险能力较强，法律可推定其具有准入资格。我国可以参照外国立法，进一步扩大机构投资者的准入范围，尤其是金融机构。我国私募基金立法中还应该将具备一定条件的公司、企业等经济组织的一般机构投资者，与银行、保险公司、投资信托公司等金融机构投资者，进行分别规定，分别管理。因为金融类的特殊机构投资者比一般机构投资者抗风险的能力要强，对一般机构投资者的保护应更多，否则同样的游戏规则就显失公平了。
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