一、可转换公司债券的定义及特性
可转换公司债券（下简称可转债）赋予持有人在发债后一定时间内，选择是否依约定的条件将持有的债券转换为发行公司的股票或者另外一家公司股票的权利。可转债一方面是一种公司债券，具有确定的债券期限和定期息率，持有人可享有还本付息的保障；它另一方面包含了股票买入期权的特性，可看做一种选择权，持有人既可行使转换权将其转换成股票，也可以放弃转换权持有到期，或通过持有可转债获取股票上涨的收益。
二、可转换公司债券的投资优势
正由于可转债包含了债券价值和股票期权价值两部分价值，因此具有“下跌风险有界，上涨收益巨大”的投资优势。“下跌风险有界”的含义在于：可转债的债券价值是每年支付的利息和期满时获得的本金按一定的贴现率折算的当前价值，对其价格起到较好的支撑作用，因此可转债的价格一般不会跌破其债券价值。“上涨收益巨大”的含义在于：可转债的股票期权价值相当于一个看涨期权，持有人可以通过支付转债价格中高于债券价值的那部分价格获得转股权，享受未来股价上涨所带来的转股收益。因此理论上，在正股价格超过转股价后，可转债与正股价格将同步上涨。
三、可转换公司债券的投资策略
本文将重点从宏观经济周期、转债发行条款、纯债溢价率及转股溢价率、发行公司基本面等方面分析影响可转债价格的因素，探讨可转债投资策略。
（一）宏观经济周期根据美国近20年可转债市场表现来看，可转债跟随经济周期表现出较强的周期性特征。在经济衰退后期至经济扩张早期，可转债快于股票上涨，收益率优于股票；在经济扩张中后期，可转债涨势趋缓，并逐步落后于股票；而在经济扩张后期，可转债价格追随股票下跌，但对股票显示出较好的抗跌性。
（二）发行条款近年来，随着证券市场监管的不断完善，国内可转债发行逐步规范，其发行条款设计也表现出较强的趋同性。然而通过仔细比较，各品种间仍存在一定的差异，因而有必要对转债的发行条款进行细化分析，来评估其投资价值。
1、票面利率条款一般而言，可转换公司债券的票面利率低于同等资信的公司债券，原因在于可转换公司债券赋予投资人转换股票的权利作为补偿，所以投资人所得利息就低。不过相对于国外转债的低息率或零息率，国内转债品种具有更高的纯债投资价值及安全性，其平均票面利率1.6%以上，尤其是南山转债的票面利率又显着高于国内其它品种，因此纯债价值也最高。我国可转债的计息方式包括固定利率、累进利率、浮动利率三种，一般累计利率品种占大多数，其年息可逐年递增。
2、转股价修正条款转股价修正条款在转债的期权价值中起到至关重要的作用，发行人设置的目的是促成转债持有人成功转股。除分红引起的自动修正外，还包括有条件修正，即当股票价格在多个交易日内低于转股价时，发行人可按一定的比例修正转股价格。当转股价调低后，转债的期权价值相应提高，如果市场环境平稳，此类券种则会有较好的市场表现。
以中行转债为例，公司于03年1月31日宣布向下修正转股价下调后，该券当日涨幅达4.92%.不过各券种设定的转股标准不同，其投资价值也存在差异：如有的券种要求股票收盘价任意连续30个交易日内有20个交易日低于当期转股价的80%时才可修正转股价，而有的券种则要求股票收盘价任意连续20个交易日内有10个交易日低于当期转股价的90%时即可修正转股价。但需要注意的是，转股价修正是发行人拥有的权利，当转股价向下修正促发转股后，一定程度上稀释了股票利润，而该方案须提交公司股东大会通过，可能会遭到股东的反对，因此只有在发行人面临回售压力时，才有修正转股价的动力。
3、回售条款回售条款是为了保护转债持有人利益而所设定的，但满足该条款的要求高于转股价修正条款，因此当主股价格持续低于转股价时，首先触发的是转股价修正条款，回售条款在转债存续期内则很难触发，而且持券人回售给公司的价格往往低于转债市场价格，因而该条款几乎形同虚设。不过对于发行人而言，如果接受回售的成本小于转股价向下修正所增加的成本，回售可能是一种较好的选择。
4、提前赎回条款提前赎回条款实质上保护了发行人的利益，当股价持续一段时间不低于转股价的一定比例时，公司就可从转债持有人手中赎回转债。
这实际上封住了转债随主股价格上涨的空间，而且转债赎回价远低于其市场价格，转债持有人较为明智的选择是在将要触发提前赎回条款时实施转股或直接在二级市场上抛出转债。目前可转债的提前赎回条款设定趋同，一般规定在转股期内主股收盘价连续30个交易日至少15到20个交易日高于转股价的130%即可行使赎回，如2014年末歌华、南山、民生等转债已数次触发赎回条件，是必须关注的风险点。早期曾挂牌的云化转债未设定提前赎回条款，持有该券可完全享有主股价格上扬带来的投资收益，真正实现了价格“上不封顶”,因此该券在二级市场上的走势明显强于其它品种。
（三）纯债溢价率和转股溢价率纯债溢价率是指可转债的当前价值相对于其纯债价值的溢价程度，纯债溢价率公式为：（转债市价-纯债价值）/纯债价值×100%.转股溢价率是指可转债市价相对于其转换后价值的溢价水平，转股溢价率公式为：（转债市价-转换比例×正股市价）（/转换比例×正股市价）×100%.纯债溢价率与转股溢价率存在一高一低的“跷跷板”效应。当纯债溢价率低、转股溢价率高时，可转债表现出较强的债性，其纯债价值理论上是可转债的价格底限，因而纯债溢价率不高的品种投资相对安全，且这类品种债性较强，如恒丰、深机转债等。当可转债的纯债溢价率很高时，纯债作为债底的作用几乎消失，而这时转股溢价率往往很低， 转债价格与正股相近，显示其股性很强，如国电、国金转债等，但应注意可能触发提前赎回条件。
（四）发行公司基本面发行公司如果具有良好的行业公司前景，可转债在二级市场上会随着正股上涨而获得较为可观的收益。截止2014年末，在国内证券交易所挂牌的可转债发行公司主要分布在金融、采掘、制造等七个行业。2014年下半年，在房地产政策放松、降息、沪港通开闸等因素刺激下，A股走出波澜壮阔的上扬行情，金融、交运、机械、电力等大盘蓝筹股表现抢眼。与此同时，可转债市场也追随A股走出一波上涨行情，徐工、中海、国电、国金转债涨幅达70%以上。2015年，A股市场的投资机会一方面在于大盘蓝筹，融资融券、沪港通等将促使券商股继续向好，房地产政策松绑也有望刺激地产基本面转好，因此可继续关注国金转债及明年招商地产可能发行可转债；另一方面在于国企改革、“一带一路”战略带来的主题投资机会，可关注国电、海运、中海转债等。
参考文献：
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