第三节 证券交易异常情况法律规制配套机制的完善思路
证券交易异常情况的防范与应对处置，涉及到宏观层面的利益平衡，更涉及市场微观机制的设计与运用，无法仅靠法律层面的原则性规定来完成在证券市场，尤其需要体现不同制度供给形式的分工，从行政监管、自律监管以及协议自治等层面，作出相应的制度安排，从而形成一个内容完整、层次分明的规范体系。
一、细化证券交易异常情况预防与处置的行业标准
行业信息安全标准体系是以行业的技术发展水平为基础制定的，既是证券交易所据以开展技术系统建设的标杆，也是判断证券交易所等证券交易服务主体在证券交易异常情况及其处置中是否存在过错的具体标准。近年来，在证监会的积极推动下，已经初步形成了行业信息安全法规和标准体系。发布了一系列如《证券公司信息技术管理规范》、《证券期货业信息安全保障管理暂行办法》、《证券公司集中集中交易安全管理技术指引》等规范性文件。在《证券法》等基础法律之外，由证监会、证券业协会等制定证券交易异常情况的行业标准，既是预防和化解证券交易异常情况风险的一项基础工作，也是分配交易异常情况及其处置中责任及风险承担的一个有效途径。近年来，在证监会的积极推动下，我国已经初步形成了证券期货行业信息标准体系。一方面，有必要进一步完善行业信息安全法规和标准体系，以适应交易技术的不断发展；另一方面，更要积极推动行业信息安全标准体系的实践应用，在处理日趋多样化的技术故障中积极适用这些行业法规和标准。
（一）系统运行维护标准
运维管理是证券交易系统安全保障中最关键的环节。随着资本市场不断发展，交易系统规模日趋复杂，运维管理的风险加大，难度增加。同时，证券交易服务主体的信息技术实力和运维保障水平参差不齐，因运维不当引发的证券交易异常情况时有发生。2012 年，证监会发布了《证券期货业信息安全保障管理办法》，这份文件是证券期货行业系统安全运行领域最重要的“上位法”和 “基本法”，它系统完整地规范了证券行业信息安全管理的监管制度，明确了行业机构信息安全保障的职责和义务。该办法以部门规章的形式固化了巳经形成的、行之有效的体制机制和监管要求，标志着行业信息安全保障长效机制的正式确立。
为进一步细化运维管理的标准，使之更具操作性和指导性，证监会依据上述《证券期货业信息安全保障管理办法》，于 2013 年 1 月发布了《证券期货行业信息系统运维管理规范》，规定了证券期货业信息系统运维管理工作的要求，并且适用于证券期货行业的服务提供机构，包括：承担证券期货市场公共职能的机构、承担证券期货行业信息技术公共基础设施运营的机构等证券期货市场核心机构及其下属机构，以及证券公司、基金管理公司、期货公司、证券期货服务机构等证券期货经营机构。
该规范由全国金融标准化技术委员会提出并归口，被纳入中华人民共和国金融行业标准，起草单位包括中国证监会、证券交易所、期货交易所以及大型的券商、基金公司。它包括引用了在行业内已被普遍适用并被证明为符合证券期货行业技术发展水平现状的一系列具体标准，覆盖运维组织、制度和流程管理、设备和软件管理、供应商管理、运行保障、系统维护、应急管理等各个方面的操作性标准，同时还引入了《风险管理：原则和指南》国际标准，使其适用于证券期货行业技术系统风险的防范和管理。
（二）内部控制与管理标准
有效的内控系统可以对危机提前预警，在事前消除风险隐患，并在事件发生过程中有效控制事件的影响，防止事态进一步扩大。错误难免发生，但是公司需要有合理的风险控制能力来保证可以承担这种错误，因此，应事先建立一整套行之有效的内部风险控制系统，从公司业务的各个环节做到事前预防、事中控制、事后处理，以保证公司能从容应对各类风险事件的发生。实践当中，大部分金融机构都建立了很好的内控系统，自营、资管等业务都有专业的交易员，并设立专业的投资委员会、风控委员会、法律合规部门进行把关，但事故的发生往往是内控系统及风险防范机制的执行出现了问题。内控机制的建立和推行需要从最高管理层开始，层层分解，落实到个人，并定期检查。
在证券交易异常情况中，人为差错容易凸显出证券交易服务机构的内控漏洞。典型如台湾富邦证券“乌龙指”事件，尽管难以查证到底是交易员听错了英语指令还是在键盘上多敲了几零，但由于交易员的操作失误导致该次风险爆发的事实毋庸置疑；另一方面，一个交易员一次可以下单高达 80 亿元新台币，亦颇令人费解，这笔资金足够在台湾开 4 家保险公司之用，而根据中国台湾地区证券商公会自律规则，在同一交易日，委托人交易金额合计超过 1 亿元新台币的，应先经证券公司总经理签署同意方可执行，该交易员最后下单成功足以说明富邦证券在内部控制制度方面存在严重问题。如果富邦证券对每天可交易规模、或往来客户额度在内控系统上做了设限处理并认真执行，也许就不会出现交易员一次下单高达 80 亿元令人不解的事情。
无独有偶。2013 年 8 月 16 日 11 点 02 分至 11 点 05 分，上证综指瞬间上涨5.96%，主要原因是光大证券自营账户的乌龙指所致，而这一乌龙指则源自于光大证券称策略投资部门自营业务在使用其自动化的套利系统时出现问题，原拟下单购买 3000 万股 50ETF，结果错下单为 3000 万手，交易金额放大了 100 倍，金额约 50 亿元。这显示出光大证券在内控上的缺陷。对于如此大金额的交易下单，应当有相应的决策与复核程序，发生这样的风险事件是难以令人理解的。
近年来，证监会已经要求证券公司、期货公司等证券期货经营机构建立完整健全的内控机制，但主要针对的是经营风险、业务隔离等传统内容，对于证券交易异常情况的防范，则缺少必要的关注。在证券、期货公司分类监管中，可以适当增加对于证券交易异常情况防范的内控制度的评分标准，增强监管实效。
（三）事故报告与问责标准
前已述及，为保障证券市场的可持续发展，保护广大投资者的长远利益，对证券交易所等证券交易服务机构的民事责任进行了不同程度的限定，行政责任的地位和作用因此显得更为重要。例如，地方证监局将信息安全事件与分类评价或绩效考核相结合，有效提高了行业机构对信息安全的重视程度。对已发生的信息安全事件基本能查明故障原因，及时采取整改措施，追究事故责任。
为规范证券期货业网络与信息安全事件的报告和调查处理工作，减少网络与信息安全事件的发生，中国证监会于 2012 年制定了《证券期货业网络与信息安全事件报告与调查处理办法》，该办法根据网络与信息安全事件对投资者合法枳益造成损害，或者对证券期货市场造成不良影响的程度，将其区分为特别重大事件、重大事件、较大事件、一般事件，并对具体情形进行了列举，同时规定了发生此类异常情况下的报告、调查及处理事宜，规范调查流程，提出处理标准，建立起较为完整的事件调查处理机制。
前述《办法》对有关事件的报告划分为预警事件报告、信息安全事件应急报告、事后总结报告三种情况，并分别明确了报告时限、报告路径和报告内容的要求。更为重要的是，《办法》证券期货业网络与信息安全事件中调查主、客体的权利和义务，确保调查处理工作的顺利进行。明确了监管部门应对当事机构釆取处罚措施的情形，包括：存在人为责任的事件；较大及以上级别的非人为责任事件；其他情节严重的事件，如，不按规定进行事件报告，不妥善保存或伪造、毁损证据，不按照证监会通报要求及时采取风险防控措施引发信息安全事件等。同时，明确对于发生重大及以上或连续发生信息安全事件的机构，监管部门应予以重点关注，对其釆取责令定期报告、现场检查等措施。
《办法》的出台，对规范证券期货业网络与信息安全事件的报告和调查处理工作，减少网络与信息安全事件的发生，维护投资者合法权益和资本市场稳定，具有十分重要的意义。但是，其调整范围仍限定在网络与信息安全事件，尚未覆盖证券交易异常情形的全部范围以及处置措施。同时，对于证券交易所、证券公司以及软硬件供应商等证券交易服务主体未能遵守相关规定的情形，仅原则规定了要进行行政追责，但未明确具体的行政责任类型及标准，实践中的执行效果将因此大打折扣，有必要对此予以补充和完善。
二、明确证券交易异常情况处置自律管理的标准及程序
（一）业务规则是证券集中交易的行为准则
制定并实施业务规则，是交易所履行组织市场运行和自律监管职责的重要方面。在整个证券市场中，证券交易所处于核心的位置。一方面，交易所是证券市场的运营者，为证券市场提供集中交易的场所、设施和服务，组织市场运行；另一方面，交易所又是证券市场的监管者，通过制定自律规则或根据法律的规定或接受政府监管机构的授权，对证券市场进行自律监管。交易所为履行组织市场和监管市场的职责，需要制定大量的业务规则，对证券市场的交易、结算、风险控制、会员管理以及相关自律管理事项进行规范，交易所制定的业务规则，既是维持证券市场正常运转的必备条件，也是交易所所履行组织市场交易和进行一线监管职责的载体和具体体现。
业务规则是证券法律体系中的重要组成部分，是市场得以有效运行的基础规范。境外自发演进型证券市场发展证明，在没有证券立法的时候，证券期货交易所等自律组织是最主要的制度供给者，市场的运行主要信赖其制定的业务规则。另外，后期的证券立法中，尽管立法机构和行政监管当局更多地担负起制度供给只能，但“证券市场之运作，具有高度之技术性与变动性，因而有关管理规范必须保持适当弹性，以因应实际需要”。而证券交易所业务规则恰恰是这些弹性之处的基础性规定，使得证券市场的各种具体交易行为有规可循，从而支撑整体市场顺利运行。具体到证券交易制度方面的业务规则，其是证券市场集中交易的行为准则。沪深证券交易所《交易规则》，作为其基本业务规则之一，对交易秩序的形成与维护，起到了核心作用。交易规则的主要内容包括：证券交易的种类和期限，证券交易方式和操作程序，证券交易中的禁止行为，交易纠纷的解决，上市证券的暂停、恢复与终止交易，证券交易所的开市、休市、休时，证券交易异常情况的处理，交易手续费及其他有关费用的收取和管理，对违反交易规则行为的处理，证券交易所证券交易信息的提供和管理，等等。
（二） 构建证券交易异常情况处置明线规则的理论基础
如前所述，证券交易所作为证券集中交易的组织者和管理者，是处置证券交易异常情况的一线监管组织。证券交易所的业务规则，是构建证券交易异常情况处置标准与程序的重要载体。将证券交易异常情况处置制度规定于事先公开的交易所自律规则，体现了意思自治的原则。证券交易所是自律组织，其基本运作原理是会员或参与者通过制定交易所章程及业务规则的方式来约束各自的行为，投资者参与证券交易所，需要与证券公司签署相应的协议书，其中重要的一条即是同意并遵守交易所规则。从这个意义上说，交易所业务规则具有契约性质，遵守证券交易所业务规则则是投资者意思自治的结果。新加坡《证券期货法》就明确规定：法定交易所的业务规则具有合同效力。法定交易所的业务规则应当被认为是法定交易所及其会员之间的有约束力的合同，以及每个会员和其他会员之间的有约束力的合同，并且应当作为该类合同而获得执行。此外，法定交易所及其会员应当被认为同意遵守和执行当时有效的业务规则的规定，根据情况，只要该规定对法定交易所或其会员适用。将证券交易异常情况处置制度在证券交易所业务规则中进行透明、具体的规定，是证券交易所行使自律管理权，对证券交易异常情况进行处置的基本要求和前提。相反，如果处置措施的规定不详尽，容易给人以“暗箱操作”、“违法操作”、“主观臆断”、“偏袒某一方”等口实，并极易引发争议。
根据《证券法》规定，证券交易所是为证券集中交易提供场所和设施，组织和监督证券交易，实行自律管理的法人。证券交易所依照证券法律、行政法规制定上市规则、交易规则、会员管理规则和其他有关规则，并报国务院证券监督管理机构批准，上述规定实现了对国家调整和证券交易所自律调整适用范围的区分——即自律调整是对上市法律关系、交易法律关系以及会员管理法律关系进行规范的基础性调整，但该调整方式处于立法及有权机关或者说国家调整的监督和制约之下。质言之，在证券交易异常情况的认定与处置问题上，应由证券交易所制定具体的细化规则，只要该规则不违反证券法律和行政法规的禁止性规定，并经过正当程序予以批准，即具有相应的效力和正当性。由此可见，证券交易所对证券交易异常情况的认定和处置作出具体规定，是法律规定本身的逻辑，是对证券法公平和公正原则的体现，也是法律就同一社会关系在不同主体的调整能力及其范围上的合理分配。
（三）我国证券交易异常情况处置自律规则的实践与不足
前已述及，我国沪、深证券交易所主要通过《交易规则》设专门章节，对证券交易异常情况的处置作出了规定。主要针对《证券法》第 114 条关于技术性停牌与临时停市的适用情形、标准以及法律后果等作出简要规定。2009 年 11 月，沪、深证券交易所又发布了《证券交易异常情况实施细则》（以下简称“《实施细则》”），对证券交易过程中出现的交易异常情况发生的原因、情形以及采取的应对措施等问题做出了规定。《实施细则》的核心部分是交易异常情况的原因、情形及其处置。单就形式而言，《实施细则》实际上是一系列概念的构成及其解释，但其目的则指向当交易异常情况发生时，交易所如何进行处置，为交易所采取相应措施的正当性以及可预见性，提供规则上的、确定的依据。
《实施细则》将“交易异常情况”、“交易不能进行”的具体情形一一列举，其中，引发证券交易异常情况的原因包括“不可抗力”、“意外事件”、“技术故障”、“技术性差错”以及证券交易所认定的其他原因。证券交易异常情况则包括“无法正常开始交易”、“无法连续交易”、“交易结果异常”、“交易无法正常结束”以及交易所认定的其他情形。《实施细则》还规定，证券交易异常情况发生后，交易所除即时向市场公告外，可以单独或者同时采取“技术性停牌”、“临时停市”、“暂缓进入交收、认定交易无效或取消交易”以及交易所认为需要采取的其他措施。《实施细则》同时规定了前面所涉及概念的具体情形。
《实施细则》经过证监会批准后，向市场发布实施，成为证券交易所组织和管理证券集中交易、认定和处置证券交易异常情况的直接依据，但其存在不足也是十分明显的。一方面，由于《实施细则》主要基于《证券法》第 114 条中“为维护证券交易的正常秩序”这一弹性条款和《交易规则》第 7.1 条第（四）项“本所认定的其他异常情况”这一兜底条款，对证券交易异常情况的具体情形以及处置措施进行了扩充，因此在实践中容易面临缺乏上位法依据的质疑。另一方面，现有的规定仅及于对具体情形和处置措施的列举，对处置措施尤其是暂缓交收、取消交易等对市场有重大影响的措施的适用标准、程序缺乏对应的规定。此外，其使用了不少诸如“严重”、“重大”、部分”等模糊性用词，进一步削弱了此类规定的权威性与可操作性性。因此，需要尽快完善《交易规则》与《实施细则》的内容，构建证券交易异常情况处置的“明线规则”，也为证券交易所相关监管行为提供更为充分的规则依据，促进其更好地实现“为组织公平的集中交易提供保障”等法定职责。
以“光大证券 816 事件”的处理为例，证券交易所之所以受到市场质疑，是因为人们对于其是否充分履行了法律及业务规则规定的自律管理职责，存在不同理解。这同时也反映出现有业务规则的规定过于原则从而导致严重缺乏可操作性，其对光大证券乌龙指交易以及引发市场整体性异常的处置，事实上没有相应的针对性规定。在这种情况下，如采取临时停市或者取消交易等措施，将面临执行标准和操作程序不明确等困难，因临时停市或者取消交易受到影响的相关交易当事人也会因没有规则和制度预期而质疑。
（四）境外证券交易所异常情况处置自律规则的良好范例
考虑到证券交易异常情况事件对证券市场的较大影响，境外成熟市场的证券交易所往往已经在相关法律规章制度中制订了应对和处置证券交易异常情况的条款，规范证券交易所采取的应对措施和决策程序。其共同的特点是对有关处置措施的启动标准、实施程序、时限要求等作出具体规定，特别是有比较明确的适用条件和操作程序，从而便于市场参与主体形成合理预期，也为证券交易所行使自律管理职责提供规范性操作标准，值得我国证券交易所吸收和借鉴。
1. 纽约证券交易所关于停牌与停市措施之规定。
《纽约证券交易所规章——交易和结算》第 51 条规定：在特殊的情况下，当纽交所总经理认为以下的行为是必需的、或有利于维护一个公平和有序的市场、或有利于保护证券市场中的投资者，纽交所总经理有权暂停或停止交易所部分或全部证券的交易，关闭部分或全部交易的设施，决定暂停、停牌或停市的期限。这种情况有：
（1）实际发生或受到自然灾害的威胁、恶劣的天气条件、市民暴乱、恐怖行动的袭击、战争行动、或交易所使用的设备中断或失败；（2）受政府机构或官方的要求；（3）纪念或颂扬某人或某事件的时段。
纽交所总经理在决策时，可咨询大厅执行总监的意见，同其讨论在各种突发事件发生时采取紧急停市的行为是否合适。一般情况下，紧急停市事宜无需通过纽交所董事会决策，但总经理决策紧急停市后需要报告董事会采取该行为的相关依据条款（惯例性纪念或颂扬重要的人物或事件的停市除外）。
2. 东京证券交易所关于启动应急措施之规定。
《东京证券交易所交易的应急措施》总则规定，在东京证券交易所不能继续或不适合继续交易证券的情况下启动，应急措施的实施是为平衡“证券交易机会”和“证券价格形成”两者间的关系，并保证证券市场中价格形成的公平和公正。在突发事件发生时，东证所采取的应急措施如下：
（1）对于所有的交易产品：当工作人员认为不能充分地监视某些证券的交易（特别是是当东证所的雇员因恐怖袭击的威胁而被迫撤离大楼），东证所将会停止证券的交易。
（2）当交易的参与者不能参与股票和可转换债券的交易：当有超过 20%的交易量不能参与交易，东证所将会通过股票交易系统停止证券交易。或者，当有超过 20%的市场份额（按照市场参与者的交易金额进行评估）可能不能参与交易，东证所认定系统失败的情况发生停止交易，然后决定何时恢复交易。
（3）如果个别的交易系统失败，导致特别地区的参与者不能进行交易，受到影响的交易参与者应将受影响的市场份额和被影响的终端服务器号码填写在相应的表格中，上报给东证所。
3. 香港证券交易所关于台风及黑色暴雨应对措施之规定。
《香港证券交易所交易规则》第 571 条规定了台风及黑色暴雨情况下的应对措施。即除港交所董事会另有决定外，台风及黑色暴雨期间的交易安排如下：（1）台风：如果在市场开始前悬挂 8 号以上风球，一般在风球卸下两小时后开始进行交易；如果是在交易期间突然悬挂 8 号以上风球，交易在悬挂 15 分钟后停止。
（2）黑色暴雨：如果在市场开始前发出黑色暴雨警告，一般在警告取消两小时后开始进行交易；如果是在交易期间突然发出黑色暴雨警告，交易继续进行。
2013 年 8 月 14 日，香港受到台风影响，香港交易所于当日早上 8 点宣布，由于天文台已发出八号台风讯号，证券及衍生产品市场之早上交易时段均会延迟开市。若八号或以上台风讯号于早上 9 时仍然生效，早上将暂停交易。若八号或以上台风讯号于中午 12 时或之前取消，香港交易所证券及衍生产品市场的主要产品将于下午恢复交易，并会在台风讯号解除至少两小时后的整点或 30 分开始交易。若八号或以上台风讯号于中午 12 时仍然生效，证券及衍生产品市场将会全日暂停交易。
4. 新加坡证券交易所关于取消交易措施之规定。
取消交易是对市场影响最大的处置措施，因此证券交易所对与此相措施的规定往往十分详尽。以新加坡证券交易所为例，其市场规则的第三编第八章，对错误交易的认定从正反两个方面作出了明确规定。
对导致合同被取消的交易代表或者会员，本所可予以谴责或者课以 2000 元以下的罚款。本条规定的处分与本所对交易代表或者会员的其他处分可以并处。关于错误交易：错误交易是指买入或卖出申报存在错误，相互匹配后在交易系统里发生的交易。因错误交易发生争议，应当立即提交本所。本所将决定是否取消交易。本所将争取在错误交易达成当日做出决定。
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