三、多元化、可持续的保障性安居工程 PPP 融资模式构建
鉴于保障性安居工程 PPP 项目的融资特征，为有效匹配项目的资金需求，融资创新非常必要，总体思路就是按照 PPP 项目生命周期的不同要求，对各类短、中、长期资金进行结构化设计，实现不同类型资金的有序衔接、进出畅通，形成期限匹配、成本适当、多元化可持续的 PPP 项目融资模式。具体构建步骤如下：拓展融资渠道、丰富融资手段、优化融资结构、建立分级资金池、明确资本转换和退出机制、有序安排融资节奏。
1、拓展融资渠道
为满足“十三五”保障性安居工程的巨额投资需求，必须寻求更为广泛的资金来源。表 1 是我国现行金融体系下的各类资金渠道，各类中长期资金以政策性资金为主。但是与保障性安居工程融资的匹配度并不完全一致，需要进行融资可行性分析。
2、丰富融资手段
PPP 模式下保障性安居工程项目应当采取多样化融资手段，例如股权投资基金、项目收益债券、资产证券化、房地产投资信托计划等吸引各类资金进入保障性安居工程建设。图 2 是保障性安居工程 PPP 项目融资手段。
3、建立分级资金池
根据目前国家通过的 PPP 示范项目，保障性安居工程平均收益率在 6%~8%之间，普遍低于市场上的资金投资收益，对于短期资金吸引力不大，必须通过结构化设计 PPP项目资本，方可满足不同资金的投资回报率。根据图 3 中各类资金对风险的不同控制要求，将 PPP 项目投资基金依次划分优先、次优先、中、劣后等级，不同等级对应不同的收益分配权和投资回报率。优先级资金优先获得收益分配和较高投资回报，劣后级资金最后获得收益分配和较低投资回报。一般由政府和开发性金融承担劣后级资金、社会资本认购中级资金，商业银行认购优先级资金。对于成本高但速度快的信托资金可以认购次优先级资金。
4、有序安排融资节奏
根据表 2 中项目建设期和运营期的不同要求，合理安排融资规模。一般项目建成前风险最大，融资成本较高，所以一开始项目公司主要依靠股权投资，可以不用长期贷款，也不需要那么多资金。项目建成运营稳定后，项目收入稳定，风险下降，融资成本降低，此时再二次融资，引入社保类中长期资金。
5、明确资本转换和退出机制
明确社会资本正常退出机制，可以增加资本的灵活性和融资吸引力，是保障 PPP 项目持续稳定运行的关键。2014 年国家发改委发布的《关于开展政府和社会资本合作的指导意见》中提出政府方要“依托各类产权、股权交易市场，为社会资本提供多元化、规范化、市场化的退出渠道”.这为保障性安居工程 PPP 项目的资本退出机制设计提供了基本思路。保障性安居工程项目可以通过以下三方面实现股权资本的转换和退出。
（1）实施共有产权制度。目前公租房主要采取“只租不售”方式，流动性很弱，投资回报期长，难以吸引投资者参与。实施共有产权制度可将公租房产权逐渐出售给被保障对象，直至产权全部转移。共有产权制度在国外的实践经验表明，可以有效回收建设资金，实现资本退出。
（2）搭建 PPP 项目股权交易平台。为 PPP 项目参与各方提供融资、交易、确权、转让流通等方案，在解决保障性安居工程建设问题的同时为民间资本提供可靠安全的投资渠道。
（3）项目运营平稳后实施资产证券化。在保障性安居工程达到一定规模和收益稳定后，积极参与区域股权交易市场、新三板等多层次资本市场，在不损及项目公司正常运转的同时，实现社会资本方低成本、高收益的正常退出。
四、配套政策建议
保障性安居工程 PPP 项目融资成功不仅取决于融资模式设计的科学性，还取决于配套政策和相关制度改革的深度与广度。首先要完善PPP 项目的救济制度和补偿制度降低有限追索权的融资风险。由于保障性安居工程 PPP 项目是有限追索权，一旦失败，追索责任只能到项目公司层面，对社会资本而言风险巨大。应当从立法层面建立 PPP 项目救济制度，目前我国《行政诉讼法》及司法解释明确了特许经营合同是行政合同，可以纳入行政诉讼，但是没有明确 PPP合同争议是否适用，建议目前对 PPP 项目采用经济高效的仲裁方式。其次要深化金融制度和财政制度改革，为保障性安居工程 PPP 项目融资提供更多的政策支持。金融机构要转变保障性安居工程 PPP 项目放贷和投资的思维和流程。传统放贷只需要有资产抵押、信用抵押或担保即可，但是对基于项目收入的有限追索项目融资，金融机构并无既往经验可循，应当出台针对 PPP 项目的相关政策，放松放贷流程、评审标准和风险控制标准，并降低融资成本。此外，地方政府应将 PPP 项目付费责任纳入中长期预算，而不只是三年一调整，这样实质上是一种效力高于原来担保的付款承诺，有利于增强社会资本投资保障性安居工程的信心。
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