四、取消交易——对已达成的交易结果予以撤销
取消交易是指撤销已达成的交易结果，交易双方恢复到交易前的状态。从合同法的角度来看，取消交易是对可撤销合同行使撤销权。通常而言，可撤销的错误交易，主要是因为当事人欠缺有效的意思表示，构成了“重大误解”，从而形成了可撤销的效力状态。需要指出的是，对于存在内幕交易、市场操纵等违法违规情形的交易，由于当时人的意思表示是真实的，因此并不属于错误交易的范畴。
（一）取消交易在境外成熟市场的已有较多实践
在对 2010 年“5.6 闪电暴跌事件”进行总结时，美国证券期货市场监管机关特别提及错误交易的取消程序，“一定程度上，任何的错误交易都有可能发生。迅速而连续地处置这些错误交易需要一个透明的程序和客观的标准。SEC 希望各交易所和 FINRA 改进取消明显错误交易的处置程序。自律机构正在考虑偏离市场价格一个特定比率的错误交易将被统一取消，制定明显错误处置规则。这将会给市场参与者一个清晰而确定的标准来判断在市场波动较大时的交易是否将会有效。”可见，错误交易处置制度已经成为一个全市场的共同努力、协调配合的一项基础性交易制度。
许多交易所都规定了依职权取消交易的情形。例如（1）《东京证券交易所业务规程》和《大阪证券交易所业务规程》都规定：如果因为天灾地震等原因使得交易所系统中的交易记录丢失，并且交易所确认要恢复所有丢失的数据十分困难，则视具体情况可以取消相关交易。（2）纽约证券交易所在其 128 规则中规定，当在交易所发生的交易在任何方面，如价格、股票数量或者其他交易要素、或者证券识别等发生明显的错误，则该交易具有“确定的错误”。根据交易双方当事人的申请，在做出交易构成确定错误的决定时，证券交易所负责人员将宣告交易无效，或者对一个或多个交易要素进行调整，以对错误交易进行公平校正，使得双方当事人恢复到错误没有发生时的状态或者尽可能回到错误没有发生时的状态。（3）新加坡交易所证券交易规则第三编第八章规定，就错误交易，当事人可申请交易所进行取消交易，但在该公司认为取消差错交易对于维护公平以及有秩序的市场是适当的情况下，可以对在交易系统中发生的交易的有效性进行审核。
（4）美国全国股票交易所（NSX）《明显差错交易规则》也规定，在交易所电子通讯和交易设备发生崩溃或者故障、或者存在特殊市场行情或其他为了维护市场公平和秩序、保护投资者和公共利益而需要取消交易的情形下，交易所执行官或者其他高级雇员、被指派人员可以自己提出动议审查这些交易，并可宣布该类情形下的交易无效。（5）《慕尼黑证券交易所交易条件》规定，“如果对于保证正常的交易所交易确有必要”或者“如果交易不符合正常交易所交易的要求”，交易所业务执行机构可以依职权取消交易。上海证券交易所《交易规则》第 3.6.5条规定，“因不可抗力、意外事件、交易系统被非法侵入等原因造成严重后果的交易，本所可以采取适当措施或认定无效”，“违反本规则，严重破坏证券市场正常运行的交易，本所有权宣布取消，由此造成的损失由违规交易者承担”。
（二）取消错误交易的裁量因素
由于各个市场的实际情况与监管理念存在差异，因此在错误交易的认定标准和取消程序等方面，包括相关错误交易的发生原因、交易品种、交易时段、成交价格及其偏离指标等都各不相同。为保护市场的合理预期，实践当中主要的做法是依据业务规则提供的明确规定而操作，少数情况下也会依据监管职权而取消交易。各交易所对取消交易特别是依职权取消交易普遍采取比较审慎的态度，并在决定取消交易时综合考虑各种因素。且“可以依职权撤销交易”并不表示必须或必然撤销交易，主管机构在行使撤销权时还要对不同的利益和相关情况进行权衡和判断。例如，《新加坡交易所规则》规定：
第一，发生差错交易后，造成差错的会员应当立即与交易对手方会员联系寻求其同意以取消交易，并立即打电话和在同日以书面形式将差错通报交易所；当事人就解决差错交易达成协议的，应报交易所认可。
第二，交易所依照职权就差错交易做出决定应当限于当事人无法达成协议，交易涉嫌欺诈或误导，交易存在实质性差错、交易所认为有必要取消交易，以及为维护本所市场的完整性、声誉和利益，交易所认为有必要取消交易。并且，针对取消交易，交易所可设定其认为适当的任何条件。
第三，交易所做决定时，应当综合考虑各相关因素，以使其不利影响降到最低，相关因素包括差错交易的成交价格与发生差错交易前的成交价格之间的差异、差错交易发生时该证券的流动性、交易被取消或者未被取消情况下的资金损失、差错定单申报时间与撮合时间之间的间隔、交易对手方的数量、差错定单申报进交易系统时是否使用了 force key、会员给出的差错原因等。类似地，《法兰克福交易所交易条件》规定，在决定取消交易时，业务执行机构尤其要考虑在撤销或保留交易时对交易方可能产生的可预见的损失、经许可在法兰克福证券交易所进行交易的企业对于交易存续的信赖、自交易达成已经过去的期间等因素。
国际证监会组织技术委员会《差错交易政策研究报告》就此指出：“本报告尽管鼓励采取错误交易政策，但并不特别要求采取交易撤销政策。采用错误交易政策并不必然导致交易在每一状况下均被撤销。例如，出于维护市场确定性之目的，有些交易所可以选择通常维持交易有效，即使其出现错误。交易所还可能希望通过拒绝仅因错误而取消交易，来激励市场使用者投入合理程度的注意。在这些情况下，市场使用者可能需承担错误交易的责任和后果。此外，股票及其衍生产品市场可能采用并适合不同的政策。”
（三）错误交易的取消程序
在取消交易的实施程序方面，不同交易所对于申请主体、申请形式、提出申请时间以及裁决程序等会有着不同的要求。例如，柏林证券交易所规定，只有交易的当事方才能向业务执行机构提出取消交易的申请，且只有在交易达成后的一个小时内递交了填写完整的申请表，才被认为是提出了有效的申请。美国全国股票交易所《明显差错交易规则》规定，申请审查的请求必须以书面形式通过电子邮件或者交易所规定的其他电子方式作出，且请求必须在交易执行发生起 30 分钟内被接收，交易所在接收请求后，必须在 30 分钟内作出撤销与否的裁决，特殊情况下不应超过第二天开市前。
香港交易所针对期权交易中可能出现的“乌龙指”现象建立了错价交易机制。若 HKATS 电子交易系统内有交易以偏离交易所规定的价格参数的水平进行成交，而其后该交易的原交易方声称价格有错，则启动错价交易机制。香港期权市场之所以设立错价交易机制，主要是考虑到交易指令可以在交易中随时进行修改，而这种修改随时可能会导致人为操作失误或系统程序出错，并进而导致交易一方达成无意进行的交易。一旦原交易方声称价格有错，则错价交易的处理程序即可启动。
从境外市场的一般做法来看，错误交易取消的程序，可以由当事人向证券交易所提出申请启动，也可以由证券交易所根据业务规则的规定自行对明显错误交易进行审查。在启动时间上，需要在错误交易发生后较短时间内启动，通常在10 至 30 分钟之内，最长则不能超过当天交易时段结束之前。例如港交所的期货错价交易规则就明确，交易方应当于交易发生后的 10 分钟内以内，向港交所发出具体通知。就审查程序而言，证券交易所通常会设置或者指定专门的审查部门，以识别、审查错误交易，并决定是否取消交易结果。交易对手方可以申请复审程序，但仍然是由证券交易所的内设机构进行复审。一旦证券交易所作出最终决定，对市场各方是具有约束力的。例如港交所的期权错误交易取消规则，如果交易相对方仍拒绝在规定时间内按照港交所的通知提交交易取消的表格，则将被视为授权港交所代其完成取消交易的程序。由于取消交易涉及到交易各方利益的实质改变，对市场价格也会产生较大影响，因此多数情况下证券交易所会将取消交易的决定，向证券监督管理部门进行报告或者提请其批准。
就告知市场而言，一旦进入错误交易取消程序，证券交易所会持续向市场发布公告，告知错误交易取消程序的具体进展，以便市场形成合理预期。以纽交所处理骑士资本技术故障导致的错误交易为例，纽交所在异常事件发生后不到半小时内迅速反应，从上午 10：41 开始直至晚上 7：04，共发布 6 次公告，不断更新交易异常情况调查结果，最终明确了被取消的明显错误交易股票代码和成交价格区间。
(四)错误交易取消制度与外部市场与制度环境的协调
1. 与交易制度的衔接
在组织和管理证券集中交易过程中，证券交易所会尽量通过交易制度安排保证订单均能准确反映买卖双方意愿，包括买卖价格范围、买卖数量、和买卖的时刻点等要素，从而在客观上对错误交易起到了一定的防范与化解作用。由此，在是否需要错误交易取消制度及具体设计上，需要统筹考虑，与交易制度实现整体衔接。以上交所为例，其在交易制度上实施了涨跌幅制度、未成交申报撤单制度、单笔申报最高上限制度，对错误交易的形成起到了一定的防范和化解作用。在价格错误的预防方面，通过涨跌幅限制和价格笼子等措施防范申报价格的大幅偏离。上交所《交易规则》规定了股票和基金实施涨跌幅制度，普通股票实施 10%的涨跌幅，风险警示股票实施 5%的涨跌幅制度；而对于没有涨跌幅限制的证券，也规定了在开盘集合竞价阶段和连续竞价阶段，实施“价格笼子”的控制模式。该机制在运作原理上类似可以上下浮动的涨跌幅，虽然价格没有固定的上下限，但却能把成交价格时时控制在一定范围内，目前该“笼子”在竞价阶段一般为市价的上下 10%左右。无论涨跌幅还是价格笼子，均起着约束申报价格大幅偏离市场实时价格的作用，只要申报的价格不在规则要求的范围内，就会被作废。《交易规则》将成交价格控制在一个非常有限的范围内，基本上排除了交易价格出现严重偏离的可能。
在数量错误的预防方面，《交易规则》规定了单笔申报上限为 100 万股。这一措施虽然能防范超过 100 万股的单笔申报数量错误，但对于在极短时间内持续多次以小于 100 万股的数量发出申报而累积形成的错误交易，则无法防范，必须依靠更多的技术前端控制以实现。在错误交易的事前纠正方面，《交易规则》提供了特定条件下对错误订单的纠正制度。即在规定的交易时间段内，交易主机可以接受撤销申报，投资者如果发现订单有误，可以发出撤单指令，未成交的部分可以被撤销。但是一旦订单已经被撮合，交易即已达成，订单便不能再撤销。
2. 与市场环境的协调
错误交易取消制度的具体设计，还需要立足于自身市场的实际情况，辩证吸收境外市场的成熟经验，通过法律与市场规则的有机结合，作出相应的制度安排。错误交易取消制度的采纳及其具体标准的设计，需要结合市场的实际情况而定，并无一个放之四海皆准的标准模式。我国证券市场在市场发展水平、投资者结构与投资理念、市场交易机制等方面，与境外成熟市场之间存在不同程度的差异。
例如，我国市场在证券持有模式上采用的是直接持有模式，券商代理投资者进行委托申报，交易结果由投资者直接承担，因此取消交易面临的实施对象是以散户为主的投资者群体，对来自外部的利益干预措施较为排斥；而境外市场普遍采取间接持有模式，在证券交易中形成的是行纪法律关系，取消交易一般是在机构、券商等主体之间进行利益协调，容易为其理解和接受。此外，在涨跌幅机制等交易机制安排上，境内外市场也存在较大差异。由此，我国市场建立和完善错误交易取消制度，在市场认知方面，可能还需要一个理解和接受的过程；在业务细节方面，还需要一个充分研究、借鉴和论证的过程。
五、制度困境——我国市场对“乌龙指”的处置
我国证券法律制度中并无对错误交易的处置规定。沪、深证券交易所《交易规则》都规定，“因不可抗力、意外事件、交易系统被非法侵入等原因造成严重后果的交易，本所可以采取适当措施或认定无效”，“违反本规则，严重破坏证券市场正常运行的交易，本所有权宣布取消，由此造成的损失由违规交易者承担”。
但实践当中，受制于《证券法》关于“证券交易结果不得改变”之规定，证券交易所在应对和处理错误交易时，仍存在中巨大的不确定性。此外，对于错误交易的认定标准、处置程序方面，也还处于相对空白的状态，需要及时予以完善。我国证券交易所已经有处置各类乌龙指的实践，其中所积累的经验也将为完善相应制度提供坚实的基础。
（一）虹桥机场转债案中的突破性尝试
虹桥机场可转换公司债券出现的交易异常事件，是我国证券市场中较早时期的一起乌龙指事件。2000 年 3 月 16 日，虹桥机场可转换公司债券在上交所首日挂牌交易。在开盘阶段，因一笔 1.88 元的买入申报被作为成交价显示，引发投资者的误解，误将面值为 100 元的虹桥转债按照 1 元左右的价格进行申报，并在此价位达成了多笔交易。这是一起典型的存在重大误解的乌龙指事件，交易的成交价格与标的物的实际价值相差百倍，且涉及的投资者账户众多，如果正常交收，卖出账户无疑将损失惨重。
按照当时的《证券法》，针对证券交易异常情况可以采取的处置措施，仅有临时停市和技术性停牌等秩序性措施，对于已经按照交易规则达成的错误交易，并无取消交易等制度规定。相反，依据当时《证券法》第 115 条（即现行《证券法》第 120 条）关于“按照依法制定的交易规则进行的交易，不得改变其交易结果”的规定，证券交易所如果依职权否认已达成的交易合同的效力，将面临巨大的法律风险。但是，考虑到这起乌龙指事件对于市场秩序以及市场公平的严重损害，上交所决定依据《证券法》上关于“三公”原则的统领性规定，履行自律管理的法定职责，对此次事件中结果异常的交易实行暂缓交收，并通过会员单位组织交易的买卖双方进行协调沟通，争取买方同意不再进行交收，或者以该债券的面值进行交收。
尽管绝大部分投资者接受了调解方案，但仍有少数投资者对于上交所采取的暂缓交收措施表示不满和质疑，并坚持按照已经达成的交易进行正常交收。在协调未果后，投资者陈某以上交所及中国结算为被告，提起诉讼。原告的诉讼理由非常明确，即按照当时《证券法》115 条的规定，按照交易规则达成的交易，无论是否存在重大误解或者显失公平等情形，均不得改变其结果。证券交易所擅自采取暂缓交收的措施，不对已达成的交易进行正常交收，随意改变交易结果，是对《证券法》的明显违背，侵害了投资者的利益。
此案经历了一审、二审以及再审程序，对于证券交易所是否可以基于自律管理中的自由裁量权以及法律制度的原则性规定，创设新的交易异常情况处置措施，否定已达成交易的效力，成为法院审理的关键。为此，法院征求了监管机构的意见。从反馈意见来看，上交所按照法律的原则和精神，针对市场监管的实际需要，对现有法律制度进行一定程度的突破和填补的做法，得到了监管层面的坚定支持。最终，法院基本认可了这一观点，上交所及中国结算赢得了诉讼。但是，这一系列判决仍是基于法律的基本原则以及诉讼时效等技术性因素而作出，并未对证券交易所采取暂缓交收这一具体措施的效力做出正面、直接的回应，充分反映出制度层面的缺失所造成的实务中的艰难处境。
我国证券市场是一个新兴加转轨的市场，现实中常常会遇到严格执法和制度突破之间的紧张关系。究其原因，主要是因为，法律在追求严谨与稳定的同时，也存在保守与滞后的负效应，特别是在证券期货领域活跃易动的市场更需要制度规则应时而变，权威稳定的证券立法体制和制度更易滞后于实践，以至于在证券交易异常情况处置领域，出现了无法可依甚至有法难依的困境，客观上存在“破法而行”的内在需求。证券交易所作为证券交易的一线组织者和监管者，面对市场监管中的显示需求，往往需要通过 “绕路”、“变通”甚至“冲突”等方式，来解决制度突破与严格执法之间的矛盾。但这毕竟是一种不得已而为之的举动，也会使证券交易所陷入法律风险。根本的解决办法还是从制度层面补充和完善相应的规定，发挥法律的引导、规范作用，使得市场主体可以形成合理、确定的预期，保障证券交易的有序进行。
（二）“光大证券816事件”中的稳健型处置
光大证券因策略交易投资系统软件缺陷而导致的乌龙指事件，是我国证券市场近期形成重大市场影响、受到广泛关注的一起交易异常事件。2013 年 8 月 16日 11 时 5 分左右，上证综指突然上涨 5.96%，中石油、中石化、工商银行和中国银行等权重股均触及涨停。经核查，引发这一震荡的原因，是由于光大证券自营账户发出巨量买入订单所导致，这些订单并非出于光大证券的真实买入意图，而是因为系统故障而自动产生并发出。
经初步核查，本次事件产生的原因主要是光大证券策略投资部使用的套利策略系统出现了问题，该系统包含订单生成系统和订单执行系统两个部分。订单执行系统针对高频交易在市价委托时，对可用资金额度未能进行有效校验控制，而订单生成系统存在的缺陷，会导致特定情况下生成预期外的订单。由于订单生成系统存在的缺陷，导致在 11 时 05 分 08 秒之后的 2 秒内，瞬间生成 26082 笔预期外的市价委托订单；由于订单执行系统存在的缺陷，上述预期外的巨量市价委托订单被直接发送至交易所。
光大证券因此次异常事件而“自动”买入的股票成交金额约为 72.7 亿元，形成了巨大的持仓风险，突破了“权益类证券及证券衍生品/净资本”指标不得高于 100%的监管红线。与此同时，这些巨量买入订单还造成了上证指数的巨幅震荡。这些预期外的订单显然不是出自光大证券的真实意图，属于人们常说的“乌龙指”，具备了错误交易的一般特征。无论是从涉及金额还是外部影响来看，光大证券乌龙指事件引发的后果以及远远超出了当年的虹桥机场转债乌龙指事件。但从处置措施来看，则显得较为稳健，相关措施着眼于停牌核查、告知市场以及在在故障排除前停用策略交易投资系统等外围层面，对于已经达成的巨额交易，仍按照正常程序进行交收。同样是乌龙指事件，对交易结果的处理却有不同，从实体判断标准来看，其原因大致可以从如下几方面来分析：其一，在引发乌龙指的原因方面，虹桥机场转债案中的投资者是受当日开盘价的影响而产生了重大误解，其已光大证券是因为自身技术系统缺陷以及风险控制机制不力而发出错误指令，自身存在一定过错；其二，在因乌龙指而遭受损失的范围方面，虹桥机场转债案中因以低价卖出而遭受损失的投资者人数众多，而光大证券事件中因大量买入而形成风险敞口的仅有光大证券自身（其他投资者声称因大盘震荡而受损失的因果关系尚存疑，且不以交易结果是否取消为转移）；其三，在显失公平的程度方面，虹桥机场转债案中的交易价格与实际价值相差百倍，足以认定为显失公平，而光大证券乌龙指事件中，光大发出的巨量订单最高也是以涨停价成交，从价格本身来看并不足以构成显失公平。在其四，在后果消化机制方面，虹桥机场转债案中受损的投资者无法通过后续行为转移风险，需要依赖外力的适当干预，而光大证券乌龙指中，光大证券可以通过申购 ETF 份额卖出、卖出股指期货空头合约来对冲风险。
光大证券乌龙指的处置情况，一方面体现出证券交易所等监管机构根据市场实际情况，审慎采取应对和监管措施的考量因素，另一方面也凸显出我国证券法律制度中关于错误交易认定标准、处置程序方面的空白。事件发生后，市场对于处置结果出现了各种猜疑、假设甚至争议，也说明了在对此类异常事件的认识和处理方面，法律并未能发挥有效的规范和引导作用，市场也无法形成合理的预期。
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